2023年09月18日
一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行仍然维持较高的逆回购投放量，特别是周五增加了14天品种的投放，并且将到期的4000亿MLF超量平价续作5910亿，此外央行在周四晚间宣布降准0.25个百分点，均体现了其对于9月资金面的维稳态度。在央行的呵护下资金面明显转松，资金利率开始下行，R001运行在1.83%-2.0%区间，R007运行在2.02%-2.06%区间，回购成交量小幅抬升至7.1万亿左右。1年国股存单利率一度触及2.48%后又逐步跟随利率回落至2.45%水平。
本周央行公开市场将有7040亿逆回购到期，其中周一至周五分别到期2150亿、2090亿、650亿、1100亿、1050亿。政府债（国债+地方债）计划发行高达7240亿，含上周五财政部公布计划外国债发行1150亿，实际净融资额为5002亿，压力最高时点集中在周三和周五，对资金面构成较大的压力。税期还未结束，公开市场到期量以及政府债发行压力较大，预计资金面仍维持均衡态势，一年国股存单接近2.50%MLF利率具备较高的配置价值。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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国债 |
2,533.40 |
501.60 |
2,031.80 |
1,346.00 |
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地方债 |
2,467.52 |
1,264.23 |
1,203.29 |
-138.18 |
|
政金债 |
1,015.00 |
50.00 |
965.00 |
2,246.80 |
|
国开债 |
365.00 |
0.00 |
365.00 |
34.40 |
数据来源：wind，2023-9-17
二级市场：
上周债市情绪有所企稳，收益率先上后下，上行斜率有所放缓，其中长端表现强于短端，国开债表现明显强于国债。截止至9月15日，1年期国债收益率报在2.1327%，较9月8日上行3.75bp；10年国债收益率报在2.64%，较9月8日上行0.25bp。中债总财富指数微涨0.12%，长端指数涨幅大于短端。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2023-09-08 |
223.13 |
201.78 |
217.94 |
232.81 |
227.71 |
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2023-09-15 |
223.41 |
201.91 |
218.28 |
233.10 |
228.17 |
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指数涨跌 |
0.12% |
0.06% |
0.16% |
0.13% |
0.20% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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企业债 |
19.80 |
97.60 |
-77.80 |
14.45 |
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公司债 |
914.97 |
701.74 |
213.23 |
-95.15 |
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中期票据 |
541.30 |
365.60 |
175.70 |
218.50 |
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短期融资券 |
689.08 |
1,024.46 |
-335.38 |
40.32 |
数据来源：wind，2023-9-17
二级市场：
上周，信用债市场周一继续调整，周二中高等级债券收益率开始下行，但低等级延续上行趋势，周三开始各等级全面下行，该趋势延续至周五。全周来看，信用债收益率多数下行，1Y产业债和3Y城投债下行幅度更大，高等级下行幅度较大，中低等级城投债收益率整体仍小幅上行；信用利差3Y以内整体压缩，压缩幅度最大的为1Y中高等级产业债。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2023-09-08 |
208.71 |
189.37 |
207.09 |
224.34 |
245.77 |
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2023-09-15 |
208.94 |
189.45 |
207.39 |
224.60 |
246.18 |
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指数涨跌 |
0.11% |
0.04% |
0.14% |
0.12% |
0.17% |
4、固收+
上周国内股市下跌，万得全A跌幅0.67%，美国主要股指微跌，标普500下跌0.16%，美元指数上涨0.26%，美元兑人民币汇率下跌0.99%，国内主要商品指数上涨，南华工业品指数上涨3.17%，南华黑色指数上涨4.82%，从债市看，美十债收益率上行7BP，国内10年期国债收益率全周上行0.25bp，10年期国债期货主力合约T2312上涨0.19%，中证转债下跌0.33%。
权益市场上周延续回调走势，北向资金净流出152亿。基于对地产修复的悲观预期、未来政策力度和汇率的不确定性，权益市场对央行降准的反应较弱。风格来看，成长风格跌幅较大，达到-2.27%，而价值风格表现较优，涨幅0.87%。全市场表现出较为明显的避险特征。
二、本周市场展望
经济基本面
1、8月份经济数据点评
9月15日，统计局公布8月份主要经济数据，工业增加值当月同比回升至4.5%（前值3.7%），季调环比0.5%（前值0.01%），社零当月同比4.6%（前值2.5%），季调环比0.31%（前值-0.02%），固定投资累计同比为3.2%（前值3.4%）。
首先，8月份主要经济数据无论从同比还是季调环比的角度，都要好于7月份，显示出经济有筑底的迹象。7月24日中央政治局会议之后，政策密集出台，此外8月份地方债发行加速，通胀在低位有所反弹等因素，对数据的改善有积极的作用；
其次，尽管数据有所改善，但从环比折年的角度，数据仍然较弱，总需求不足的问题仍有待解决，固投累计同比还在下行，房地产投资仍然是重要的拖累项；
前瞻性地看，9月份房地产调控政策进一步放松，加之政府融资节奏仍然较快，经济数据预计仍然会延续低位修复的态势。
政策面
1、央行下调金融机构存款准备金率
9月14日，央行发布公告降准，公告称“当前，我国经济运行持续恢复，内生动力持续增强，社会预期持续改善。为巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕，中国人民银行决定于2023年9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%”。
三、固定收益投资策略
1、利率债方面
上周五和本周一债市又出现了较大调整，主要原因是8月份经济数据有所好转，叠加了本周新增规模逾千亿元的计划外五年国债招标，市场对宽信用稳经济的预期骤然增强。
从经济基本面看，8月份主要经济数据好转源于7月份数据太弱，市场对8月份数据预期也较低，从而产生了一定的预期差。从经济数据看，无论从同比增速还是环比折年率看，数据都算不上强。前瞻性地看，9月份在稳经济政策落地、政府债融资节奏依然较快的背景下，经济数据仍然有可能延续低位改善的状况。从高频数据看，房地产成交有所回升，但同比只是跌幅收窄，传导到房地产投资依然有待时日。
从政策面看，降准0.25%为商业银行补充长期流动性，8月份以来政府债发行加速，9月份发行节奏仍然较快，叠加税期和季末等因素，存在一定的流动性缺口，央行降准同时MLF超额续作，货币政策仍将保持流动性合理充裕。
从债市策略看，总需求偏弱的格局仍未改变，货币政策仍需保持宽松。从8月下旬以来这波债市调整，国债调整的幅度大于国开债，短端调整幅度大于长端，收益率曲线平坦化，政府债供给增多、资金利率上行是重要的影响因素。前瞻性地看，9月中下旬，地方债供给、季末因素对资金利率的扰动较强，但10月份的资金面大概率将转松，当前短端利率债、存单的投资价值较高，建议逢调整积极介入。中长端利率债在10年国债调整到2.65%之上时也已具备较好的配置价值，适合逐步增加仓位。。
2、信用债方面
信用债市场的资产荒格局延续，9月份以来基金买入力度降低，理财子买入力度边际小幅提升，加之此轮调整后的信用债票息优势加大，中短久期、高资质信用债的票息策略较优。城投债方面，由于有较好的票息价值及化债政策的支持，利差收窄的概率较高，尤其是化债政策重点支持的局部区域，此轮调整后信用债票息优势凸显，可择优积极配置。二永债方面，上周估值波动较大，但此轮调整后高资质二永债的性价比显现，可跟随利率债趋势逐步择机交易活跃的大行、股份行。地产债方面，二线城市陆续放开限购、限售，城中村改造项目纳入专项债支持范围，核心城市持续受益，因此核心城市土储大或有一定政府职能的央国企值得关注；而布局低能级城市项目较多的房企难言改善，业绩持续承压，需要规避。
3、固收+方面
权益市场中长期来看目前处于估值偏低的底部震荡区域，8月工业生产和社零均有所修复，央行上周降准且重启14天逆回购，对风险偏好有一定提振，但北向资金持续流出，还需关注汇率的变化以及经济高频数据的变化情况。结构上，关注稳增长、高股息的防守板块，可结合估值情况关注基本面向好的汽车、有望边际企稳的消费及行业可能有变化落地的军工板块，中长期可以关注半导体周期见底后的电子、未来商业模式明确、业绩有改善的计算机、传媒等方向。主题方面可以关注华为产业链、卫星通信、机器人等自主可控及科技成长类型。
从商品看，近期黑色指数上涨，但接下来可能出现分化行情：原油和铜国内外中长期供需错配，价格有上涨动力；但是一些需求端尚未明显恢复但价格上涨较快的商品比如铁矿石、焦煤、铝等需保持谨慎。
从转债看，H值（H值=当前百元溢价率-同利率水平下市场溢价率中枢）调整到了更低数值，行业配置上还未出现明确主线，建议关注正股估值合理、转债溢价率较低的稳增长、消费、制造业及TMT板块。
(国金基金：谢雨芮、叶伟平)
数据来源:本文数据未经特别说明，均源自wind
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