2023年07月17日
一、上周市场回顾
1、资金面
上周税期央行加大了7天逆回购投放力度，另外17日有1000亿MLF到期，央行平价续作1030亿，全周累计净投放840亿。7月为缴税大月，整体资金面较为平稳波动不大，资金利率于周三后迅速转松，R001运行在1.44%-1.75%区间，R007运行在1.88%-2.00%区间。银行间回购成交量维持在8万亿水平。资金转松后一年期国股存单从前一周的2.32%回落至2.28%附近。
本周央行公开市场将有1120亿逆回购到期，其中周一至周五分别到期330亿、150亿、250亿、260亿、130亿。政府债（国债+地方债）计划发行4188亿，实际净融资额为2858亿，政府债发行明显放量，发行高峰期集中在本周一和周三，或对资金面有所影响。临近月末，关注跨月因素对资金面的扰动，特别是警惕流动性分层加剧的情况，预计一年国股存单在2.25%-2.32%区间。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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国债 |
531.00 |
700.00 |
-169.00 |
218.40 |
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地方债 |
1,915.55 |
1,043.99 |
871.56 |
1,002.05 |
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政金债 |
1,150.00 |
390.00 |
760.00 |
-138.30 |
|
国开债 |
370.00 |
350.00 |
20.00 |
-360.00 |
数据来源：wind，2023-7-23
二级市场：
上周各期限收益率均大幅下行。截止至7月21日，1年期国债收益率报在1.7385%，较7月14日大幅下行10bp；10年国债收益率报在2.6079%，较7月14日大幅下行3.65bp。中债总财富指数大涨0.26%，其中7-10年指数涨幅较大，1-3年指数微涨。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2023-07-14 |
222.28 |
201.32 |
217.38 |
232.11 |
226.88 |
|
2023-07-21 |
222.85 |
201.60 |
217.81 |
232.66 |
227.47 |
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指数涨跌 |
0.26% |
0.14% |
0.20% |
0.24% |
0.26% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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企业债 |
37.10 |
98.93 |
-61.83 |
-58.47 |
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公司债 |
911.79 |
694.78 |
217.01 |
-174.59 |
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中期票据 |
819.15 |
471.90 |
347.25 |
140.60 |
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短期融资券 |
1,088.22 |
1,131.97 |
-43.75 |
172.11 |
数据来源：wind，2023-7-23
二级市场：
上周，信用债表现较好，收益率整体继续下行，但由于利率债市走势较好，1Y以内产业债和高等级城投债利差出现小幅走阔；1Y以上产业债小幅压缩，3YAA+压缩幅度最大，达4BP；高等级城投债压缩空间已有限，利差压缩主要集中在AA及以下城投债，各期限利差均小幅压缩，1YAA压缩幅度达4BP。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
|
2023-07-14 |
208.06 |
188.88 |
206.53 |
223.48 |
243.89 |
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2023-07-21 |
208.26 |
188.90 |
206.76 |
223.89 |
244.43 |
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指数涨跌 |
0.10% |
0.01% |
0.11% |
0.19% |
0.22% |
4、固收+
上周国内股市继续下挫，万得全A跌1.88%，美股涨跌不一，道琼斯指数上涨，纳斯达克指数微跌，标普500涨0.69%，美元指数上涨，美元兑人民币汇率波动较大，全周涨0.65%，国内主要商品指数上涨，从债市看，美债收益率略有上行，而国内债市收益率下行，10年期国债收益率全周下行3.65bp，10年期国债期货主力合约T2309涨0.39%。中证转债跌0.18%，跌幅小于主要股指，转债估值有所上涨。
二、本周市场展望
经济基本面
1、高频数据跟踪
暑期交通客流量较去年同期明显反弹，旅游、餐饮娱乐等消费回升，汽车销售仍然保持较高增速，7月21日发改委正式印发《关于促进汽车消费的若干措施》，政策支持将继续支撑销售。而地产链依然表现不佳，30城商品房销售面积尽管环比略有回升，但与去年同期相比仍然大幅回落，水泥出货下滑，建筑用钢的成交在低位震荡。
从通胀看，猪肉价格底部有所企稳，农产品批发价格则继续回落，CPI通胀仍然面临下行，南华综合指数则有所上涨，预示着PPI在低位回升。
政策面
1、国常会审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》
7月21日李强总理主持召开国务院常务会议，审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》。在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、推动城市高质量发展的一项重要举措。要坚持稳中求进、积极稳妥，优先对群众需求迫切、城市安全和社会治理隐患多的城中村进行改造，成熟一个推进一个，实施一项做成一项，真正把好事办好、实事办实。
三、固定收益投资策略
1、利率债方面
上周债市收益率下行，周一公布的二季度经济数据低于预期，并未对债市造成较大的扰动，周五市场传言常州市部门银行同意下调存量房贷利率，尽管之后辟谣，但市场对存量房贷利率调降的预期增强，利率下行。
从经济基本面上看，二季度经济增速走弱，出口、社零在6月份的回落幅度加大，国内看GDP平减指数二季度转负，需求不足的问题凸显。而从外需看，6月份出口增速亦是大幅回落，内需、外需均承压。展望三季度，去年受疫情影响，消费增速的基数不高，今年疫情的影响消除后，出行、旅游、餐饮等恢复较好，但整体依然受制于就业和居民的收入预期。房地产销售、出口继续承压，意味着经济仍将维持弱修复的格局。
从政策面看，城中村改造能够起到扩大内需，改善居住品质等作用，是推动城市高质量发展的重要举措，央行鼓励商业银行调降存量房贷利率，此举有助于居民资产负债表的改善，但目前银行本身息差压力较大，主动调降的意愿较低，因此相关置换的推进进度有待观察，系统性存款利率还将继续调降。
从债市策略看，本周一10年期国债在震荡中收益率再次挑战2.60%关键点位。尽管二季度经济增速低于预期，但实现全年既定目标仍然不难，今日政治局会议继续强调推动高质量发展，货币政策要发挥总量和结构性货币政策工具作用，基本在市场预期之内，基调未有大的变化，不确定性落地后债市或将重新回归基本面逻辑。国内需求不足，通胀低位运行，稳增长发力需要货币政策配合，市场降准降息预期提升，利率总体趋势还将在震荡中进一步创新低，短期内或有波动但风险不大，近期中长端表现或强于短端，逢调整可更积极介入。
2、信用债方面
“资产荒”背景下信用债票息仍具有一定优势，中短久期票息策略和高资质、高流动性、中长久期策略较优。城投债方面，中短久期较强的买入力量或推动行情继续走强，建议聚焦主流区域（如江浙、安徽、湖南等），短久期可适度挖掘较高票息；中长久期则要保持更高的流动性，选择高等级城投债，以应对市场变化。二永方面，上周二永债收益率继续随债市下行，信用利差有所压缩但仍有空间，可跟随利率债继续小量参与。地产债方面，政策脉络下，核心城市布局的央国企仍具有基本面支撑，建议关注中等资质央国企地产债，但短期受远洋、万达影响，或有小幅估值调整压力。
3、固收+方面
从估值的角度看，当前国内股市的估值不高，股债收益差已经处于较高水平，股市的赔率较好，10年期国债收益率已经接近2.60%，进一步下行面临的阻力加大。从汇率看，美国劳动力市场依然相当强劲，美国经济韧性较强，美元指数有所反弹，人民币汇率在上周三之前持续贬值破7.2，周四稳汇率的政策出台，美元兑人民币汇率在高位震荡。从商品看，主要商品在上周反弹，黑色涨幅较大，蕴含了一定的稳经济预期，但距离今年3月中旬的高点，仍然有10%以上的跌幅。
从大类资产配置的角度，当前面临的宏观环境是经济走弱政策较温和，企业盈利的预期仍未好转，股市赔率较好但胜率不佳，债市收益率已经较低但仍然面临较为有利的宏观环境。展望本周，美联储将于25日-26日召开议息会议，加息25bp的概率较大，美元指数上涨，国内尽管二季度经济增速不及预期，但实现全年既定经济目标仍然不难，市场对国内政策的预期不高，股市弱势震荡，存量博弈的格局仍将延续，上证指数跌破3200之后缩量，等待政策对下半年经济工作的定调。GDP平减指数转负，货币宽松的基调延续，债市总体上风险仍然不大，久期策略、杠杆策略仍然可以坚持。从商品看，黑色经历了今年3月中旬至5月末的去库，价格大跌，6月份在库存低位下价格有所反弹，目前看房地产销售、投资还在下行，建安需求仍然较弱，黑色预计在目前的位置弱势盘整。国内贵金属不断创新高，对美元转弱、美联储加息尾声的预期反映较充分，但如果美国通胀持续较长时间，经济韧性较强，预期修正的概率较大。在市场下跌的行情中，转债寻求债底保护，低资质转债跟踪评级调降的风险得以较好的释放，双低策略值得关注。
(国金基金：谢雨芮、叶伟平)
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