2023年07月03日
一、上周市场回顾
1、资金面
为维护半年末流动性平稳，央行继续加大逆回购投放力度，季末最后一周的单日逆回购投放量从周一2440亿逐日递减至周五1030亿，公开市场累计净投放5570亿，充分体现了央行对资金面的呵护态度。半年末的最后一周流动性分层进一步加剧，体现在非银与银行、质押利率与质押存单信用的融资成本有较大的差异，从资金加权看，R001运行在1.25%-2.18%区间，R007运行在2.59%-3.13%区间，实际非银押信用跨季融资成本大幅高于加权利率，6月DR007均值在1.89%，基本等同于政策利率。跨季最后一天回购成交量缩减至3.4万亿。一年国股存单待资金情绪稳定后由从周一的2.39%大幅回落至2.32%。
本周央行公开市场共有11690亿逆回购到期，其中，周一至周五分别到期4400亿、2190亿、2140亿、1930亿、1030亿，到期规模量大但月初资金扰动因素不多，预计央行将大幅回笼跨季资金。政府债（国债+地方债）计划发行2012亿，净融资额为1162亿，政府债发行规模不大对资金面不构成扰动。随着跨季的结束，本周资金面波动将明显缓解，资金利率或将大幅回落，1年国股存单或回落至2.28%-3.35%区间波动。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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国债 |
0.00 |
3,512.80 |
-3,512.80 |
-4,811.80 |
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地方债 |
2,958.05 |
1,287.28 |
1,670.77 |
1,619.33 |
|
政金债 |
910.00 |
50.00 |
860.00 |
957.20 |
|
国开债 |
420.00 |
0.00 |
420.00 |
260.00 |
数据来源：wind，2023-7-2
二级市场：
上周债市情绪再度走强，季末最后两个工作日收益率大幅下行，短端表现略好于长端。截止至6月30日，1年期国债收益率报在1.8723%，较6月25日下行3.97bp；10年国债收益率报在2.6351%，较6月25日下行2.25bp。中债总财富指数小幅上涨0.15%，其中3-5年指数涨幅稍大，1-3年指数涨幅较小。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2023-06-25 |
221.47 |
200.91 |
216.77 |
231.40 |
226.09 |
|
2023-06-30 |
221.80 |
201.11 |
217.10 |
231.64 |
226.36 |
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指数涨跌 |
0.15% |
0.10% |
0.15% |
0.11% |
0.12% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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|
企业债 |
64.60 |
29.66 |
34.94 |
36.04 |
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公司债 |
527.42 |
714.90 |
-187.48 |
-263.29 |
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中期票据 |
602.87 |
325.76 |
277.11 |
573.06 |
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短期融资券 |
1,231.40 |
1,644.10 |
-412.70 |
-424.68 |
数据来源：wind，2023-7-2
二级市场：
上周，信用债跟随利率行情，收益率下行，但下行不多，利差被动走阔，短端受月末资金面影响收益率上行明显，整体表现略弱于利率债。收获利差压缩的品类仅为短久期的高收益城投债和6M AAA城投债。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
|
2023-06-25 |
207.50 |
188.58 |
205.91 |
222.64 |
243.04 |
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2023-06-30 |
207.61 |
188.65 |
206.05 |
222.77 |
243.20 |
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指数涨跌 |
0.06% |
0.04% |
0.07% |
0.06% |
0.07% |
4、固收+
权益市场在上周先跌后涨，截止6月30日，上证指数收于3202.06，周涨0.13%，上证50跌-1.07%，沪深300跌-0.56%，中证1000涨0.82%，万得全A涨0.36%，小盘股表现较好。行业板块方面，纺织服装、煤炭、国防军工等行业表现较好，计算机、传媒、食品饮料等跌幅居前。端午节消费数据下滑、人民币贬值等利空因素作用下，节后第一个交易日大幅下跌，此外临近季末机构调仓的迹象亦较为明显，前期涨幅较大的传媒、计算机回调幅度较大，传统赛道的军工、光伏、新能源车则有较好表现。
上周中证转债指数涨0.22%，机器人概念相关的英联转债、联诚转债涨幅居前，上周通信、计算机行业正股回调，转债个券亦受正股影响，普遍回调。总体看，各区间转股溢价率有所下跌。
上周国债期货全线收涨，2年期全周涨12bp，5年期及10年期分别涨28bp和30bp，30年期品种涨62bp。
二、本周市场展望
经济基本面
1、6月份PMI点评
6月30日统计局公布6月份制造业PMI数据为49%（前值48.8%），从分项看生产50.3%（前值49.6%），新订单48.6%（前值48.3%）。从其他相关指标看，新出口订单回落至46.4%（前值47.2%），生产经营活动预期回落至53.4%（前值54.1%）。
首先，6月份制造业PMI相比前值略有回升，但仍然在收缩区间，表明当前经济景气度仍然偏弱，生产的恢复好于需求，已经重新站上荣枯线，但需求端，尤其是是新出口订单回落较明显；
其次，大型企业、中型企业PMI回升，但小企业PMI回落至46.4%（前值47.9%），小企业回落明显，反映了当前众多的制造业经营实体景气度并未改善，而生产经营活动预期亦有所回落。
再次，6月份非制造业PMI指数回落至53.2%（前值54.5%），建筑业商务活动指数回落至55.7%（前值58.2%），回落幅度较大，这与6月份水泥建材等高频数据表现较为一致，显示建筑业的活动景气度有所下降。
政策面
1、央行召开货币政策委员会召开2023年第二季度例会
中国人民银行货币政策委员会2023年第二季度例会于6月28日在北京召开，会议指出，当前外部环境更趋复杂严峻，国际经济贸易投资放缓，通胀仍处高位，发达国家央行政策紧缩效应持续显现，国际金融市场波动加剧。国内经济运行整体回升向好，市场需求稳步恢复，生产供给持续增加，但内生动力还不强，需求驱动仍不足。……进一步疏通货币政策传导机制，保持流动性合理充裕，保持信贷合理增长、节奏平稳，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。继续发挥好已投放的政策性开发性金融工具资金作用，增强政府投资和政策激励的引导作用，有效带动激发民间投资。
2、国常会部署系列举措促进家居消费
6月29日召开的国务院常务会议，审议通过《关于促进家居消费的若干措施》，就促进家居消费部署相关举措。会议指出，家居消费涉及领域多、上下游链条长、规模体量大，采取针对性措施加以提振，有利于带动居民消费增长和经济恢复。要打好政策组合拳，促进家居消费的政策要与老旧小区改造、住宅适老化改造、便民生活圈建设、完善废旧物资回收网络等政策衔接配合、协同发力，形成促消费的合力。
三、固定收益投资策略
1、利率债方面
上周债市收益率明显下行，经济数据偏弱，但政策层面并未有大幅的刺激出台，跨季资金总体宽松，中短端下行幅度较大。
从经济基本面上看，6月份制造业PMI数据有所好转，但仍低于荣枯线，经济景气度偏弱。从近期的高频数据看，进入暑期消费、旅游旺季，电影、游乐园、旅游等客流量明显回升。商品房销售面积6月末季节性冲高，但与历史同期相比，仍然存在不小差距，水泥出货回落、建筑用钢成交量在历史同期低位徘徊，房地产基建链仍然表现不佳。从通胀看，猪肉价格继续下滑，农产品批发价格亦明显回落，南华工业品指数上周亦下浮回落，需求不足的问题凸显。
从政策面看，二季度货币政策委员会例会认为，当前国内经济运行整体回升向好，但内生动力还不强，需求驱动仍不足。货币政策依然保持流动性合理充裕，跨季资金面总体宽松。
从债市策略看，经济数据偏弱，市场对稳经济政策出台仍然抱有一定期待，我们观察近期政策表述仍是注重实现高质量发展，意味着稳增长政策即便出台力度也是比较温和的。策略方面，长端利率或仍然受到政策预期扰动，利率下行空间受到一定的制约，波动相对较小，而中短端则明确受到跨季后资金转松利好的推动，或将迎来一波下行行情，整体收益率曲线将变陡。因此配置盘建议继续持券不折腾，长端利率在政策利率上方是配置机会，交易盘重点关注中短端利率债的交易机会。
2、信用债方面
中短久期票息仍是较好策略，而中长久期高流动性信用债宜逢调整配置。城投债方面，可适当缩短久期，增强防御，重点关注流动性较好的城投债，中短端建议以中高等级债券为主，短久期仍可适度挖掘较高票息债券。二永方面，6月以来波动幅度有所加大，目前 3Y隐含 AAA 估值重新降至2.95%,可跟随利率债逢调整参与。地产债方面，行业整体不景气背景下，关注房企格局重塑后的机会，央国企仍具有基本面支撑，建议关注当前仍有一定超额利差的中高等资质央国企地产债。
3、固收+方面
端午节后上证指数跳空低开，一举跌穿3200点，周二超跌反弹，李强总理在夏季达沃斯论坛表示中国将在扩大内需潜力、激活市场活力等方面推出更多举措，市场对稳经济的政策预期升温，房地产链、中字头等权重反弹较明显，在随后的几天，煤炭、电力、新能源等行业均有表现，市场缩量上涨，本质上反映了对上证指数跌破3200的不认可。我们倾向于认为，当前市场仍然是存量博弈的震荡市，估值较低，尽管经济数据、企业盈利表现较弱，但市场对利空的反应钝化，反而对稳增长的政策预期较强。但基本面依然是制约反弹的核心因素，企业盈利未整体好转，反弹的高度亦有限。从策略上看，总量经济相关的板块博弈超跌反弹，政策支持的方向需要则需要防止踩踏造成的净值的回撤，取胜的关键是波段操作。此外，中报披露在即，亦可挖掘中报景气度高的行业机会。
从转债看，近期正股反弹的核心逻辑是政策预期以及中报预期，对于稳增长政策，我们倾向于认为政策会有，但刺激力度不会太大，因而政策预期适合博弈超跌反弹，另外一个中报预期则需要挖掘相关景气度相对较高的行业机会。总体上，转债在做好防御的同时，风格上以股债平衡型为宜，注重跌下来的机会。
国债期货看，国债期货上涨普遍上涨，由于受季末资金面收紧影响，短期限的涨幅不及长期限。对于国债期货一方面围绕十年期国债做区间波段，另一方面，跨季之后资金面转松，亦可关注收益率曲线变化带来的套利机会。
(国金基金：谢雨芮、叶伟平)
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