2023年06月19日
一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行在周一至周四继续开展每日20亿地量7天逆回购操作，且于13日（周二）将逆回购利率调降10bp至1.90%，周五将操作量提升至420亿，另外15日（周四）央行开展了2370亿1年期MLF操作，对冲当日到期2000亿，MLF利率同步下调10bp至2.65%，公开市场累计净投放770亿。自5月资金利率大幅下行至今，DR007均值在1.85%，也就意味着1.9%将形成新的央行合意的资金利率中枢水平。受税期影响，上周资金面在周五大幅转紧，全周R001运行在1.42%-2.04%区间，R007运行在1.91%-2.04%区间，随着资金利率抬升回购成交量由上周的8.5万亿快速缩减至7.5万亿水平。1年期国股存单利率也随着资金收紧由2.27%大幅抬升至2.35%。
本周央行公开市场将有500亿逆回购到期，其中周一至周三均有20亿到期，周四周五到期的440亿顺延至周日（6月25日）到期。政府债（国债+地方债）计划发行3681亿，净融资额为1341亿，政府债净发行规模较小对资金面影响不大。本周资金面仍将受到跨季资金收紧影响大幅波动，6月下旬资金利率将逐步抬升，受此影响1年国股存单或在2.40%附近宽幅震荡，待跨季后存单利率或将重新下行。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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国债 |
2,485.60 |
2,187.50 |
298.10 |
-2,275.16 |
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地方债 |
1,618.56 |
1,280.32 |
338.25 |
-457.04 |
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政金债 |
1,240.00 |
50.00 |
1,190.00 |
1,017.00 |
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国开债 |
440.00 |
0.00 |
440.00 |
50.00 |
数据来源：wind，2023-6-18
二级市场：
上周利率债剧烈波动，受“超预期”降息利好利率先大幅下行，后资金面收紧+稳增长政策预期提升+获利盘兑现压力下利率大幅抬升，中短端上行幅度大于长端。截止至6月16日，1年期国债收益率报在1.8817%，较6月9日上行1.81bp；10年国债收益率报在2.6626%，较6月9日下行0.77bp。中债总财富指数微涨0.02%，各期限指数变化不大。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
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2023-06-09 |
221.17 |
200.80 |
216.59 |
231.16 |
225.66 |
|
2023-06-16 |
221.22 |
200.80 |
216.57 |
231.17 |
225.75 |
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指数涨跌 |
0.02% |
0.00% |
-0.01% |
0.00% |
0.04% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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企业债 |
15.20 |
59.13 |
-43.93 |
-32.79 |
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公司债 |
1,473.49 |
692.77 |
780.72 |
271.73 |
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中期票据 |
701.24 |
415.62 |
285.63 |
118.36 |
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短期融资券 |
1,480.30 |
937.00 |
543.30 |
772.27 |
数据来源：wind，2023-6-18
二级市场：
上周，利率先下后上，信用债收益率也经历了相似的走势，全周看收益率小幅走阔，利差被动压缩，信用债指数表现略强于利率债。震荡行情中，久期较长的高资质信用债票息收益较高、资本利得损失相对较小，收获的指数涨幅更大。中低资质短债指数表现也较好，因震荡行情中资金用其防御所致。上周信用债的较好表现与其价格反应滞后，以及五月初以来的利差累积均有关系。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2023-06-09 |
207.32 |
188.38 |
205.75 |
222.44 |
242.94 |
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2023-06-16 |
207.42 |
188.47 |
205.84 |
222.61 |
243.03 |
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指数涨跌 |
0.05% |
0.05% |
0.04% |
0.08% |
0.04% |
4、固收+
上周上证指数连续反弹，截至6月16日，收于3273点，周涨+1.3%，其他主要指数方面，上证50涨+2.24%，沪深300涨+3.3%，中证1000涨+2.67%，万得全A涨+3%，全市场成交额突破万亿。行业板块方面，经济数据回落，市场对稳经济政策出台的预期升温，前期超跌的食品饮料等大消费连续反弹。乘联会公布的新能源车销量数据高增，商务部亦有相关刺激新能源车消费的政策出台，新能源车板块表现亦较好。AI算力、CPO等概念板块则延续了之前的强势，而中特估、银行、地产链则表现较疲弱。
上周中证转债指数涨+0.78%，表现不及主要股指。从板块看，通信、汽车行业由于个券爆炒或者大幅反弹表现较好，煤炭、公用事业、银行等板块则录得下跌。
上周国债期货全线收跌，2年期全周跌7bp，5年期及10年期分别跌23bp和30bp，30年期品种跌20bp。
二、本周市场展望
经济基本面
1、5月份主要经济数据点评
6月15日，统计局公布5月份主要经济数据，工增当月同比3.5%（前值4.6%），社零当月同比12.7%（前值18.4%），固投累计同比4.0%（前值4.7%）。
首先，5月份主要经济数据低于预期，工增、社零同比增速回落，但季调环比有所回升，若以两年平均增速看，工增两年复合增速回升至2.1%（前值1.3%），社零两年复合增速回落至2.5%（前值2.6%），经济数据的表现仍然处于历史极低水平。
其次，固定资产投资增速回落，尤为值得注意的是房地产投资明显回落，5月份当月同比预计回落至-10.5%附近，房地产销售面积明显回落，施工面积、竣工面积亦有所下滑。
2、5月份金融数据点评
6月13日，央行发布了5月份金融数据，新增社融1.56万亿，新增人民币贷款1.36万亿，社融存量增速回落至9.5%（前值10%）
首先，5月份的新增社融数据低于市场普遍预期（wind预期的均值在1.99万亿），新增信贷比去年同期少增6173亿，政府债券融资比去年少增5011亿，是导致社融存量增速的主要原因。去年专项债在二季度基本发完，而今年则有所后置。
其次，从信贷结构看，非金融企业中长期贷款新增7698亿，居民中长期贷款新增1684亿，企业和居民的中长期贷款同比、环比均有增加，票据融资则明显少增。
总体看，在一季度大幅高增之后，信贷需求已经有所透支，项目储备不足，需求下滑是社融存量增速下降的主要原因。
政策面
1、央行下调公开市场操作利率和MLF利率
6月13日，央行在下调公开市场操作(OMO)七天期逆回购利率10个基点至1.9%，此外，在6月15日的MLF到期续作中，调降1年期MLF利率10bp至2.65%。
2、国常会研究推动经济持续回升向好的一批政策措施
6月16日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，研究推动经济持续回升向好的一批政策措施。会议指出，针对经济形势的变化，必须采取更加有力的措施，增强发展动能，优化经济结构，推动经济持续回升向好。会议围绕加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险等四个方面，研究提出了一批政策措施。会议强调，具备条件的政策措施要及时出台、抓紧实施，同时加强政策措施的储备，最大限度发挥政策综合效应。
3、美国国务卿布林肯访华
经中美双方商定，美国国务卿布林肯将于6月18日至19日访华。国务委员兼外长秦刚18日在北京同布林肯举行会谈，中共中央政治局委员、中央外办主任王毅19日会见了布林肯。
三、固定收益投资策略
1、利率债方面
上周债市收益率大幅波动，周二超预期的降息推动债市收益率大幅下行，随后市场开始担心周五国常会的稳经济政策，资金面收紧则加剧了债市的调整。全周看，10年期利率仍然录得下行，而其他各期限则上行。
从经济基本面上看，5月份经济数据进一步回落，尽管工增、社零环比有所改善，但两年复合增速仍然处于历史低位，而房地产销售和投资则有进一步下滑，地产链对经济的拖累加剧。5月份社融回落，信贷需求在一季度透支后，项目储备不足是主要原因。总体看，当前经济数据呈现供需、价格回落的态势，需求不足的问题凸显。
从政策面看，上周国常会研究推动经济回升向好的一批政策措施，具备条件的政策措施要及时出台、抓紧实施，同时加强政策措施的储备，最大限度发挥政策综合效应。货币政策方面，政策利率调降，释放了较为明确的宽松信号。
从债市策略看，降息预期兑现之后，债市走了一个利好兑现的行情。主要是担心稳经济的一系列政策推出，此外获利盘已经累积了较多的浮盈，需要兑现收益。短期看，对稳经济政策的预期主导了债市的调整，但利率更为本质地取决于经济走势。尽管4、5月份经济下行，但实现全年经济目标增速的难度仍然不大，高质量发展的大基调下，政策刺激的力度和空间亦较为有限，这就决定了利率调整的空间亦不大。近期资金偏紧叠加稳增长的预期扰动下，债市出现了多日的连续调整，但配置盘缺资产的状况并没有改变，利率调整亦将带来较好的配置价值。
2、信用债方面
信用债策略方面，在债市震荡阶段，继续建议短久期吃票息为主，中长久期高流动性品种逢高配置，另外持续提防超预期信用事件的扰动。城投债方面，具有较高票息和高流动性的债券会更受青睐，短端可适度挖掘，若期限拉长至3年左右，当前建议以中高等级债券为主。二永债方面，近两个月3Y-5Y高等级二永债收益率持续震荡，经上周调整，3Y隐含 AAA 估值回升至3.00%，从交易角度可继续选择流动性好的二永债。地产方面，央国企销售数据较好，拿地积极，布局城市能级高，仍具有基本面支撑，建议关注当前仍有一定超额利差的中等资质央国企地产债。
3、固收+方面
上周上证指数明显上涨，周二央行宣布调降政策利率，周四公布5月份主要经济数据，市场释放了对经济下行、企业盈利下行的利空，转而开始预期对稳经济政策的出台，叠加布林肯访华的日程公布，比尔盖茨得到国家领导人接见，外资大幅流入，权益市场明显反弹。当前的市场仍是一个区间震荡的格局，尽管市场对稳经济的政策充满期待，但是全年经济增速目标达成的难度并不大，高质量发展是主基调，政策刺激的力度和空间有限，受益于产业政策和货币政策宽松的方向更可能胜出，总量经济相关的板块仍可能面临下行压力，反弹更适合减仓。策略上以防御的思路来做，注重跌下来的机会。
从转债看，权益市场反弹并未改变存量博弈的风格，企业盈利未有好转，转债策略上偏防御，主要以双低转债作为底仓。在做好防御的同时，适度跟随资金动向博弈超跌反弹。在连续大幅下跌之后，汽车及零部件板块在上周有较好的反弹。
国债期货看，10年期主力合约T2309上周呈现倒V型走势，利好兑现，市场对稳经济的政策出台更为敏感。短期看，由于利空尚未完全出尽，现券、期货对利空仍然较为敏感，国债期货以观察为主。此外，当前资金利率有所上行，短端利率调整幅度较大，关注收益率曲线形态变化的套利机会。
(国金基金：谢雨芮、叶伟平)
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