2023年04月17日
一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行公开市场回归地量投放，全周实现净投放250亿。税期前扰动因素较少，资金面处于宽松期，全周R001运行在1.46%-1.71%区间，R007运行在2.13%-2.22%区间，DR007稳定在2.0%政策利率水平。银行间回购成交量由前一周最高8.1万亿迅速缩量至7.3万亿水平。由于资金面宽松存单利率小幅下行，1年国股存单由前一周的2.645%下行至周五2.625%附近。
本周央行公开市场有540亿逆回购到期，其中周一至周五分别到期180亿、50亿、70亿、90亿、150亿。此外，周一还有1500亿MLF到期，周一央行平价续作了1700亿MLF，符合市场预期。政府债（国债+地方债）计划发行3100亿，净融资额为-784亿，政府债发行量较前一周明显减少，对资金面不构成压力。本周一是缴税截止日，周一到周三或仍将受到税期影响资金利率有所波动，预计全周资金利率均衡，1年国股存单继续围绕2.65%波动。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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国债 |
3,102.50 |
400.00 |
2,702.50 |
2,502.50 |
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地方债 |
2,419.84 |
1,274.25 |
1,145.60 |
1,060.91 |
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政金债 |
1,628.00 |
486.00 |
1,142.00 |
1,992.70 |
|
国开债 |
595.00 |
320.00 |
275.00 |
901.40 |
数据来源：wind，2023-4-16
二级市场：
上周债市各期限收益率均下行，长端下行幅度大于短端，其中超长债表现较强，国债表现强于国开债。截止至4月14日，1年国债收益率报在2.2091%，较4月7日下行1.87bp；10年国债收益率报在2.8281%，较4月7日下行1.83p。中债总财富指数单周大涨0.20%，其中7-10年指数涨幅较大，1-3年指数微涨。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2023-04-07 |
217.85 |
198.90 |
213.67 |
227.44 |
222.01 |
|
2023-04-14 |
218.29 |
199.06 |
213.95 |
227.85 |
222.55 |
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指数涨跌 |
0.20% |
0.08% |
0.13% |
0.18% |
0.24% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
|
|
企业债 |
68.50 |
100.38 |
-31.88 |
-44.20 |
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公司债 |
881.47 |
714.55 |
166.92 |
-371.13 |
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中期票据 |
935.87 |
1,027.95 |
-92.08 |
-0.85 |
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短期融资券 |
1,635.50 |
1,046.60 |
588.90 |
467.78 |
数据来源：wind，2023-4-16
二级市场：
上周，利率债和信用债总财富指数均上涨，利率债涨幅更大。
产业债收益率大多下行2-4bp, 但1Y及以内收益率有所上行。城投债总体下行2-6bp，弱资质下行幅度更大。信用利差方面，信用债利差普遍压缩1-4bp，中长久期AA+压缩幅度更大；城投债利差压缩2-6bp，弱资质压缩幅度更大。等级利差经过前期压缩后变化不大，期限利差处于较低位置震荡。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
|
2023-04-07 |
205.29 |
187.10 |
203.62 |
219.68 |
239.13 |
|
2023-04-14 |
205.54 |
187.24 |
203.89 |
220.07 |
239.62 |
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指数涨跌 |
0.12% |
0.07% |
0.13% |
0.18% |
0.20% |
4、固收+
上周股指先下跌后上涨，4月14日收于3338点。周内上证指数上涨+0.32%，深证成指下跌-1.40%，创业板指数下跌-0.77%，上证50下跌-0.22%，沪深300下跌-0.76%，中证1000下跌-0.32%，万得全A下跌-0.54%；主要指数只有上证上涨，主要原因在于有色、煤炭等上游板块涨幅较大，上周中证上游指数大涨+4.57%。有色金属（+5.38%）、建筑装饰（+4.44%）、传媒（+3.14%）、石油化工（+3.11%）表现较好，食品饮料（-5.20%）、计算机（-4.24%）、农林牧渔（-3.16%）、轻工制造（-2.96%）跌幅居前。上游周期板块涨幅居前，虽然PPI同比进一步下滑，但国内3月美国CPI超预期下降重提宽松预期，国内流动性亦保持宽松，带动周期行业走强；TMT板块进一步分化，传媒板块涨势较好，主要受接入AI降成本逻辑开始落地的利好影响，通信、电子板块出现回调，但受北方华创超预期业绩影响，半导体设备板块周五大幅回升；食品饮料、农林牧渔、轻工制造等板块跌幅居前，3月CPI同比涨幅收窄，利空消费链企业。
中证转债指数不涨不跌，持平于前一周，总体看转债估值有所上行。从行业看，建筑材料（+1.98%）、机械设备（+0.66%）、公用事业0.58（+1.77%）、建筑装饰（+0.57%）涨幅居前；食品饮料（-2.65%）、汽车（-1.47%）、国防军工（-1.31%）、通信（-1.21%）跌幅较大。
二、本周市场展望
经济基本面
1、3月份金融数据点评
4月11日央行发布一季度金融数据显示，3月份新增社融5.38万亿，新增人民币贷款3.89万亿，社融存量增速回升至10%（前值9.9%）。
首先，3月份社融数据大幅好于市场普遍预期（wind市场预期的均值在4.42万亿），信贷高增是社融超预期的主要原因，3月份新增人民币贷款3.89万亿，比去年同期多增7,600亿。
其次，3月份信贷结构继续优化，中长期贷款增加2.7万亿，相比去年同期多增近9,869亿，居民中长期贷款增加6,348亿（前值863亿），企业中长期贷款增加20,700亿（前值1.11万亿），均有明显上涨。
再次，值得注意的是，社融高增对名义GDP增速、通货膨胀的指示意义在减弱，更多的货币信用派生并没有带来更高的名义增长，市场自发性的融资需求仍然不强。另外，近几年银行信贷投放的节奏偏早，今年一季度新增信贷已达10.6万亿（去年同期为8.34万亿），融资需求的持续性仍有待观察。
2、3月份贸易数据点评
4月13日，海关总署发布数据显示，中国3月出口（以美元计价）同比增14.8%（前值-1.3%），1-2月降6.8%；进口降1.4%（前值4.2%），1-2月降10.2%；贸易顺差881.9亿美元。
首先，3月份出口数据大超预期，从出口的对象看，对俄罗斯的出口当月同比上升至136.4%（前值32.7%），对东盟的出口上行至35.4%（前值33.7%），这两者对出口的拉动较大。从出口商品看，汽车、船舶、钢材等增速较高，机电产品亦不弱。
其次，3月份对美出口增速-7.7%（前值-31.75%），与美国制造业PMI略有回升一致。
总体看，3月份中国出口增速超预期，主要反映了出口对象结构的变化，俄罗斯、东盟等国对出口增速的贡献较大，持续性有待观察，欧盟、美国等主要贸易国经济下行压力仍然较大，韩国、越南等东亚出口国出口增速下行。
政策面
1、央行召开一季度货币政策委员会例会
央行一季度货币政策委员会例会召开，会议认为，今年以来宏观政策坚持稳字当头、稳中求进，推动经济运行整体好转。会议指出，当前国际经济增长放缓，通胀仍处高位，地缘政治冲突持续，发达国家央行政策紧缩效应显现，国际金融市场波动加剧。国内经济呈现恢复向好态势，但恢复的基础尚不牢固。要精准有力实施稳健的货币政策，搞好跨周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，全力做好稳增长、稳就业、稳物价工作，着力支持扩大内需，为实体经济提供更有力支持。进一步疏通货币政策传导机制，保持流动性合理充裕，保持信贷合理增长、节奏平稳，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。
三、固定收益投资策略
1、利率债方面
债市收益率总体小幅下行，尽管社融数据、出口数据超预期，但债市对利空表现钝化。
从经济基本面上看，社融、出口数据均超预期，但通胀数据进一步回落。尽管信贷、社融数据持续好转，且结构上长期贷款多增，但市场对信用派生拉动名义需求的逻辑产生疑虑，更多的融资出于政策目的，而市场化的融资需求并不强。从通胀高频数据看，猪肉、蔬菜、水果价格继续下降，国内定价的钢材、水泥、煤炭价格回落，通胀压力不大。
从政策面看，一季度货币政策委员会例会认为当前国内经济呈现恢复向好态势，但恢复的基础尚不牢固，保持流动性合理充裕基调未变。跨季之后DR007的均值在政策利率附近，低于3月份的均值水平。
从债市策略上看，10年期国债在2.80%-2.85%的区间震荡，尽管社融数据、出口数据超预期，但对债市的扰动不大，利空钝化，配置力量较强，机构有拉久期的倾向。明天（4月18日）将公布一季度经济数据，在出口超预期的带动下，机构普遍上调了一季度GDP增速，但对于数据的可持续仍然存疑，关键看后续政治局会议有没有更强有力的政策刺激。资金利率的波动以及权益市场的走势或引发债市波动，但对整体趋势影响较小。我们仍然建议：积极把握市场出现调整时带来的交易性机会，择机加大配置中短端利率债。长端利率债受基本面动能偏弱的利好支撑，预计将跟随中短端缓步下行，建议逢调整时渐渐布局。
2、信用债方面
信用债策略方面，今年信用债持续走强，信用利差已经压缩到较低水平，在“资产荒”叠加流动性均衡偏松的背景下，继续坚持中高等级信用债票息策略，持有观望，可增配高流动性债券，但弱资质以及流动性较差的信用债需慎重选择。普通信用债方面，我们推荐关注3年内的中高等级城投债、央国企地产债以及煤钢债。银行二级资本债和永续债方面，我们观察到3Y AAA二级资本债信用利差已压缩至31%左右分位数，永续债为66%，性价比已压缩至偏低水平，买入力量已连续两周有所减弱，我们认为当前的大行、股份行及优质城商行的中档期限（2-4年）个券仍可逢调整配置，但追涨需谨慎。
3、固收+方面
上周股指震荡分化，今日上证指数在权重股和中字头的带领下创出本轮反弹的新高，市场交易活跃度仍然较高，资金流向受业绩驱动较明显，多家家电股一季报超预期，带动家用电器板块全天强势。此外，明天（4月18日）将公布一季度经济数据，由于此前公布的出口等数据超预期，市场对数据亦抱有较强期待，在宽松流动性的支持下，煤炭、交运、建筑等亦表现较强。美国通胀下行宽松预期提升，有色板块亦有较好表现。总体看，资金从TMT板块流出，更可能流向受益于经济修复、盈利回升的板块。重点关注家电、医药、建筑等行业，此外，上周由于CPI低于预期而大幅杀跌的消费板块，亦可以博弈超跌反弹的机会。转债方面，亦可回归业绩主线，积极找寻正股业绩高增且被市场错杀的品种。
(国金基金：叶伟平、谢雨芮)
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