2022年10月10日
一、上周市场回顾
1、资金面
为维护季末流动性平稳，国庆节前一周央行加大了7天和14天逆回购的投放力度，金额每日不等，完全依据市场需求而定，全周累计净投放8680亿，体现出央行对资金面的呵护态度很明确。因跨季因素和国庆长假共同扰动下，节前资金面明显收紧，7d-14d需求大幅抬升，隔夜利率波动加大，全周R001运行在1.05%-2.06%区间，R007运行在1.79%-2.18%区间。质押式回购成交量从此前的6.7万亿大幅缩减至2.3万亿，反应出机构对于跨节债市的谨慎态度。
本周央行公开市场将有3570亿元逆回购到期，其中周一至周五分别到期930亿元、620亿元、670亿元、770亿元、580亿元。8-9号调休日公开市场到期量高达5920亿，央行分别进行了170亿和20亿7天逆回购操作，逆回购量回归地量常态，预计本周公开市场还将继续大量回收流动性。本周政府债（国债+地方债）计划发行4262亿，净融资额为2268亿，政府债发行压力明显提升。月初银行系统资金供给恢复，再加上9月底财政资金的集中释放，预计资金面将回到均衡偏松态势，资金利率明显回落。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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国债 |
630.00 |
664.20 |
-34.20 |
-1,424.90 |
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地方债 |
454.74 |
150.09 |
304.65 |
199.14 |
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政金债 |
1,218.00 |
130.00 |
1,088.00 |
-279.40 |
|
国开债 |
530.00 |
30.00 |
500.00 |
10.00 |
数据来源：wind，2022-9-30
二级市场：
9月最后一周利率债各期限收益率普遍大幅上行，中长端上行幅度大于短端。截止至9月30日，1年期国债收益率报在1.8535%，较9月23日上行2.55BP；10年期国债收益率报在2.7601%，较9月23上行7.99BP，短短一周内突破2.75%关键点位。中债总财富指数大跌0.42%，其中,7-10年指数跌幅较大，1-3年指数跌幅较小。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2022-08-26 |
215.84 |
196.90 |
211.68 |
225.27 |
220.04 |
|
2022-09-02 |
216.53 |
197.28 |
212.27 |
225.82 |
220.71 |
|
2022-09-09 |
216.67 |
197.42 |
212.40 |
225.93 |
220.79 |
|
2022-09-16 |
216.45 |
197.38 |
212.19 |
225.64 |
220.37 |
|
2022-09-23 |
216.66 |
197.49 |
212.44 |
225.93 |
220.61 |
|
2022-09-30 |
215.75 |
197.31 |
211.89 |
224.92 |
219.25 |
|
指数涨跌 |
-0.42% |
-0.09% |
-0.26% |
-0.45% |
-0.62% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
|
|
企业债 |
44.50 |
83.87 |
-39.37 |
-25.50 |
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公司债 |
419.40 |
392.41 |
26.99 |
-462.76 |
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中期票据 |
419.40 |
392.41 |
26.99 |
-462.76 |
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短期融资券 |
1,150.10 |
1,356.00 |
-205.90 |
-376.90 |
数据来源：wind，2022-9-30
二级市场：
上周，利率债财富指数和信用债财富指数走势不同，利率债财富指数下跌，信用债财富指数微涨。
上周产业债和城投债收益率均上行，城投债整体上行幅度大于产业债。产业债各期限各等级上行幅度波动区间不大，城投债短端上行更为明显；信用利差方面，产业债和城投债信用利差中短端均整体走阔，5Y期限的各等级债券信用利差均压缩。上周银行次级债收益率整体上行，短端上行幅度大于长端；信用利差方面，次级债各期限信用利差表现出现分化，1Y整体走阔，3Y中高等级走阔，5Y及以上信用利差压缩。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
|
2022-08-26 |
202.45 |
184.01 |
201.11 |
216.81 |
236.89 |
|
2022-09-02 |
202.63 |
184.10 |
201.34 |
217.08 |
237.19 |
|
2022-09-09 |
202.82 |
184.19 |
201.54 |
217.38 |
237.63 |
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2022-09-16 |
202.92 |
184.26 |
201.64 |
217.49 |
237.77 |
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2022-09-23 |
203.02 |
184.31 |
201.75 |
217.65 |
237.90 |
|
2022-09-30 |
202.88 |
184.34 |
201.56 |
217.32 |
237.54 |
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指数涨跌 |
-0.07% |
0.01% |
-0.10% |
-0.15% |
-0.15% |
4、可转债
节前最后一周A股继续缩量下跌，最后交易日跌破6000亿元关口。从板块指数来看，创业板因前期跌幅较大本周有所收敛，其他主要板块股指跌幅均在2%以上。分行业看，医药生物、美容护理、食品饮料表现最好均为正收益，国防军工、有色金属、石油石化、钢铁、汽车等板块表现最差跌幅超过5%；从市场风格来看，消费一枝独秀实现正收益，金融、成长、周期、稳定均普跌，大盘品种表现持续好于中盘和小盘品种，小盘成长表现最差。
同期中证转债指数下跌1.47%，日均成交量降至400亿元左右；相比之下可转债指数下跌3.38%，整体上相比正股转债继续表现出防御优势。不过由于消费类转债品种相对稀少，在结构上难有轮动机会，金融及地产相关品种相对占优。从估值来看，转债各价位品种估值持续压缩，中低价位占比继续提升，但整体水平距离年内估值低点仍有距离，历史来看仍处于较高水平，性价比改善还有空间。
二、本周市场展望
经济基本面
1、9月PMI数据点评
9月30日，国家统计局公布2022年9月PMI数据，全国制造业PMI 为50.1%，前值为49.4%。
首先，9月制造业PMI为50.1%，较前值回升0.7个百分点，是连续第二个月环比回升，重回荣枯线以上，反映了8-9月经济环比在缓慢修复。
其次，从结构上看，9月生产指数为51.5%，较前值回升1.7个百分点，回升幅度较大。而需求仍然疲弱，具体表现在新订单指数为49.8%，较前值回升0.6个百分点，回升幅度不及生产指数，仍在荣枯线下方，另外新出口订单较前值回落1.1个百分点至47.0%，是今年以来最低水平。
再次，原材料购进价格、出厂价格连续两月抬升，据此预测9月份PPI同比会延续下行趋势，当月同比回落至0.7%左右（前值2.3%）
总体看，随着疫情影响范围缩小，高温天气逐步消退后，企业抓紧时间赶工，生产显著恢复，而需求端主要受到海外需求降温对出口的影响逐渐增加，以及国内疫情管控仍未放松，需求端的修复仍旧缓慢。
2、国庆假期消费、地产、疫情数据
据交通运输部统计，10月1日至7日，全国铁路、公路、水路、民航预计发送旅客总量25554.11万人次，日均发送3650.6万人次，比2021年同期日均下降36.4%，比2020年同期日均下降41.4%，比2019年同期日均下降58.1%。
据文化和旅游部官网消息，2022年国庆节假期7天，全国国内旅游出游4.22亿人次，同比减少18.2%，按可比口径恢复至2019年同期的60.7%。实现国内旅游收入2872.1亿元，同比减少26.2%，恢复至2019年同期的44.2%。
据国家电影局8日发布数据，国庆档（10月1日-10月7日）电影总票房14.96亿元，仅为去年同期（42.46亿元）的三分之一，创2014年以来新低。
10月1日至7日，30大中城市商品房日均销售面积9.2万平方米，较去年同期下降42.4%，较20年同期下降50.2%。
31省市在国庆期间均出现本土新增感染病例，除吉林、江西和青海三省为无症状感染者外，其余省市均有本土确诊病例，其中内蒙古、广东、四川的本土新增病例超过百人，云南、山西、重庆、江苏等地的确诊人数也明显上升。
政策面
1、阶段性放宽部分城市首套住房贷款利率下限
9月29日，人民银行、银保监会发布通知，决定阶段性调整差别化住房信贷政策。对于2022年6-8月份新建商品住宅销售价格环比、同比均连续下降的城市，在2022年底前，阶段性放宽首套住房商业性个人住房贷款利率下限。二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限按现行规定执行。
2、居民出售自有住房并在1年内购房可享退税优惠
9月30日，财政部发布支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告，自2022年10月1日至2023年12月31日，对出售自有住房并在现住房出售后1年内在市场重新购买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳的个人所得税予以退税优惠。其中，新购住房金额大于或等于现住房转让金额的，全部退还已缴纳的个人所得税；新购住房金额小于现住房转让金额的，按新购住房金额占现住房转让金额的比例退还出售现住房已缴纳的个人所得税。
3、央行下调首套个人住房公积金贷款利率
9月30日，央行决定，自2022年10月1日起，下调首套个人住房公积金贷款利率0.15个百分点，5年以下（含5年）和5年以上利率分别调整为2.6%和3.1%。第二套个人住房公积金贷款利率政策保持不变，即5年以下（含5年）和5年以上利率分别不低于3.025%和3.575%。
三、固定收益投资策略
1、利率债
节前债市收益率上行，长端上行的幅度较大，美债收益率破4%，人民币汇率破7.25%，是债市调整的主要原因。
从经济基本面上看，9月份PMI数据重回荣枯线以上，生产有所好转，但新出口订单回落，外需下行压力较大。国庆期间疫情形势有所反弹，受此影响国内出行人数、旅游收入同比都有大幅下降，30城商品房成交面积亦大幅下滑，折射出国内需求仍然偏弱。从通胀的情况，猪肉、蔬菜、水果价格有所上行，受OPEC减产消息的影响国际原油价格大幅上行，通胀压力有所加大。
从政策面看，房地产调整政策进一步放松，对满足条件的部分城市放松了商业性贷款利率的下限，下调了住房公积金利率，整体有利于降低购房利息负担，此外，对换购住房的个税优惠，有利于提升房地产市场的流通性，更好地满足改善型需求。三季度货币政策委员会例会认为当前外部环境更趋复杂严峻，国内经济总体延续恢复发展态势，但仍面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，货币政策预计仍将保持宽松。
从债市策略上看，节前债市大幅调整，美债收益率大幅上行，人民汇率贬值是核心因素。10年期国债收益上行突破2.75%，已经高于8月15日降息之前的位置，利率更为本质地取决于国内经济基本面的状况，当前国内经济修复力度仍然较弱，叠加美联储打压需求，外需存在下行压力，货币政策仍将保持宽松，利率调整将会吸引买盘入场，叠加股市节节下行跌破关键点位，风险偏好亦对债市有利，交易盘把握好波段机会，久期策略、杠杆策略仍有一定的空间，票息策略仍可坚持。
2、信用债
信用债策略方面，“资产荒”持续，资金面宽松资金利率维持低位，高等级主体的杠杆套息策略仍可维持。
地产债策略，房地产政策见效仍需时间，当前民营房企信用风险仍大，国资房企超额利差亦在调整，建议在市场修复后择机配置。城投债方面，当前中高等级利差进一步压缩有限，性价比在降低，四季度外部不确定较多，建议配置盘在当前风险偏好下被动配置，交易盘逐步适度降低久期。周期方面，煤企可在中等资质中挖掘，钢铁行业景气度仍较差，当前钢铁债下沉和拉久期均不宜。金融债方面，次级债期限利差仍处于历史较高分位数，可适当采取骑乘策略，交易盘投资标的仍建议选取成交活跃的大行和股份行。
3、转债
当前经济处于内外交困的状况，地产销售低迷、消费尚未有起色、基建仍在发力中且海外面临美联储加息缩表的流动性冲击，局部事件性冲击压制风险偏好，尽管央行采取措施应对汇率波动，但国内A股仍难以独善其身。
国庆长假期间外围事件不断，海外央行大幅加息预期继续抬升，OPEC+减产决定加大全球通胀压力，俄乌战事向扩大化演绎；国内疫情中心转移至呼和浩特、散发疫情下出行消费数据不佳、地产放松政策信号意义大于实质，实际销售同比降幅较大，对国内权益类资产仍有不利。
转债策略上看，短期仍处于赔率改善胜率恶化的防御性阶段，正股企稳基础尚不牢固，偏股型高价品种下跌风险较大。继续关注与基本面相关性较弱且业绩确定性较高的军工板块，去化方向相对确定的生猪行业，以及适合作为底仓的金融类转债。赛道品种转债性价比仍未改善，建议等待右侧的交易性机会，适度进行分散化管理，规避高价、高溢价率的双高品种。
(国金基金：叶伟平、谢雨芮)
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