供需偏弱叠加资金宽松,债市情绪仍较强

2022年07月25日


一、上周市场回顾

1、资金面

考虑到税期走款对资金面的扰动,上周央行于周一和周二分别开展了120亿和70亿逆回购操作,税期扰动消退后,剩余三个工作日又回到了每日30亿的常规操作量,全周公开市场累计净投放130亿。在央行的“精准”呵护下,税期因素对资金面影响不大,全周资金利率逐日回落,R001运行在1.27%-1.33%区间,R007运行在1.57%-1.64%区间。在流动性“合理充裕偏多”将维持较长时间的一致预期下,质押式回购成交量由前一周五的6.5万亿抬升至接近6.7万亿的历史高位,隔夜回购量首次超6万亿。

本周央行公开市场将有280亿元逆回购到期,其中周一和周二分别到期120亿元、70亿元、周三至周五各到期30亿元。本周政府债(国债+地方债)计划发行1417亿,净融资额为-87亿,政府债融资持续性回落。今日央行针对跨月的7天逆回购仅投放50亿,意味着当前流动性仍然是“合理充裕偏多”的水平,跨月资金面将维持宽松的格局。

2、利率债

一级市场:国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额(与前一周比较)。

发行额(亿元)

偿还量(亿元)

净融资额(亿元)

净融资额比上周

(亿元)

国债

3,101.70

2,513.70

588.00

263.30

地方债

941.67

1,035.10

-93.43

915.43

政金债

1,357.60

40.00

1,317.60

1,022.40

国开债

560.00

0.00

560.00

20.00

数据来源:wind,2022-7-24

二级市场:

上周多数期限利率债收益率下行,国开债下行幅度大于国债。截止至7月22日,1年期国债收益率报在1.9036%,较7月15日上行1.99BP;10年期国债收益率报在2.7870%,较7月15日上行0.13BP。中债总财富指数上涨0.19%,其中,5-7年指数涨幅较大,1-3年指数涨幅较小。

周变化(bp)

中债总财富总值指数

1-3

3-5

5-7

7-10

2022-06-17

212.65

195.33

209.16

221.82

216.39

2022-06-24

212.60

195.43

209.16

221.74

216.23

2022-07-01

212.55

195.50

209.14

221.63

216.09

2022-07-08

212.38

195.40

209.01

221.58

216.03

2022-07-15

213.16

195.81

209.71

222.48

216.89

2022-07-22

213.56

196.04

210.06

222.96

217.29

指数涨跌

0.19%

0.12%

0.17%

0.21%

0.18%

3、信用债

一级市场:非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额(与前一周比较)

发行额(亿元)

偿还量(亿元)

净融资额(亿元)

净融资额比上周

(亿元)

企业债

71.20

119.07

-47.87

4.65

公司债

585.32

538.99

46.33

-8.15

中期票据

634.40

554.40

80.00

-84.25

短期融资券

1,009.30

1,595.91

-586.61

-361.16

数据来源:wind,2022-7-24

二级市场:

上周,利率债和信用债财富指数均上涨。

上周产业债和城投债整体收益率继续下行。信用利差方面,1Y产业债利差压缩,城投债利差多数被动走阔。银行次级债收益率和信用利差整体均继续下行。

信用事件方面,恒大物业134亿元质押保证金调查信息公布,夏海钧、潘大荣、柯鹏辞职;俊发地产:预计无法在宽限期内支付HKJFPC 11 12/24/22利息,将构成违约事件;华南城:对5笔合计15.6亿美元票据展期事项发起同意征求;穆迪:下调旭辉控股集团企业家族评级至“Ba3”,列入下调观察名单;湘潭市:通过债务平滑、结构性去杠杆、资产优化、增加税收等有力措施,确保化债工作取得阶段性重大进展;陕西法门寺公司多笔融资租赁产品逾期,宝鸡投资为其连带责任担保方。河南村镇银行事件最新进展:河南村镇银行开始对合并金额10万元(含)以下的客户进行垫付,已有储户成功提现;主管河南村镇银行长达7年的银保监局一级巡视员李焕亭被查。

周变化(bp)

中债信用债总财富指数

1年以下

1-3

3-5

5-7

2022-06-17

200.62

183.05

199.07

214.42

232.75

2022-06-24

200.79

183.15

199.29

214.62

233.04

2022-07-01

200.86

183.24

199.34

214.66

233.14

2022-07-08

200.96

183.30

199.45

214.80

233.34

2022-07-15

201.30

183.42

199.86

215.31

234.03

2022-07-22

201.63

183.55

200.27

215.81

234.70

指数涨跌

0.16%

0.07%

0.20%

0.23%

0.29%

4、可转债

上周A股主要指数多数小幅上涨,板块轮动加快。从宏观上看,7月19日,李克强总理出席世界经济论坛全球企业家特别对话会,强调“不会为过高增长目标而出台超大规模刺激措施”。7月21日,国常会指出“我国经济正处于企稳回升关键窗口,三季度至关重要”。7月LPR报价公布,一年期、五年期利率均维持不变。从产业政策上看,商务部等27部门发布《关于推进对外文化贸易高质量发展的意见》,提出开展优化审批流程改革试点,扩大网络游戏审核试点,创新事中事后监管方式。从海外看,欧洲央行周四加息50个基点,为11年来首次加息。从资金方面看,北上资金上周小幅净流出、融资资金净流入、新成立偏股类公募基金规模维持低位;重要股东净减持规模扩大。

中证转债周涨0.56%,表现弱于股指,低评级、小规模转债涨幅居前。转债市日均成交额明显下滑,新券/次新券交易量维持低位,交易所连续出台监管政策后,炒作品种估值下行,部分新券也出现调整。从转债市场绝对价格上看,7月22日全市场收盘价中位数价格维持在126元附近,处于2018年以来90%以上分位数水平,高价转债增多,130元以下的个券占比约6成。从转债估值层面上看,全市场转股溢价率下行,平价在110以上的个券性价比尚可。

二、本周市场展望

经济基本面

1、高频数据跟踪

上周全国多地疫情有所散发,观影人数有小幅回落。商品房成交面积环比有所上行,但仍然低于历史同期水平,房地产企业违约、“断供潮”等对房地产造成负面冲击,钢材成交、水泥出货环比略有上行,但与历史同期相比表现仍然偏弱,值得注意的是上周高炉开工率、钢材产量明显下降,房地产行业负面冲击下,需求不足,利润下滑,钢厂压缩产量。

从通胀看,上周猪肉价格略有下滑,蔬菜价格有所回升,南华工业品指数上周有所反弹,CPI上行,PPI下行的态势没有改变。

政策面

1、国常会部署持续扩大有效需求的政策举措

7月21日李克强总理主持召开国务院常务会议,部署持续扩大有效需求的政策举措,增强经济恢复发展拉动力。会议指出,我国经济正处于企稳回升关键窗口,三季度至关重要。要贯彻党中央、国务院部署,高效统筹疫情防控和经济社会发展,推动稳经济一揽子政策进一步生效,下大力气巩固经济恢复基础,着力稳定宏观经济大盘,保持经济运行在合理区间,优先保障稳就业、稳物价目标实现。政策性开发性金融工具、专项债等政策效能释放还有相当大空间,并能撬动大量社会资金,要以市场化方式用好,更好发挥有效投资补短板调结构、稳就业带消费综合效应和对经济恢复发展的关键性作用。

三、固定收益投资策略

1、利率债

上周利率总体下行,长端10年期国开收益率下行幅度较大,李克强出席世界经济论坛表示宏观政策不会预支未来,市场对大规模刺激的担心下降,债市收益率下行。

从经济基本面上看,7月份疫情再度在全国多地散发,疫情防控政策有所趋严。而7月份以来高频数据显示供需回落的迹象较明显,“断供潮”冲击购房者心理预期,商品房销售的高频数据在6月份冲高之后快速回落,并低于历史同期水平,钢材、水泥的需求亦有所回落,钢厂主动压降产量,去库存。从通胀情况看,通胀延续CPI回升,PPI回落的态势。

从政策面看,政策重心在宽信用,稳经济,宏观政策既精准有力又合理适度,不会为了过高增长目标而出台超大规模刺激措施、超发货币、预支未来,这意味着财政刺激的空间较为有限。货币政策继续从总量上发力以支持经济复苏,宽松的货币环境仍然会持续。

从债市策略上看,债市经历了持续的上涨,收益率下行需要新的催化,但资金宽松依然是目前债市最大的护城河。疫情散发、“断供潮”冲击下,稳经济、保就业的压力很大,宏观政策强调不预支未来,意味着大幅刺激的空间亦有限,而货币政策仍将维持宽松。债市总体仍处于窄幅波动的区间,调整的风险和空间都不大,关注美联储7月议息会议和本周可能召开政治局会议的相关信息,交易盘把握好波段机会,票息策略仍可坚持。

2、信用债

信用债策略方面,“资产荒”持续,资金面宽松资金利率维持低位,高等级主体的杠杆套息策略仍可维持。

地产债策略,头部民企及部分央企国企的超额利差上行,高估值成交频繁,地产债仍处于估值调整中。当前建议选取融资通畅、超额利差稳定的优质央企、国企地产债配置。

城投债方面,1Y及3YAA(2)收益率均处于历史1%分数的极低水平,利差方面,除隐含AA-之外,1年期各等级城投债利差分位数均处于5%分位数之内,3年期各等级城投债利差分位数处于10%分位数之内。市场配置力量仍强,但尾部风险仍较大,非标违约频发。当前仍建议在再融资通畅区域配置。

周期方面,天气炎热支撑电厂日耗攀升,但化工、建材等行业需求较差,煤价微跌。市场预期高温天气过后煤价走弱,后续仍需观测经济基本面和大宗行情向煤价的传导。较高的长协占比为煤企提供了一定安全边际,可在中等资质中挖掘。钢材需求和价格均弱势反弹,或为大跌后的企稳,也可能与近期地产政策有关,持续性仍待观察。钢企亏损面仍大,对短期周转压力大的弱资质钢企应保持警惕。

金融债方面,停贷事件对部分银行资产质量造成负面冲击,结合多家卖方观点看涉及总按揭贷款约1.2 -1.5万亿,规模有限,但需结合按揭贷款和对公贷款来综合评判,关注连锁反应引发的银行资产质量变化,仍需规避地产行业占比较高的城农商行。交易盘仍建议选取成交活跃的大行和股份行;配置盘仍建议优选大行、股份行及公司治理、资产质量较好的城商行。

3、转债

进入7月之后,市场出现明显下跌趋势,考虑到新能源等赛道品种已累积了不少涨幅、稳增长政策预期待解、转债估值仍在高位,转债指数直接突破向上的可能性不大,但在政策基调偏暖、流动性宽松、宏观基本面仍处于修复期的情况下,预计结构仍有亮点。建议继续逢低布局价格适中、正股优质的个券。择券方面,关注金属等原料成本缓压带来的利润弹性,有利于海缆、家电、机械的盈利修复;部分反转逻辑的行业相对安全,如消费类中生猪养殖、食品饮料个券可作为底仓均衡配置;促消费政策实施下的汽车、白酒等行业转债属于阻力较小的方向;赛道股中一体化压铸、碳化硅、线控底盘等方向值得重点关注。同时,近期新券、次新券定位偏低,新增仓位可多关注新券,规避高价、高溢价率品种。

(国金基金:叶伟平、谢雨芮)

数据来源:本文数据未经特别说明,均源自wind

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