2022年07月11日
一、上周市场回顾
1、资金面
7月第一周央行公开市场每日逆回购操作量由此前的100亿下调至30亿，全周共有4000亿到期，净回笼3850亿。跨季后资金面大幅转松，资金利率逐日下行，全周R001运行在1.28%-1.48%区间，R007运行在1.62%-1.70%区间。从实际反映的资金价格结果看，央行将日常操作的逆回购缩量主要是由于月初流动性极度宽松，其操作目的是警示当前银行间回购成交量持续攀升，隔夜占比偏高的情况。上周质押式回购成交量在资金利率大幅走低的情况下并没有继续攀升，维持在6.3万亿水平。
本周央行公开市场将有150亿逆回购到期，其中周一至周五均到期30亿，此外周五（7月15日）还将有1000亿MLF到期。本周政府债（国债+地方债）计划发行2369亿，净融资额为-1248亿，7月地方债供给压力大幅减小。7月是缴税大月，本周15日（周五）为缴税申报截止日，以及15日有MLF到期，重点关注15号央行的对冲操作将是反应央行态度的关键时点。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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国债 |
3,312.80 |
1,238.82 |
2,073.98 |
2,373.98 |
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地方债 |
1,725.22 |
1,358.65 |
366.57 |
-4,458.58 |
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政金债 |
1,423.10 |
1,879.50 |
-456.40 |
-1,675.20 |
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国开债 |
580.00 |
840.00 |
-260.00 |
-750.00 |
数据来源：wind，2022-7-10
二级市场：
上周利率债收益率均有不同程度上行，其中3年国债、5年国开上行幅度较大。截止至7月8日，1年期国债收益率报在1.9584%，较7月1日上行2.6BP；10年期国债收益率报在2.8384%，较7月1日上行1.29BP，接近2.85%重要点位。中债总财富指数微跌0.08%，其中，3-5年指数跌幅较大，5-7年、7-10年指数跌幅较小。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2022-06-02 |
212.45 |
195.18 |
208.99 |
221.65 |
216.14 |
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2022-06-10 |
212.53 |
195.21 |
209.05 |
221.72 |
216.30 |
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2022-06-17 |
212.65 |
195.33 |
209.16 |
221.82 |
216.39 |
|
2022-06-24 |
212.60 |
195.43 |
209.16 |
221.74 |
216.23 |
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2022-07-01 |
212.55 |
195.50 |
209.14 |
221.63 |
216.09 |
|
2022-07-08 |
212.38 |
195.40 |
209.01 |
221.58 |
216.03 |
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指数涨跌 |
-0.08% |
-0.05% |
-0.06% |
-0.02% |
-0.03% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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企业债 |
121.20 |
80.41 |
40.80 |
-27.80 |
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公司债 |
557.90 |
335.17 |
222.73 |
86.41 |
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中期票据 |
507.60 |
525.20 |
-17.60 |
-227.78 |
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短期融资券 |
1,215.91 |
761.40 |
454.51 |
219.36 |
数据来源：wind，2022-7-10
二级市场：
上周，利率债财富指数下跌，信用债指数上涨。
上周产业债收益率短久期品种开始反弹，城投债整体下行，低等级下行幅度更大。信用利差方面，全周来看产业债2-3Y及5Y压缩，1Y以内反弹；城投债1Y以内和低评级压缩幅度较大，长端继续小幅压缩。产业债成交焦点仍为1Y以内的AAA，整体成交金额回升至前两周的水平。城投债成交焦点仍集中在1Y以内及1-3Y的AA(2)和AA，3-5Y的AA和AA+小幅放量，3-5Y AA(2)成交在上周放量后，本周有所收缩。银行次级债方面，中高等级银行次级债收益率整体下行，低等级下行幅度更大，1年期高等级出现小幅回调。信用利差全面下行，低等级的AA-及A+下行幅度更大。
信用事件方面，融信中国两笔优先票据合计2786.55万美元利息到期未付；湘潭市启动政府性融资领域违规获利清查追缴专项行动；贵州省委书记召开金融机构座谈会，通过展期、降息、续贷等多种方式化解债务风险；遵义道桥基本完成了银行债务重组，银行贷款统一延期20年，前10年不付息，贷款利息也大幅度降低；河南村镇银行事件最新进展：许昌公安局通报案情，相关犯罪集团实际控制涉事银行，并设立公司删改数据、屏蔽瞒报，风险处置方案将于近期公布。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2022-06-02 |
200.47 |
182.91 |
198.95 |
214.20 |
232.47 |
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2022-06-10 |
200.44 |
182.93 |
198.87 |
214.16 |
232.44 |
|
2022-06-17 |
200.62 |
183.05 |
199.07 |
214.42 |
232.75 |
|
2022-06-24 |
200.79 |
183.15 |
199.29 |
214.62 |
233.04 |
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2022-07-01 |
200.86 |
183.24 |
199.34 |
214.66 |
233.14 |
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2022-07-08 |
200.96 |
183.30 |
199.45 |
214.80 |
233.34 |
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指数涨跌 |
0.05% |
0.03% |
0.06% |
0.07% |
0.09% |
4、可转债
上周A股主要指数出现下跌，中小市值偏强，从行业上看，农林牧渔、公用事业、电力设备领涨，建筑材料、房地产、煤炭领跌。从宏观上看，国内疫情点状散发，压制市场情绪。从政策上看，7月以来央行公开市场连续每日低量操作，引发了市场对于货币政策收紧的担忧，但DR007未见明显上行，显示流动性仍处宽松状态。通胀方面，6月国内CPI同比2.5%，核心CPI同比增速为去年11月以来的首次回升，主要源于疫情过后国内服务消费的恢复，且6月下旬以来，猪价持续上涨，预计带动CPI继续上行。海外方面，近期海外衰退担忧再起，能源供应和通胀韧性下，欧美央行收紧加剧。从资金方面看，北上资金、融资资金继续净流入；新成立偏股类公募基金边际好转，重要股东净减持规模缩小。
中证转债周跌0.05%，表现略好于股指，低评级、小规模券涨幅居前。转债市日均成交额回落至千亿水平，交易所连续出台监管政策后，炒作品种交易量和转债估值均有所下降，但波动幅度尚可控。从转债市场绝对价格上看，7月8日全市场收盘价中位数价格维持在125元附近，处于2018年以来90%以上分位数水平，130元以下的个券占比约6成。从转债估值层面上看，全市场转股溢价率小幅压缩，平价在110以上的个券性价比尚可。
二、本周市场展望
经济基本面
1、6月份通胀数据点评
7月9日，统计局公布6月份通胀数据，其中CPI同比2.5%（前值2.1%），CPI环比为0（前值-0.2%），PPI同比6.1%（前值6.4%），PPI环比为0（前值0.1%）。
首先，6月份通胀略超市场普遍预期，食品项环比-1.6%（前值-1.3%），非食品项环比0.4%（前值0.1%），食品项看，猪肉价格环比2.9%，而非食品项中，交通工具燃料环比涨6.6%，猪价上涨、国内成品油价格滞后于国际原油价格调整，是导致6月份CPI超预期的主要原因。
其次，前瞻性地看，7月份猪肉价格涨幅扩大，CPI在三季度存在突破3%的可能，PPI由于原油等大宗商品价格回落的滞后效应，叠加去年的高基数效应，三季度预计同比将继续回落。
政策面
1、李克强主持召开东南沿海省份政府主要负责人经济形势座谈会
7月7日李克强总理主持召开东南沿海省份政府主要负责人经济形势座谈会，会议指出，总的看当前经济正在恢复，非常不易。但恢复的基础不稳固，稳经济还要付出艰苦努力。发展是解决我国一切问题的基础和关键。要以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻新发展理念，高效统筹疫情防控和经济社会发展，发挥中央和地方两个积极性，协同实施宏观政策和深化改革，帮助市场主体复元气、增活力，着力稳就业稳物价，保持经济运行在合理区间。
三、固定收益投资策略
1、利率债
上周利率各期限总体上行，央行在上周一开始公开市场投放缩量，导致市场对流动性的预期发生变化，是导致利率调整的主要原因。
从经济基本面上看，7月份疫情再度在全国多地散发，疫情防控政策有所趋严。而7月份以来的商品房销售的高频数据大幅回落，钢材、水泥的需求亦有所回落，显示疫情的冲击仍在。从通胀情况看，6月份通胀略超预期，而从近期的高频数据看，猪肉价格涨幅明显，CPI破3的风险在抬升。
从政策面看，政策重心在宽信用，稳经济，6月份政府债天量供给，对社融有明显的拉动作用。央行公开市场持续缩量，但资金价格依然处于低位，资金面仍然处于宽松的格局。
从债市策略上看，尽管上周开始央行公开市场持续缩量，但资金价格仍然处于低位，全国多地局部疫情散发，疫情仍然没有过去，其对经济的负面影响仍在延续，稳经济、保就业的压力下，货币政策仍将维持宽松。债市总体处于窄幅波动的区间，调整的风险和空间都不大，债市在兑现通胀、社融等利空因素后，亦有收益率下行的机会，交易盘把握好调整后的机会，票息策略仍可坚持。
2、信用债
信用债策略方面，信用债“资产荒”持续，资金面宽松资金利率进一步走低，高等级主体的杠杆套息策略仍可维持。
地产债策略，融信美元债利息违约、碧桂园隐含评级调降、旭辉美元债大跌，当前民营地产债信用风险仍大，投资者情绪较弱。7月份高频数据显示，成交面积降幅仍较大，叠加部分城市疫情反复，销售的实质复苏仍需观测。当前建议选取融资通畅、超额利差稳定的优质央企、国企地产债配置。
城投债方面，遵义道桥银行债务重组方案落地，实现了展期及降息，后续非标或同样面临重组，同时，其他区域是否会效仿需要观察。债券当前展期概率不大，但再融资不畅区域城投债是否受避险情绪冲击需要关注，当前仍建议在再融资通畅区域配置。
周期方面，因疫情压力尚未完全消除，电厂日耗虽在迎峰度夏形势下持续攀升，但仍小幅低于上年同期，叠加水电出力较好，煤炭社会库存总体偏高，煤价继续大幅上涨的动力不足，但绝对值仍处于近年高位，煤企安全边际较高，可在中等资质主体中挖掘。钢材需求处于淡季，盈利不佳导致的自发减产仍在持续，钢价继续下跌，成本端焦矿也有显著下滑，吨钢毛利止跌企稳，但仍在盈亏平衡点附近，对短期周转压力大的弱资质钢企应保持足够警惕。
金融债方面，河南村镇银行的案件持续推进，相关犯罪集团的犯罪手法与包商银行存在类似之处，不排除有部分中小银行存在同类问题，仍需规避尾部银行。交易盘仍建议选取成交活跃的大行和股份行；配置盘仍建议优选大行、股份行及公司治理、资产质量较好的城商行。
3、转债
上周市场风格切换，交易热情有所下降，同时自4月底以来部分高景气板块涨幅较高，部分投资者担忧相关行业7、8月份高频数据不及预期，积累了一定的止盈需求。目前，A股估值优势不再明显，转债估值仍在高位，短期关注中报、疫情及本周密集出炉的宏观数据。择券方面，关注金属等原料成本缓压带来的利润弹性，有利于海缆、家电、机械的盈利修复；部分反转逻辑的行业相对安全，如消费类中生猪养殖、食品饮料个券可作为底仓均衡配置；促消费政策实施下的汽车、家居、白酒等行业转债属于阻力较小的方向；化工中的纯碱、农药、磷肥均为当前供求较为有利的品种，可重点配置。同时，近期新券、次新券定位偏低，新增仓位可多关注新券，规避高价、高溢价率品种。
(国金基金：叶伟平，谢雨芮)
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