2022年06月20日
一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行继续开展每日100亿的逆回购操作，全周共有500亿到期，另外，央行对本月到期的2000亿MLF进行了等量续作，价格不变，全周公开市场继续实现零投放零回笼。尽管地方债发行明显放量，而资金面依旧处于充裕状态，资金利率保持低位窄幅波动，R001运行在1.46%-1.47%区间，R007运行在1.65%-1.70%区间。质押式回购成交量从前一周的5.9万亿再度小幅回升至6.1万亿。
本周央行公开市场将有500亿逆回购到期，其中周一至周五均到期100亿。本周政府债（国债+地方债）计划发行6978亿，净融资额为5782亿，单日发行量均值超1000亿，政府债净供给继续维持高强度。目前6月地方专项债发行进度已过半，但资金利率还未出现拐头向上的迹象，流动性“衰退式宽松”的状况并未改变。临近季末，预计资金价格或因季末考核、缴税时点、政府债发行等因素有所波动，资金利率中枢或有所抬升，但预计幅度不大。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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国债 |
1,513.20 |
400.00 |
1,113.20 |
1,110.70 |
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地方债 |
6,167.36 |
1,434.01 |
4,733.35 |
3,365.78 |
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政金债 |
1,255.40 |
280.00 |
975.40 |
286.70 |
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国开债 |
530.00 |
230.00 |
300.00 |
290.00 |
数据来源：wind，2022-6-19
二级市场：
上周利率债多数期限收益率小幅上行。截止至6月17日，1年期国债收益率报在2.0102%，较6月10日上行0.51BP；10年期国债收益率报在2.7752%，较6月10日上行2.26BP。中债总财富指数微涨0.06%，其中，1-3年指数涨幅较大，7-10年指数涨幅较小。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2022-05-13 |
211.90 |
194.85 |
208.58 |
221.06 |
215.57 |
|
2022-05-20 |
212.18 |
195.10 |
208.88 |
221.38 |
215.73 |
|
2022-05-27 |
212.96 |
195.31 |
209.42 |
222.31 |
216.80 |
|
2022-06-02 |
212.45 |
195.18 |
208.99 |
221.65 |
216.14 |
|
2022-06-10 |
212.53 |
195.21 |
209.05 |
221.72 |
216.30 |
|
2022-06-17 |
212.65 |
195.33 |
209.16 |
221.82 |
216.39 |
|
指数涨跌 |
0.06% |
0.06% |
0.05% |
0.05% |
0.04% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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企业债 |
144.70 |
85.62 |
59.08 |
30.62 |
|
公司债 |
713.78 |
421.26 |
292.51 |
204.72 |
|
中期票据 |
969.50 |
453.60 |
515.90 |
224.90 |
|
短期融资券 |
818.70 |
1,319.10 |
-500.40 |
-900.70 |
数据来源：wind，2022-6-19
二级市场：
上周，利率债和信用债财富指数均上涨，信用债指数涨幅更大。
经过6月上旬的大幅上行后，上周产业债和城投债收益率似又步入下行通道，信用利差多数压缩或仅小幅走阔，但5Y产业债利差明显走阔。分行业看，上周化工和大消费收益率和利差下行幅度较大。
信用事件方面，融信计划通过增信、分批兑付方式以寻求四笔境内债持有人降低回售比例；碧桂园现金要约购买2022年到期的尚未赎回4.75%优先票据；远洋集团与首创置业就天津合资项目开发贷逾期事件产生纠纷，后远洋集团完成对首创天津合作项目担保兑付；兰州城投担保的保险债权计划逾期利息已经支付，部分到期本金与债权人达成展期协议；穆迪将复星国际“Ba3”企业家族评级列入下调观察名单。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
|
2022-05-13 |
200.00 |
182.62 |
198.50 |
213.55 |
231.37 |
|
2022-05-20 |
200.34 |
182.78 |
198.87 |
214.07 |
232.11 |
|
2022-05-27 |
200.56 |
182.84 |
199.09 |
214.45 |
232.66 |
|
2022-06-02 |
200.47 |
182.91 |
198.95 |
214.20 |
232.47 |
|
2022-06-10 |
200.44 |
182.93 |
198.87 |
214.16 |
232.44 |
|
2022-06-17 |
200.62 |
183.05 |
199.07 |
214.42 |
232.75 |
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指数涨跌 |
0.09% |
0.06% |
0.10% |
0.12% |
0.13% |
4、可转债
上周A股主要指数继续反弹，农林牧渔、家电、汽车领涨；煤炭、石油石化领跌。从宏观上看，全国疫情防控好转，稳步推进复工复产，消费场景见次修复；国内流动性环境充裕，理财产品利率加速下行，汇率回归稳定。上周是宏观数据验证的真空期，行业上新能车、光伏、风电等优势产业5月景气度超预期，带动市场情绪。从资金供给看，中美货币周期、经济周期错位，近期北上资金持续净流入；融资资金大幅净流入；新成立偏股类公募基金维持低位。从资金需求上看，重要股东减持规模扩大，计划减持规模下降。
中证转债周涨0.96%，超高平价、低评级、小规模券涨幅居前。转债市日均成交额约1500亿，环比略降，炒作标的依然活跃。从转债市场绝对价格上看，6月17日全市场收盘价中位数价格再涨，至接近124元，130元以下的个券占比再度下降。从转债估值层面上看，全市场转股溢价率基本持平，平价在110以上的个券性价比凸显。上周五盘后发布的《交易细则（征求意见稿）》和《适当性通知》提出投资者适当性要求、涨跌幅限制、强化交易监管、强化风险提示以及其他一些机制的调整，有利于防止过度投机炒作、维护可转债市场平稳运行。
二、本周市场展望
经济基本面
1、5月份经济数据点评
6月15日统计局发布5月重磅经济数据，工业增加值当月同比0.7%（前值-2.9%），社零当月同比-6.7%（前值-11.1%），固定资产投资累计同比6.2%（前值6.8%）。
首先，5月份主要重磅经济数据好转，并好于市场普遍预期。工业生产已经率先转为正增长，反映出全国疫情好转之后，经活力环比得到改善。生产改善的幅度较大，5月工业增加值当月同比增长0.7%，较四月大幅回升3.6个百分点，回升速度较快。
其次，消费表现依然不佳，需求的改善仍然较慢。5月社零当月同比-6.7%，季调环比为0.05%，5月份上海的封控仍然严格，而北京的疫情有所加重，封控措施加强，疫情对消费的抑制作用仍然存在。
再次，投资改善幅度有限，地产投资同比仍然低迷。5月投资当月增速4.6%，较四月回升2.8个百分点，考虑到去年同期基数较低，所以5月回升的力度并不强。从各分项当月同比看，基建增速在政府专项债支持下回升最明显，制造业投资维持高位。地产投资略有改善，但降幅绝对值依然很深，其中购地、新开工、销售继续低迷，当月降幅均超30%。
2、高频数据跟踪
国内疫情好转，消费有所好转，观影人数、票房收入明显回升，汽车销量亦明显好转。30大城市日均成交面积大幅回升，土地成交溢价率亦有小幅回升。钢材成交量有所下滑，水泥出货率略有回升，但水泥库存继续上行，进入高温多雨的季节，建筑业需求季节性转弱。
从通胀看，农产品批发价格、猪肉价格上周均企稳，国际原油价格大幅下行，钢铁、水泥价格亦回落，南化工业品指数上周回落4.33%。
政策面
1、美联储加息75bp
当地时间6月15日，美联储将基准利率上调75bp至1.50%-1.75%区间，以遏制通胀再度飙升，是美联储自1994年以来最大加息幅度。根据联储主席鲍威尔在利率决议后的发布会发言，市场普遍预计7月联储仍将加息75bp，9月后加息幅度放缓。
三、固定收益投资策略
1、利率债
上周利率窄幅震荡，国债中长端略有上行，其他各期限、各品种收益率变化不大。
从经济基本面上看，疫情形势好转，经济边际修复，5月份主要经济数据好于市场普遍预期，但经济环比好转同比仍弱的格局较为明显。上周随着疫情形势的进一步好转，高频数据看，消费修复的动力在增强，需要进一步观察。
从政策面看，政策重心在宽信用、稳经济。上周政府债的密集发行，净发行量超过5000亿。不过，当前流动性依然将保持在合理充裕略高的水平，为宽信用、稳经济营造良好的环境。
从债市策略上看，上周经济数据超预期、美联储加息75bp、地方债密集发行，多重利空因素下，债市收益依然表现平静，资金面仍处于宽松格局，疫情对经济的创伤需要更长时间来修复等是核心原因。疫情虽然总体得到控制，但并没有完全过去，局部疫情爆发和以快制快的防控措施，仍然对经济造成抑制，尤其是对消费造成负面冲击。稳增长、稳就业的压力依然较大，货币政策继续宽松资金利率稳定在低位，资产荒延续，短期内债市难以摆脱震荡的格局，交易盘把握好调整后的机会，票息策略仍可维持。
2、信用债
信用债策略方面，信用债“资产荒”持续，关注6月信用债的供给情况以及资金价格的边际变化，当前信用债期限利差陡峭，高等级主体久期策略仍可维持。
地产债策略，远洋、碧桂园通过提前偿还ABS、出售资产、要约回购美元债、公开拿地等方式传递积极信号，但市场对其信心仍较弱，存续债券估值及成交收益率走高。当前仍建议选取优质央企、国企配置。
城投债方面，财政数据显示，1~5月，全国一般公共预算收入、政府性基金收入分别下滑10.1%和26.1%，一般公共预算支出和政府性基金支出分别增长5.9%和32.8%，在完成留抵退税以及经济回暖之前，预计将持续面临超支，可供隐债及城投债腾挪的财政空间较小。但资金面的充裕，淡化了财力下降、地方债放量等不利因素，上周各等级各期限城投债利差普遍下行。此外，甘肃、云南、天津等区域不断落地银行合作协议、保险类基金等，增量项目的资金有保障，但存量问题的消化仍需决心及时间。部分尾部平台持续面临债券滚动压力，且非标暴雷不断，当前仍建议在再融资通畅区域挖掘。
周期方面，钢材需求逐步进入淡季，对冲了复工复产的增量需求，且地产基本面仍然孱弱，上周钢材价格出现明显回落，部分钢厂现金流亏损。煤炭受水电发力等短期因素影响，价格高位震荡，周一受钢铁情绪波及，焦煤和动力煤期货价格均出现大幅下跌，后续需关注行业基本面的走向。因周期行业经历了去年较长的景气周期，多数企业债务负担有所减轻，部分中等资质主体仍有挖掘的价值，但对短期周转压力大的弱资质主体应保持足够警惕。
金融债方面，交易盘仍建议选取成交活跃的大行和股份行；配置盘仍建议优选大行、股份行及公司治理、资产质量较好的城商行，规避区域信用环境和资产质量较弱的中小型城农商行。
3、转债
5月以来，政策预期不断强化、疫情管控取得明显进展、流动性充裕， A股主要指数延续反弹，已突破上海疫情发酵前的位置，市场围绕政策支持、各行业在生产复苏节奏和业绩确定性上的差距进行分化。目前，A股估值优势不再明显，转债整体估值仍在高位，目前直接突破向上的可能性不大，建议继续逢低布局价格适中、正股优质的个券。择券方面，部分反转逻辑的行业相对安全，如消费类中生猪养殖、食品饮料个券可作为底仓均衡配置；促消费政策实施下的汽车、家居、白酒等行业转债属于阻力较小的方向；化工中的纯碱、农药、磷肥均为当前供求较为有利的品种，可重点配置。同时，近期新券、次新券定位偏低，新增仓位可多关注新券，规避高价、高溢价率品种。
(国金基金：叶伟平，谢雨芮)
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