2022年06月13日
一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行继续开展每日100亿的逆回购操作，全周共有500亿到期，实现零投放零回笼。资金面处于充裕状态，资金利率中枢再度小幅下移并窄幅波动，R001运行在1.45%-1.50%区间，R007运行在1.63%-1.69%区间。质押式回购成交量跨月后持续攀升，周一达到了6.3万亿，几乎持平于前期最高值，而后周五又逐步回落到5.9万亿水平。
本周央行公开市场将有500亿元逆回购到期，其中周一至周五均到期100亿元；此外周三（6月15日）还将有2000亿元MLF到期。本周政府债（国债+地方债）计划发行6877亿，净融资额为5043亿，发行压力集中在周二至周四，政府债净供给明显放量。目前6月已进入中旬，但资金利率还未出现拐头向上的迹象，意味着4月以来实体融资需求低迷，大量资金淤积在银行间市场，流动性处于“衰退式宽松”的状态并未改变。关注本周大量政府债发行、税期即将来临对资金面的扰动，以及本周三MLF的操作也是观察央行态度的重要时间窗口。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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国债 |
1,424.20 |
1,421.70 |
2.50 |
202.50 |
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地方债 |
2,654.31 |
1,286.74 |
1,367.57 |
267.87 |
|
政金债 |
1,258.70 |
570.00 |
688.70 |
1,016.30 |
|
国开债 |
530.00 |
520.00 |
10.00 |
-520.00 |
数据来源：wind，2022-6-12
二级市场：
上周利率债各期限收益率涨跌互现，短端小幅上行长端小幅下行。截止至6月10日，1年期国债收益率报在2.0051%，较6月2日上行4.87BP；10年期国债收益率报在2.7526%，较6月2日下行0.75BP。中债总财富指数微涨0.04%，其中，7-10年指数涨幅较大，1-3年指数涨幅较小。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2022-05-07 |
211.52 |
194.60 |
208.20 |
220.65 |
215.15 |
|
2022-05-13 |
211.90 |
194.85 |
208.58 |
221.06 |
215.57 |
|
2022-05-20 |
212.18 |
195.10 |
208.88 |
221.38 |
215.73 |
|
2022-05-27 |
212.96 |
195.31 |
209.42 |
222.31 |
216.80 |
|
2022-06-02 |
212.45 |
195.18 |
208.99 |
221.65 |
216.14 |
|
2022-06-10 |
212.53 |
195.21 |
209.05 |
221.72 |
216.30 |
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指数涨跌 |
0.04% |
0.02% |
0.03% |
0.03% |
0.07% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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|
企业债 |
102.40 |
73.94 |
28.46 |
40.07 |
|
公司债 |
591.12 |
465.63 |
125.49 |
89.00 |
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中期票据 |
547.10 |
260.10 |
287.00 |
184.50 |
|
短期融资券 |
1,115.30 |
716.00 |
399.30 |
516.60 |
数据来源：wind，2022-6-12
二级市场：
上周，利率债财富指数微涨，信用债指数微跌。
产业债短久期品种收益率大幅上行，仅长久期中低资质品种收益率小幅下行；城投债收益率全面上行，中短久期品种上行幅度更大。产业债利差几乎全面走阔，短久期走阔幅度更大，仅有5Y中低资质品种小幅压缩；城投债1Y及以内的AA-利差明显压缩，其余均走阔。分行业看，上周房地产、大消费类收益率和利差上行幅度较大，工商业集团、电力电网、交通运输等行业下行幅度较大。
信用事件方面，常州多个平台高管被查；济宁市中区城投变相进行非标融资；世茂建设展期方案质量继续恶化；惠誉将碧桂园列入评级负面观察；正邦科技涉及商票逾期。中国华融转让华融湘江银行40.53%股权，其中湖南财信受让20.53%股权，转让对价60.69亿元；中央汇金受让20%股权，转让对价59.12亿元。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2022-05-07 |
199.68 |
182.47 |
198.15 |
213.06 |
230.68 |
|
2022-05-13 |
200.00 |
182.62 |
198.50 |
213.55 |
231.37 |
|
2022-05-20 |
200.34 |
182.78 |
198.87 |
214.07 |
232.11 |
|
2022-05-27 |
200.56 |
182.84 |
199.09 |
214.45 |
232.66 |
|
2022-06-02 |
200.47 |
182.91 |
198.95 |
214.20 |
232.47 |
|
2022-06-10 |
200.44 |
182.93 |
198.87 |
214.16 |
232.44 |
|
指数涨跌 |
-0.01% |
0.01% |
-0.04% |
-0.02% |
-0.01% |
4、可转债
上周A股震荡反弹，大中市值偏强。从宏观上看，上海、北京等重要地区的疫情防控逐步好转，稳步推进复工复产，消费场景见次修复。上周公布的5月社融数据超预期， M2维持快速增长，国内流动性环境充裕，理财产品利率加速下行。从海外看，美通胀数据创新高，美联储政策紧缩预期再度强化，十年期美债收益率明显上行，市场开始定价6月15日美联储议息会议加息75bp的可能性。从资金供给看，上周北上资金持续净流入，近期已连续10日持续净流入；融资资金大幅净流入；新成立偏股类公募基金稳定回升。从资金需求上看，重要股东减持规模扩大，计划减持规模也在扩大。
中证转债周涨1.47%，超高平价、低评级、小规模券涨幅居前，汽车、化工类个券领涨，电子、农林牧渔类个券走弱。转债市场日均成交额升至1500亿再创新高，炒作标的再度活跃。从转债市场绝对价格上看，6月10日全市场收盘价中位数价格再涨，至接近122元，130元以下的个券占比超过60%。从转债估值层面上看，全市场转股溢价率与上周基本持平，平价在110元以上的个券性价比凸显。
二、本周市场展望
经济基本面
1、5月份金融数据点评
6月10日央行发布数据显示，5月份新增社融2.79万亿，新增信贷1.89万亿，社融存量增速回升至10.5%（前值10.2%）。
首先，5月份社融总量回升并超出市场预期，市场预期的均值为社融新增2.37万亿，信贷新增1.4万亿，总体看，新增信贷超预期是5月份社融超预期的主要原因。
其次，从结构看，5月份社融数据仍然不佳，票据融资7,129亿，是新增信贷超预期的主要因素，居民中长期贷款仅新增1,047亿（去年同期为4,426亿）。
总体上看，5月份社融显示出总量超预期但结构仍差的特征，前瞻性地看，6月份地方债密集发行，社融总量数据继续好转，在政策的呵护下，微观主体的融资需求有所改善，但恢复的动力仍然不强。
2、美国通胀数据创新高
美国劳工部6月10日发布数据显示，美国5月CPI较去年同期增长8.6%，创1981年12月以来的最大增速。住宿、食物和汽油是最大的贡献项。剔除食品和能源的核心CPI较去年同期上涨6%，也高于预期。
政策面
1、北京再度出现聚集性疫情，管控措施加强
6月9日上午，北京新冠肺炎疫情防控工作领导小组召开会议，针对近期出现的一起涉酒吧的聚集性疫情，会议指出“社会面依然存在隐匿传播风险，也再一次为我们敲响警钟，疫情防控决不能有丝毫松懈。各区紧急行动，露头就打、争分夺秒、以快制快，以最快速度阻断病毒传播渠道。”
三、固定收益投资策略
1、利率债
上周利率总体呈现震荡，各个期限表现不一，短端1年期收益率上行，长端收益略有下行。
从经济基本面上看，上周北京出现聚集性疫情，防控措施有所加强。从5月份社融数据看，呈现总量超预期但结构仍差的特征，政府债发行增多，票据冲量等是总量超预期的主要原因，但居民中长期贷款仍较弱，微观主体信用扩张的能力仍不强。
从政策面看，政策重心在宽信用、稳经济。本周将迎来政府债的密集发行，净发行量超过5000亿。不过，当前流动性依然将保持在合理充裕略高的水平，为宽信用、稳经济营造良好的环境，关注本周的MLF到期续作情况。
从债市策略上看，6月初以来疫情好转，防疫政策有所放松，然而北京在上周出现聚集性疫情，疫情防控形势依然严峻，疫情对经济造成的影响仍在延续。从经济基本面看，疫情总体趋势向好，经济环比动能亦有所增强，但总体上看，疫情对经济的抑制作用仍然较大，市场微观主体的动能不强，稳经济的压力很大，货币政策仍将继续维持宽松，交易盘把握好调整后的机会，票息策略仍可维持。
2、信用债
信用债策略方面，信用债“资产荒”持续，关注6月信用债的供给情况以及资金价格的边际变化，当前信用债期限利差陡峭，高等级主体久期策略仍可维持。
地产债策略，绿地展期后，混合所有制企业及民企迎来新一波冲击，估值及成交收益率普遍走高，其中金地集团隐含评级被调降，碧桂园、远洋价格大跌，万科超额利差小幅调升。6月份混合所有制及民企到期压力不大，但7月份，龙湖、碧桂园、万达、金地均有超过60亿元债券（含abs）到期，集中兑付压力较大，当前疫情反复、销售复苏仍需时间，重点关注仅剩的混合所有制企业及民企的信用风险演绎，当前建议选取优质央企、国企配置。
城投债方面，上周各等级各期限城投债收益率普遍走高，利差以走扩为主，前期估值下行较大的津城建，新发1年期短融票面利率较5月底上行43bps。当前供给端审核边际或有所放松，但需求端面临资金面、地方债供给放量等各类因素扰动。关注各等级各期限城投债收益率波动情况。同时，隐含AA-对AA(2)的等级利差处于历史高位，资产荒下尾部城投仍被规避，资金面的波动叠加地方财力的减弱，使得尾部城投腾挪空间减小，关注尾部城投信用风险。
周期方面，疫情受控之下复工复产加快，工业用电上升，气温渐高，民用电负荷有所增加，市场煤价仍偏强运行。上周钢材需求环比下滑，疫情缓解较难从根本上改变需求的弱势，症结仍在地产链的修复，钢价震荡。政策对稳住经济大盘有较高诉求，且国际通胀对国内上游行业仍有潜在影响，周期行业可适当挖掘中等资质主体，但需控制久期以防行业基本面转向。
金融债方面，上周银行次级债信用利差整体长端上行，短端下行。交易盘仍建议选取成交活跃的大行和股份制银行；配置盘仍建议优选大行、股份行及公司治理和资产质量较好的城商行，规避区域信用环境和资产质量较弱的中小型城农商行。
3、转债
5月以来，政策预期不断强化、疫情管控取得明显进展、流动性充裕， A股主要指数延续反弹，重回上海疫情发酵前的位置，市场围绕政策支持、各行业在生产复苏节奏和业绩确定性上的差距进行分化。目前，A股估值优势不再明显，转债整体估值仍在高位，目前直接突破向上的可能性不大，建议继续逢低布局价格适中、正股优质的个券。择券方面，部分反转逻辑的行业相对安全，如消费类中生猪养殖、食品饮料个券可作为底仓均衡配置；促消费政策实施下的汽车、家居等行业转债属于阻力较小的方向；化工中的纯碱、农药、磷肥均为当前供求较为有利的品种，可重点配置。同时，近期新券、次新券定位偏低，新增仓位可多关注新券。年报后，转债蕴含的正股退市、信用违约等潜在的事件冲击概率增大，该类品种需重点规避。
(国金基金：叶伟平，谢雨芮)
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