2022年05月23日
一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行继续开展每日100亿的逆回购操作，全周共有600亿到期，公开市场净回笼100亿，央行对到期的1000亿MLF进行了等量续作，利率维持在2.85%不变。全周资金面宽松，资金利率维持在低位窄幅波动，R001运行在1.37%-1.46%区间，R007运行在1.65%-1.69%区间。由于资金面宽松金融机构继续维持较高的杠杆水平，质押式回购成交量全周围绕6万亿水平波动。
本周央行公开市场将有500亿逆回购到期，其中周一至周五均到期100亿。本周政府债（国债+地方债）计划发行4635亿，净融资额为2076亿，发行压力集中在周二、周五，政府债净供给量较前两周明显收缩。5月以来，新增专项债发行规模超3000亿，发行节奏较4月明显提速，1-5月新增专项债累计金额超1.7万亿，假设按照新增专项债在6月底之前基本发完计算，则6月供给规模可能进一步放量至1万亿以上。本周资金面重点关注政府债发行以及月末因素对资金面的扰动，预计资金面仍将保持宽松，资金利率继续维持在低位。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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国债 |
1,465.90 |
300.00 |
1,165.90 |
-58.20 |
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地方债 |
3,198.70 |
1,070.99 |
2,127.71 |
-456.06 |
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政金债 |
1,071.10 |
1,227.30 |
-156.20 |
-1,049.95 |
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国开债 |
510.00 |
1,197.30 |
-687.30 |
-1,211.05 |
数据来源：wind，2022-5-22
二级市场：
上周利率债各期限收益率下行，短端下行幅度大于长端。截止至5月20日，1年期国债收益率报在1.9565%，较5月13日下行5.60BP；10年期国债收益率报在2.7900%，较5月13日下行2.40BP，再次回到2.80%下方。中债总财富指数大幅上涨，其中，3-5年、5-7年指数涨幅较大，7-10年指数微涨。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
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2022-04-15 |
211.46 |
194.43 |
208.25 |
220.75 |
215.32 |
|
2022-04-24 |
211.27 |
194.48 |
208.00 |
220.31 |
214.70 |
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2022-04-29 |
211.30 |
194.46 |
207.99 |
220.36 |
214.85 |
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2022-05-07 |
211.52 |
194.60 |
208.20 |
220.65 |
215.15 |
|
2022-05-13 |
211.90 |
194.85 |
208.58 |
221.06 |
215.57 |
|
2022-05-20 |
212.18 |
195.10 |
208.88 |
221.38 |
215.73 |
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指数涨跌 |
0.13% |
0.13% |
0.14% |
0.14% |
0.08% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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|
企业债 |
7.30 |
25.06 |
-17.76 |
0.74 |
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公司债 |
407.05 |
449.94 |
-42.89 |
-154.05 |
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中期票据 |
397.20 |
353.10 |
44.10 |
82.35 |
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短期融资券 |
685.90 |
950.60 |
-264.70 |
205.88 |
数据来源：wind，2022-5-22
二级市场：
上周，利率债和信用债财富指数均上涨，信用债指数涨幅更大。
产业债和城投债收益率全面下行，长久期高资质城投债降幅较大。信用利差短久期分化，中长久期压缩，且幅度较大。分行业看，上周电力电网和交通运输收益率和利差下行较多。
信用事件方面，金科地产提出将5月28日回售境内债本金展期15个月；融侨计划召开债券持有人会议，对“19融侨01”本金展期一年；中南建设考虑对两只6月到期美元票据发起要约交换；为进一步严肃财经纪律，发挥警示教育作用，财政部通报八项地方政府隐性债务及化债不实问责典型案例；中诚信国际将遵义旅游及相关债项列入信用评级观察名单。上海电气因应收款计提大额减值损失导致2021年亏损高于预期，且疫情反复拖累利润改善，标普下调其评级。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2022-04-15 |
199.15 |
182.02 |
197.62 |
212.47 |
229.97 |
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2022-04-24 |
199.33 |
182.24 |
197.80 |
212.60 |
230.06 |
|
2022-04-29 |
199.49 |
182.35 |
197.96 |
212.79 |
230.36 |
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2022-05-07 |
199.68 |
182.47 |
198.15 |
213.06 |
230.68 |
|
2022-05-13 |
200.00 |
182.62 |
198.50 |
213.55 |
231.37 |
|
2022-05-20 |
200.34 |
182.78 |
198.87 |
214.07 |
232.11 |
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指数涨跌 |
0.17% |
0.09% |
0.19% |
0.24% |
0.32% |
4、可转债
上周A股主要指数大幅反弹，中小盘相对较强，光伏风电、汽车板块上涨幅度大。从宏观上看，重要地区的疫情防控好转，稳步推进复工复产。地产政策持续松动，首套房利率下限放宽，五年期LPR超预期下调15bp，强化了疫后经济复苏的预期。从海外看，美联储持续放鹰，通胀仍是市场主要关注点。从资金上看，北上资金大幅净流入、融资资金小幅净流入、新成立偏股类公募基金维持低位，ETF净赎回，重要股东净减持规模扩大。
中证转债周涨0.99%，中高平价、低评级、小规模券领涨。转债市周成交额突破1600亿，异常标的的炒作处于历史高位。从转债市场绝对价格上看，5月20日全市场收盘价中位数价格在120元左右，135元以下的个券占大部分。从转债估值层面上看，全市场转股溢价率继续抬升，但剔除炒作券后转债市场溢价率略有回落，总体依然处于高位，125元以下价格的转债转股溢价率压缩幅度大。
二、本周市场展望
经济基本面
1、高频数据跟踪
随着上海新增病例数的下降，全国范围内疫情呈下降态势，但北京新增病例数和社会面筛查病例数上升，防疫形势依然严峻。商品房成交面积环比略有回升，水泥出货率、建筑用钢成交量均略有回升，但与历史同期相比，仍然处于较低水平。
从通胀看，蔬菜价格回落，带动农产品批发价格回落，猪肉价格则继续上行，CPI通胀压力不大。上周国际原油价格高位震荡，南华工业品指数周涨0.19%，PPI通胀仍有一定韧性。
政策面
1、5年期LPR报价下调15bp
5月20日全国银行间同业拆借中心公布5月LPR报价，1年期、5年期分别为3.70%、4.45%，1年期较4月持平，5年期下调15bp。
2、北京多个区提升疫情防控措施
5月21日海淀区发布了实行疫情防控提级管控措施的通知，要求区域内单位全面落实居家办公要求。确需到岗的，到岗人员持48小时内核酸检测阴性证明，实行家庭单位“两点一线”工作。随着北京疫情的发展，目前已有朝阳区、海淀区、丰台区、房山区、顺义区等重点区域要求居家办公。
三、固定收益投资策略
1、利率债
上周利率整体下行，疫情对经济冲击较大，资金面延续宽松，短端收益收益率下行的幅度更大。
从经济基本面上看，5月份以来全国疫情态势有所好转，但北京的疫情有所加重，社会面传播增多，疫情管控措施升级。经济动能环比有微弱改善，同比仍然较弱。调查失业率上升，居民收入下降，市场主体的预期转弱，使得疫情潜在的影响更为深远。
从政策面看，政策重心在宽信用，5年期LPR利率下调15bp，各地房贷利率下调，全国多地放松房地产调控措施，包括放松限购限售、降低首付比例等，以刺激房地产需求和降低居民房贷利息负担。银行间市场资金利率继续保持低位，货币政策依然需要为宽信用营造良好的环境。
从债市策略上看，疫情管控措施仍然趋严，北京多个区升级了疫情管控措施，尽管全国范围内新增病例在下降，但疫情对经济的影响仍然在延续，对5月份经济的影响仍然较大。从债市策略看，疫情对经济的影响超预期，依然为债市提供较坚实的支撑。近期，随着复产复工预期的增强，以及美股走弱，人民币汇率贬值压力有所缓释，加之资金利率处于低位，债市短多的格局继续延续。从中长期看，疫情终将过去，宽信用政策落地，经济修复对债市不利。经济基本面、资金面支撑下，债市当前中短端依然较为确定，长端由于隐含了经济修复的预期，下行的空间较为受限，杠杆策略、票息策略当前依然占优，久期策略把握好节奏。
2、信用债
信用债策略方面，当前资金价格仍然处于偏低水平，套息空间尚存，建议保持一定的杠杆水平，适当拉长久期，关注中高资质主体的配置价值。
地产债策略，信贷端继续降低购房成本，在5年期LPR下调15基点后，首套房房贷利率最低水平下降至4.25%，苏州、天津、郑州等城市新发放房贷利率已执行最低标准。同时，民企融资端也获得政策支持，龙湖、碧桂园、美的置业通过信用保护工具发行了新的债券，新城、旭辉后续也将有相关债券发行。但政策的放松力度仍有控制，南京限购放松政策半日游说明，当前各地在探索放松政策时，需合理制定政策，以满足房住不炒及合理购房需求的原则为主。而金科、中南、融侨的展期，表明房企压力仍未缓解，大部分民企销售及再融资继续双重承压。当前销售仍未复苏背景下，各类政策的力度仍需博弈。建议选取优质央企、国企配置。
城投债方面，周度数据显示，城投债单周净融资仍为负，供需的不平衡，导致资产荒持续，中短端收益率和信用利差继续压缩。同时，中短端的拥挤使得机构在拉久期和进一步下沉中寻求机会，上周高等级中长端及中低等级短端表现相对较好。后续重点关注尾部城投信用风险及供需变化带来的估值回调，当前建议适度拉长久期，在融资环境较好或融资改善区域寻求交易机会。
周期方面，多数煤矿限价后保长协，市场煤供应偏紧，煤价仍偏强运行，中枢处于相对高位。疫情反复且逐步进入淡旺季转换，钢材需求仍然较弱，供给端自发性减产，价格继续下跌，钢企盈利不佳，关注后续稳增长政策下基建和地产投资的改善。周期行业可适当挖掘中等资质主体，但需控制久期以防行业基本面转向。
金融债方面，大行和股份行成交仍活跃，且活跃度较上周进一步上升，交易盘可择优选取；配置盘仍建议优选大行和股份行及公司治理和资产质量较好的城商行，建议规避区域信用环境和资产质量较弱的中小型城农商行。
3、转债
上周股市上涨，主线或为博弈降息预期，转债整体估值回到高位，性价比和弹性较5月初相比均有弱化。目前转债各平价区间性价比有分化，部分中高平价、正股优质的个券仍可逢低布局，建议重点关注一季度业绩增长有保障的品种。择券方面，部分反转逻辑的行业相对安全，如消费类中生猪养殖、部分食品饮料个券可作为底仓均衡配置；化工中的纯碱、农药、磷肥均为当前供求较为有利的品种，可重点配置。同时，近期新券、次新券定位偏低，新增仓位可多关注新券。年报后，转债蕴含的正股退市、信用违约等潜在的事件冲击概率增大，转债估值可能出现波动。
(国金基金：叶伟平，谢雨芮)
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