一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行继续开展每日100亿的逆回购操作，全周共有200亿到期，公开市场净回笼300亿。全周资金面宽松，资金利率维持在低位窄幅波动，R001运行在1.36%-1.38%区间，R007运行在1.63%-1.80%区间。由于资金面宽松金融机构加杠杆意愿走强，质押式回购成交量继续走扩，截止至上周五质押式回购成交量由前一周五的5.5万亿进一步上升至6.1万亿，创历史新高。
上周公开市场将有600亿逆回购到期，其中周一到期200亿、周二至周四各有100亿到期；此外，周二（5月17日）将有1000亿MLF到期，央行已于周一对到期量进行了等量续作，利率维持在2.85%不变，符合市场预期。本周政府债（国债+地方债）计划发行4459亿，净融资额为3088亿，发行压力集中在周三、周五，5月政府债供给明显放量。本周资金面重点关注政府债发行以及税期对资金面的扰动，预计资金面仍将保持宽松，资金利率继续维持在低位。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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国债 |
2,204.10 |
980.00 |
1,224.10 |
22.40 |
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地方债 |
3,028.10 |
444.34 |
2,583.77 |
2,547.99 |
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政金债 |
1,230.00 |
336.25 |
893.75 |
1,210.75 |
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国开债 |
530.00 |
6.25 |
523.75 |
193.75 |
数据来源：wind，2022-5-15
二级市场：
上周利率债各期限收益率下行，短端下行幅度大于长端。截止至5月13日，1年期国债收益率报在2.0125%，较5月7日下行2.98BP；10年期国债收益率报在2.8140%，较5月7日下行1.23BP。中债总财富指数大幅上涨，其中，7-10年指数涨幅较大，1-3年指数微涨。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2022-04-08 |
211.25 |
194.25 |
208.04 |
220.53 |
215.18 |
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2022-04-15 |
211.46 |
194.43 |
208.25 |
220.75 |
215.32 |
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2022-04-24 |
211.27 |
194.48 |
208.00 |
220.31 |
214.70 |
|
2022-04-29 |
211.30 |
194.46 |
207.99 |
220.36 |
214.85 |
|
2022-05-07 |
211.52 |
194.60 |
208.20 |
220.65 |
215.15 |
|
2022-05-13 |
211.90 |
194.85 |
208.58 |
221.06 |
215.57 |
|
指数涨跌 |
0.18% |
0.13% |
0.18% |
0.19% |
0.20% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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企业债 |
0.00 |
18.50 |
-18.50 |
65.85 |
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公司债 |
271.02 |
162.86 |
108.16 |
-23.25 |
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中期票据 |
99.61 |
137.86 |
-38.25 |
-29.45 |
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短期融资券 |
311.90 |
782.48 |
-470.58 |
-358.78 |
数据来源：wind，2022-5-15
二级市场：
上周（5月7日至5月14日）A股主要指数大幅反弹，主要原因在于疫情好转、政策呵护、一季报冲击基本结束等，中小盘相对较强。从宏观上看，上海地区的疫情防控好转，稳步推进复工复产。4月CPI同比2.1%温和抬升，食品项由负转正，油价继续上涨、物流成本上升，但内需消费品价格疲弱。PPI同比8.0%降幅收窄，上游原材料价格总体维持高位，生产资料、生活资料环比均上行。4月社融规模总量、结构均恶化，居民融资收缩明显，背后疫情、房地产持续不振、银行透支Q1优质项目、政府端发力放缓是主要原因。从政策层面看，针对中小企业纾困政策、房地产放松政策不断出台。从盈利层面看，一季度业绩报告披露完成，目前处于业绩真空期。从资金上看，北上资金转为小幅净流出、融资资金小幅净流入、新成立偏股类公募基金仍处于低位；重要股东净减持规模及计划减持规模增加。
中证转债周涨1.58%，中高平价、低评级、小规模券领涨。转债市场日均成交额突破1500亿，创单周历史最大成交额，一方面由于市场逐步扩容，另一方面，由于转债T+0交易机制，部分具有资金博弈属性的个券成交量较大。从转债市场绝对价格上看，5月6日全市场收盘价中位数价格在118元左右，130元以下的个券占大部分。从转债估值层面上看，全市场转股溢价率继续抬升，目前总体溢价率再次回到高位。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2022-04-08 |
198.86 |
181.89 |
197.29 |
212.05 |
229.45 |
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2022-04-15 |
199.15 |
182.02 |
197.62 |
212.47 |
229.97 |
|
2022-04-24 |
199.33 |
182.24 |
197.80 |
212.60 |
230.06 |
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2022-04-29 |
199.49 |
182.35 |
197.96 |
212.79 |
230.36 |
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2022-05-07 |
199.68 |
182.47 |
198.15 |
213.06 |
230.68 |
|
2022-05-13 |
200.00 |
182.62 |
198.50 |
213.55 |
231.37 |
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指数涨跌 |
0.16% |
0.08% |
0.18% |
0.23% |
0.30% |
4、可转债
上两周（4月25日至5月6日）A股主要指数继续回落。从宏观上看，重要地区的疫情防控好转，“五一”前后上海单日新增确诊+无症状感染者数量快速回落至5000以下，全国物流指数和防疫重要地区物流指数持续反弹。从政策层面看，十一次中央财经委会议明确研究全面加强基础设施建设；4月29日政治局会议定调扩大内需、加大基础设施建设、支持刚性和改善性住房需求、同时对平台经济的监管也有告一段落的表述。从业绩层面看，一季报业绩冲击基本完成，新老基建、必选消费韧性较足，但外部环境的不确定性仍大。FOMC会议美联储兑现了已有的紧缩预期而没有进一步超预期，加速加息、启动缩表，在经济前景（衰退有距离）、紧缩路径（打消75bp加息担忧）、通胀可能逐步筑顶的判断方面好于市场预期，10年美债收益率迫近3.2%，美元兑人民币汇率在多种因素影响下上破6.7。从资金上看，北上资金小幅净流入、融资资金大幅净流出、新成立偏股类公募基金仍处于低位；重要股东净减持规模下降。
中证转债两周跌0.25%，日均成交额放量至超千亿元。从转债市场绝对价格上看，5月6日全市场收盘价中位数价格在116元左右，130元以下的个券占大部分。从转债估值层面上看，全市场转股溢价率继续抬升，中低价转债溢价率提升迅速。
二、本周市场展望
经济基本面
1、4月份金融数据点评
5月13日央行数据显示，4月份新增社融9,102亿，新增信贷6,454亿，票据融资新增5,148亿，社融存量增速降至10.2%（前值10.6%）
首先，4月份金融数据大幅不及预期，市场普遍预期4月份新增信贷1.45万亿，新增社融2万亿左右，实际值大幅低于市场预期，主要是受疫情等因素影响。
其次，从结构上看，4月份信贷结构较差，居民贷款新增-2,170亿元，企业中长期贷款2,652亿元，与去年同期相比下降近4,000亿，票据融资6,454亿。
总体看，4月份金融数据显示了疫情对经济的抑制作用，前瞻性地看，尽管疫情数据已经过了拐点，但5月上旬和中旬，疫情对经济的抑制作用仍在延续，居民就业、收入，以及企业盈利受到较大影响，自发性的融资下滑，房地产需求下滑，一季度信贷大幅投放亦部分透支了需求，后续需要政府逆周期调控政策发力。监管要求新增专项债额度在6月底前基本发完，意味着5、6月份将迎来发行的高峰，成为新增社融的支撑因素。
2、4月份重磅经济数据点评
5月16日统计局发布4月份重磅经济数据，工业增加值累计同比4%（前值6%），固定资产投资累计同比6.8%（前值9.3%），社零累计同比-0.2%（前值3.27%）。
首先，4月份数据显示了疫情对经济的抑制作用，社零当月同比达到-11.1%，严格的疫情防控政策限制了人们的出行、接触性消费等，物流供应难度增加，亦对线上消费造成抑制；
再次，工增当月同比-2.9%（前值4%），本轮疫情由于企业人员基本在岗，受到冲击相对较小，但是工增同比转负，也是2020年武汉疫情以来的首次；
再次，商品房销售面积累计同比-20.9%（前值-13.8%），房屋新开工面积累计同比-26.3%（前值-17.5%），大幅下滑并呈现加速态势，失业率上升、居民收入下滑，对未来的预期悲观，加之严格的疫情防控政策，使得房地产的需求下滑较大。
总体看，4月份数据呈现供需双弱，需求更弱的格局，疫情显著影响到生产、生活的各个方面，对经济造成较大抑制。
政策面
1、监管调整住房信贷政策
5月15日央行、银保监下发差别化住房信贷政策有关事项的通知，通知要求“对于贷款购买普通自住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款利率下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率减20个基点，二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限按现行规定执行”。
2、上海分阶段推进复商复市
5月15日举行的上海市疫情防控工作新闻发布会上，上海市副市长陈通介绍：为做好群众基本生活保障和生活物资供应，上海确定“保基本、全覆盖”工作目标，大力推动网点节点应开尽开、保供人员应返尽返，全市运营商业网点从最低谷的不到1400个，增加到10625个，日配送订单达到500万份。接下来，按照“有序放开、有限流动、有效管控、分类管理”原则，严格落实各项疫情防控措施，从5月16日起，分阶段推进复商复市。
三、固定收益投资策略
1、利率债
上周利率整体下行，疫情对经济冲击较大，资金面延续宽松，短端收益率下行的幅度更大。
从经济基本面上看，四月份经济、金融数据均表现较差，疫情对经济造成显著的抑制，展望5月份，疫情在好转，但严格的管控措施仍然可能对经济造成明显的抑制。经济动能环比在增强，但同比仍然较弱。调查失业率上升，居民收入下降，市场主体的预期转弱，使得疫情潜在的影响更为深远。
从政策面看，政策重心在宽信用，放贷利率下限调整，释放了较强的房地产调整放松的政策信号，此外，5、6月份亦将迎来政府债发行的高峰，以支撑社融增长。而货币政策依然需要为宽信用营造良好的环境，银行间市场资金利率保持低位。
从债市策略上看，4月份经济、金融数据显示了疫情的冲击，5月份疫情的影响仍在，当前经济基本面、资金面仍然是债市最坚实的支撑。4月份经济探底，而在严格的防疫政策下疫情会逐步得到平息，房地产政策也有望在需求端进一步放松，货币政策的重点在宽信用。美联储加息缩表，美债收益率上行，中美利差倒挂，人民币贬值有所加速，对货币政策构成一定掣肘。整体看，债市在多空交织的环境下难以摆脱震荡的态势，国内经济基本面仍然有较强的支撑，交易盘把握好节奏，收益率上行亦使得债市的配置价值增强。
2、信用债
信用债策略方面，当前资金价格仍然处于偏低水平，套息空间尚存，建议保持一定的杠杆水平，适当拉长久期，关注中高资质主体的配置价值。
城投债方面，5月份信用债及城投债发行量下降，供需的不平衡导致城投债“资产荒”局面仍在，中短久期城投债收益率及利差均已处于历史极低分位数水平，部分较弱主体发行利率大幅下行，其中，1年期津城建新发票面在2周左右的时间下行86bps。交易的拥挤使得部分机构拉长久期，反映为上周中长期限利差压缩幅度较大。较强的配置需求下，淡化了地方财力减弱、平台风险不断暴露、倒查等利空因素，后续重点关注资金面变化带来的配置需求调整及估值回调。
周期方面，疫情有所缓和，电厂日耗有所增加，动力煤采购情绪好转，煤价偏强运行。钢材需求仍然较弱，价格环比下跌，关注后续稳增长政策下基建和地产投资的改善。周期行业可适当挖掘中等资质主体，但需控制久期以防行业基本面转向。
金融债方面，上周银行次级债信用利差整体继续收窄。大行和股份行成交仍活跃，交易盘可择优选取；配置盘仍建议优选大行和股份行及公司治理和资产质量较好的城商行。
3、转债
上周转债市场上涨，转债整体估值回到高位，性价比再度弱于股市，但部分中高平价、正股优质的个券仍可逢低布局。建议重点关注一季度业绩增长有保障的品种，择券方面，消费类中生猪养殖、部分食品饮料个券可作为底仓均衡配置；化工中的纯碱、农药、磷肥均为当前供求较为有利的品种，可重点配置。同时，近期新券、次新券定位偏低，新增仓位可多关注新券、次新券。年报后，转债蕴含的正股退市、信用违约等潜在的事件冲击概率增大，转债估值可能出现波动。
(国金基金：叶伟平，谢雨芮)
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