2022年02月21日
一、上周市场回顾
1、资金面
上周公开市场到期压力明显减小，央行回归至每日投放100亿7天逆回购的常态化操作，并于15日进行了3000亿MLF的续作，上周有2000亿MLF到期，MLF净投放1000亿，再叠加逆回购到期规模，公开市场累计净回笼1500亿。临近税期，银行间资金面由宽松逐步转向均衡，R001运行在1.86-2.16%区间，R007运行在2.05-2.15%区间。资金利率的抬升使得质押式回购成交量有所缩减，截止至周五，质押式回购成交量从前一周的5.44万亿缩减至4.99万亿。
央行公开市场本周共500亿元逆回购到期，其中周一到周五各到期100亿元。本周政府债（国债+地方债）计划发行3158亿，净融资额为1235亿，地方债发行节奏在加速。整体看，本周面临着税期、地方债供给放量、以及月末因素对资金面的扰动，但央行呵护流动性态度明确，市场杠杆率不高，预计流动性将维持均衡，资金利率小幅抬升。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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|
国债 |
2,000.00 |
501.70 |
1,498.30 |
2,932.20 |
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地方债 |
537.37 |
0.00 |
537.37 |
-200.84 |
|
政金债 |
1,294.00 |
0.00 |
1,294.00 |
1,689.70 |
|
国开债 |
540.00 |
0.00 |
540.00 |
210.00 |
数据来源：wind，2022-2-20
二级市场：
上周利率债多数期限收益率小幅上行，短端上行幅度大于长端。截止至2月18日，1年期国债收益率报1.9781%，较2月11日上行5.89BP；10年期国债收益率报在2.7975%，较2月11日上行0.84BP。中债总财富指数微涨0.01%，其中，1-3、3-5年指数涨幅较大，7-10年指数跌幅较大。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2022-01-07 |
209.09 |
192.69 |
206.09 |
218.36 |
212.65 |
|
2022-01-14 |
209.60 |
192.92 |
206.53 |
218.91 |
213.28 |
|
2022-01-21 |
210.82 |
193.48 |
207.71 |
220.51 |
214.82 |
|
2022-01-30 |
211.17 |
193.69 |
208.03 |
221.00 |
215.19 |
|
2022-02-11 |
210.52 |
193.74 |
207.57 |
220.12 |
214.12 |
|
2022-02-18 |
210.55 |
193.83 |
207.68 |
220.00 |
214.10 |
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指数涨跌 |
0.01% |
0.05% |
0.05% |
-0.06% |
-0.01% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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|
企业债 |
67.30 |
45.56 |
21.74 |
77.06 |
|
公司债 |
483.94 |
170.26 |
313.68 |
272.72 |
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中期票据 |
703.20 |
122.30 |
580.90 |
484.95 |
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短期融资券 |
1,201.30 |
618.50 |
582.80 |
603.90 |
数据来源：wind，2022-2-20
二级市场：
上周，利率债和信用债财富指数均微涨，信用债指数涨幅更大。
信用债收益率短久期以小幅下行为主，中长久期上行幅度较大。信用利差方面，短久期大幅压缩，中长久期走阔幅度较大。分行业看，煤钢材收益率和利差上行较多，工商业集团下行较多。
信用事件方面，龙光、时代中国、正荣、中梁等公司海外评级被调降，福建阳光、阳光城境内评级被调降；正荣地产预计无法解决2022年3月到期债务，拟就若干建议豁免及修订进行同意征求；融信中国3月1日到期美元债价格大幅波动。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2022-01-07 |
197.30 |
180.38 |
195.59 |
211.00 |
227.31 |
|
2022-01-14 |
197.56 |
180.56 |
195.88 |
211.30 |
227.75 |
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2022-01-21 |
198.00 |
180.77 |
196.35 |
211.92 |
228.52 |
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2022-01-30 |
198.30 |
180.95 |
196.66 |
212.39 |
229.14 |
|
2022-02-11 |
198.44 |
181.19 |
196.81 |
212.38 |
229.19 |
|
2022-02-18 |
198.50 |
181.31 |
196.88 |
212.32 |
229.17 |
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指数涨跌 |
0.03% |
0.07% |
0.04% |
-0.03% |
-0.01% |
4、可转债
上周A股成长板块轮动反弹、整体多数上涨。上证综指全周上涨0.8%，创业板指全周上涨2.93%。从宏观上看，经济稳增长预期持续加强，菏泽、重庆等地下降首套房贷比例增强基本面回暖预期，流动性维持宽松。俄乌局势反复发酵，但对全球资本市场的影响开始边际趋弱，部分大宗商品如原油、铝等在连续上涨后开始回落，投资者对于通胀担忧回落，人民币上周处于升值状态。此外，美联储公布1月FOMC会议纪要，并未提供更多增量信息。从估值上看，部分高景气赛道品种快速下跌后，已经出现相对性价比。从资金上看，北上资金小幅净流出，融资资金转为净流入，新成立偏股类公募基金继续遇冷，ETF净赎回，重要股东净减持规模扩大。
中证转债周跌3.01%，经历周一、二的暴力压估值后，本周三至周五转债市场情绪有所修复，呈现缩量上涨，整体走势与正股接近。目前各品种估值点位依然处于历史较高水平，高平价品种估值压缩较快，低平价体现了避险特性，但估值的历史分位数较高。
二、本周市场展望
经济基本面
1、1月份通胀数据点评
2月16日，统计局公布1月份通胀数据，CPI同比0.9%（前值1.5%），PPI同比9.1%（前值10.3%）。
首先，1月份CPI低于市场普遍预期均值1.1%，1月份由于天气严寒、临近春节等因素，通胀环比季节性上行，不过今年1月份CPI环比为0.4%，显著弱于季节性水平，主因是猪肉价格环比下降。
其次，1月份PPI略低于市场预期均值9.2%，PPI环比-0.2%（前值-1.2%），PPI环比降幅收窄，主要是地缘政治紧张局势加剧，国际原油价格上涨，海外需求修复，有色价格转涨。
前瞻性地看，春节过后，蔬菜价格快速回落，猪肉价格继续回落，CPI短期仍将保持低位，3月份之后随着基数走低，CPI可能探底回升。PPI在去年高基数下同比回落的趋势较明显，但海外需求修复叠加地缘政治的冲击，PPI韧性较强。
政策面
1、多地下调首套房首付比例
上海证券报记者近期从重庆、江西赣州的地产中介处了解到，春节假期前后，当地不少银行已经将购买首套房的首付比例降至20%。业内人士认为，房贷首付政策松动并不意外。近期，已有20多个城市上调住房公积金贷款额度、降低二套房首付比例等。
2、四大行同步下调广州房贷利率
上海证券报记者从贝壳找房等地产中介处获悉，2月21日起，四大行同步下调广州地区房贷利率。其中，首套房贷利率从此前的LPR+100BP（5.6%）下调至LPR+80BP（5.4%），二套房贷利率LPR+120BP（5.8%）下调至LPR+100BP（5.6%）。
三、固定收益投资策略
1、利率债
上周债市收益率上行为主，放松首贷首付比例意味着房地产调控政策有所松动，带动利率上行。
从经济基本面上看，1月份通胀数据回落，疫情反复、居民收入增长缓慢等对需求构成负面影响。从高频数据看，商品房销售面积在节后季节性回升，但仍然弱于历史同期水平，水泥出货、钢材成交亦有所回升，但同样弱于季节性水平。
从政策面看，部分地市下调首套房首付比例，广州下调房贷利率这些举措释放出房地产调控放松的信号，以此带动房贷需求进而起到稳预期的作用。从货币政策看，最新一期的货币政策报告显示，“三重压力”之下，货币宽松的基调未变。
从债市策略上看，当前处于宽信用的初期，政策动员已经发出，宽信用的实效需要进一步验证，而宽货币的基调并未改变。宽货币、宽信用的宏观环境往往对应着利率震荡加剧，但利率的趋势反转需要看到经济数据好转和货币政策收紧，当前为时尚早，交易盘需要把握好节奏。
2、信用债
信用债策略方面，菏泽、重庆、赣州等地部分银行将首套房的贷款首付比例调整为20%，此外，东方资产、兴业银行、平安银行等金融机构均拟发行金融债用于房企并购及纾困，金融机构对房地产行业的支持持续加深。与此同时，房价指数环比仍未转正、北京拍地仍由央企国企主导、房企持续暴雷，市场、房企、居民的预期改善情况仍需持续关注。当前仍建议选取央企、国企地产债。城投方面，甘肃、云南等弱区域不断释放当地政府增加支持的利好信息，津城建半年期左右产品的一级新发利率持续走低，网红区域的信用风险或边际收敛，但散点爆发的信用事件需关注，包括丰县及徐州陷入舆论风波、株洲及湘潭平台领导频繁落马等，散点爆发的信用事件可能影响当地平台的市场化再融资能力，关注后续事态发酵情况。当前仍建议在融资环境较好的区域挖掘。周期方面，上周在政策压力之下煤矿纷纷下调煤价，但煤企盈利仍较好；铁矿石在政策压力之下降价，钢企盈利边际好转，周期类产业债安全边际尚可，可适当挖掘中等资质主体。
3、转债
目前，股市受益于流动性及稳增长仍有较高的值博率，且经过风险释放后部分板块的性价比上升。转债高估值虽然有所压缩，但距离合意区间仍有一段距离。在盈利加速下行、国内稳增长政策逐步加码但是效果尚未完全显现、海外缩表风险不断发酵的情况下，成长板块和稳增长板块可能相互轮动，波动增大。二月逐步进入对于两会的预期阶段，部分题材型品种可能存在机会。新能源中仍在提速的高景气细分领域、景气反转的PCB等、消费类中生猪养殖、部分食品饮料个券可作为底仓均衡配置。银行四季度业绩超预期，在绝对价格低、宏观环境适配的情况也是底仓的优选。投资者高度关注赎回，重视个券安全边际，并重视流动性，留好退出通道。
(国金基金：叶伟平)
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