2021年10月11日
一、上周市场回顾
1、资金面
9月最后一周（9/27-9/30）央行每日进行1000亿14天逆回购投放，公开市场实现净投放2800亿。10月8日至9日，跨季后公开市场操作缩量，恢复到100亿逆回购操作常态，节后净回笼3200亿。受跨季跨节因素影响，整体资金面呈现量足价高态势，跨季资金利率大幅上行，节后资金利率回落。根据季节性规律，9月回购成交量通常会较8月回落，今年9月月均质押式回购成交量4.08万亿，回落幅度超过往年同期水平。
本周央行公开市场共有5100亿元逆回购到期，其中周一到期2000亿元，周二至周四均到期1000亿元，周五到期100亿元。此外周五（10月15日）还有5000亿元MLF到期。本周政府债（国债+地方债）发行量为2648亿，到期量较大，净融资额为-137亿。大量逆回购到期、地方债发行加速再叠加季初缴税因素，国庆节后资金面临一定的缺口，关注央行在15日MLF到期时的操作情况。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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国债 |
900.00 |
750.00 |
150.00 |
301.90 |
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地方债 |
0.00 |
19.85 |
-19.85 |
-1,089.62 |
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政金债 |
140.00 |
0.00 |
140.00 |
-365.00 |
|
国开债 |
0.00 |
0.00 |
0.00 |
-210.00 |
数据来源：wind，2021-10-10
二级市场：
上周利率债主要期限收益率多数上行，仅一年期收益率下行，长端上行幅度大于中短端。截至10月09日，1年期国债收益率为2.3252%，较上周四下行0.75BP；10年期国债收益率报2.9186%，较上周四上行4.1BP。中债总财富指数窄幅震荡，其中1-3年指数小幅上涨，7-10年指数出现明显下跌：
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2021-09-03 |
206.11 |
190.62 |
203.26 |
214.72 |
209.43 |
|
2021-09-10 |
205.92 |
190.57 |
203.08 |
214.59 |
209.15 |
|
2021-09-17 |
205.84 |
190.57 |
203.01 |
214.51 |
208.97 |
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2021-09-24 |
206.11 |
190.75 |
203.25 |
214.81 |
209.29 |
|
2021-09-30 |
206.19 |
190.86 |
203.36 |
214.96 |
209.30 |
|
2021-10-08 |
206.13 |
190.95 |
203.39 |
214.88 |
209.09 |
|
指数涨跌 |
-0.03% |
0.05% |
0.01% |
-0.04% |
-0.10% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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|
企业债 |
0.00 |
3.80 |
-3.80 |
-53.36 |
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公司债 |
3.10 |
48.24 |
-45.14 |
18.43 |
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中期票据 |
75.00 |
35.00 |
40.00 |
-67.70 |
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短期融资券 |
333.00 |
300.30 |
32.70 |
250.50 |
数据来源：wind，2021-10-10
二级市场：
国庆前最后一周，中债总财富指数下跌，中债信用债总财富指数上涨。
各等级各期限产业债和城投债收益率普遍上行。
信用利差方面，各等级各期限产业债和城投债利差普遍走阔。期限利差方面，产业债3Y-1Y和5Y-3Y期限利差分化；城投债 3Y-1Y和5Y-3Y期限利差普遍收窄。分行业看，3YAA等级各行业收益率普遍上行，煤钢材、化工上行较多；信用利差普遍走阔，煤钢材、化工和有色走阔较多。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2021-09-03 |
195.22 |
178.95 |
193.42 |
208.74 |
222.83 |
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2021-09-10 |
195.20 |
178.96 |
193.40 |
208.63 |
222.83 |
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2021-09-17 |
195.14 |
179.00 |
193.31 |
208.48 |
222.94 |
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2021-09-24 |
195.21 |
179.09 |
193.38 |
208.50 |
223.06 |
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2021-09-30 |
195.24 |
179.19 |
193.39 |
208.41 |
223.07 |
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2021-10-08 |
195.36 |
179.27 |
193.52 |
208.56 |
223.27 |
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指数涨跌 |
0.06% |
0.04% |
0.07% |
0.07% |
0.09% |
4、可转债
上两周（2021.09.27-2021.10.10）权益市场走势分化，其中上证50涨幅最大，大盘继续跑赢中小盘。从宏观上看，工业企业利润超预期下滑、大宗商品价格高位运行、“双控”限产也造成了一定的压力，9月PMI落入收缩区间，制造业供需两端同现萎缩。从信息面上看，10月4日美国贸易代表戴琦称美方无意“激化”与中国的贸易紧张局势；10月6日，杨洁篪同沙利文举行会晤，双方同意采取行动，避免冲突对抗，共同努力推动中美关系重回健康稳定发展的正确轨道；中美关系出现回暖迹象。资金面上，月末维稳央行实现净投放3300亿元，10月8、9日实现净回笼3200亿元。北上资金小幅净流入，融资资金继续净流入，节前新成立偏股类公募基金较前期下降，ETF小幅净申购；重要股东二级市场净减持规模扩大。
上两周（2021.09.27-2021.10.10），转债市场整体下跌。其中，中证转债下跌1.55%。转债成交量小幅下跌，日均成交额691.72亿元。转债市场整体的纯债溢价率继续下跌，转股溢价率基本持平，通信、钢铁的平均转股溢价率最低。
二、本周市场展望
经济基本面
1、9月份PMI数据点评
9月30日统计局公布9月份官方制造业PMI数据为49.6（前值50.1），分项看生产49.5（前值50.9），新订单49.3（前值49.6）。
首先，9月份PMI滑落至收缩区间，生产、新订单均回落，且都处于收缩区间，显示9月份供需均有走弱的态势。9月份以来，能耗双控、限电对生产及需求端均造成不利影响；
其次，尤其值得注意的是主要原材料购进价格指数进一步上行至63.5（前值61.3），9月份煤炭、石油等能源价格，以及甲醇、纯碱等部分大宗商品价格大幅上行，能源、原材料价格上涨对企业盈利造成负面影响在加剧。我们预计9月份PPI将创新高，在10.3%左右。
2、国庆长假旅游数据
经文化和旅游部数据中心测算，10月1日至7日，全国国内旅游出游5.15亿人次，按可比口径同比减少1.5%，按可比口径恢复至疫前同期的70.1%。实现国内旅游收入3890.61亿元，同比减少4.7%，恢复至疫前同期的59.9%。
今年国庆黄金周旅游出行人数和旅游收入同比均减少，显示消费的恢复仍然乏力，疫情、居民收入增速放缓等因素对消费构成抑制。
政策面
1、媒体报道专项债发行加速
9月30日，21世纪经济报道消息称，地方专项债需在11月底前发行完毕，不再为12月预留额度。
2、央行、银保监会联合召开房地产金融工作座谈会
9月29日，人民银行、银保监会联合召开房地产金融工作座谈会。会议强调，金融部门要认真贯彻落实党中央、国务院决策部署，围绕“稳地价、稳房价、稳预期”目标，准确把握和执行好房地产金融审慎管理制度，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，持续落实好房地产长效机制，加快完善住房租赁金融政策体系。会议要求，金融机构要按照法治化、市场化原则，配合相关部门和地方政府共同维护房地产市场的平稳健康发展，维护住房消费者合法权益。
3、国常会部署做好今冬明春电力和煤炭等供应工作
10月8日李克强总理召开国务院常务会议，进一步部署做好今冬明春电力和煤炭等供应，保障群众基本生活和经济平稳运行。会议要求改革完善煤电价格市场化形成机制。有序推动燃煤发电电量全部进入电力市场，在保持居民、农业、公益性事业用电价格稳定的前提下，将市场交易电价上下浮动范围由分别不超过10%、15%，调整为原则上均不超过20%，并做好分类调节，对高耗能行业可由市场交易形成价格，不受上浮20%的限制。鼓励地方对小微企业和个体工商户用电实行阶段性优惠政策。
三、固定收益投资策略
1、利率债
节后利率明显上行，美债收益率上行，10年期美债突破1.6%，能源等大宗商品上涨，加剧了市场对通胀的担心，国内债市亦明显回调。
从经济基本面上看，经济下行的压力进一步加大，9月份官方制造业PMI已经跌落至收缩区间，显示了供需双弱的格局。能耗双控继续对产出和价格产生影响，高耗能行业受限电的背景下，产出下降，价格攀升。国庆旅游数据显示消费恢复仍然缓慢，而出口受原材料成本、运价等因素影响，尽管出口金额有韧性，但企业盈利下降，叠加去年的高基数在四季度更为显著，出口增速亦面临下行压力，总体看，经济基本面依然对债市有利。
从政策面看，近期央行多次强调“增强信贷总量增长的稳定性”。财政也有发力空间，根据最新消息专项债或在11月底前发行完毕，供给放量对于社融增速有所支撑，另外，央行在。10月份由于税期、政府债发行，后期资金面缺口较大。
从债市策略上看，近期债市大幅调整，在通胀高企、美联储taper、美债收益率明显上行的背景下，货币政策边际进一步放松的空间不大，市场前期对宽松预期的落空导致债市大幅调整。接下来，债市仍将需要消化地方债供给增多、税期等资金面的扰动因素，总体看，当前债市面临的利空因素增多。但是，毋庸置疑的是，经济下行压力在加大，债市最坚实的基本面基础仍然存在，货币政策短期看难以进一步放松，但是经济下行的压力下也难以收紧。预计10年期国债调整的空间有限，关注调整之后的机会。
2、信用债
总体来看，信用债收益率整体上行，中短期信用债收益率上行幅度较大，利差持续走阔。隐含评级AA及AA（2）城投债收益率仍处历史低位，信用利差偏薄。目前地产调控政策仍持续趋严，城投方面，隐债监管态度仍有保有压，当前信用策略仍建议不做过度下沉。
信用事件方面，地产债方面，恒大风险继续发酵，花样年10月4日美元债违约，地产债持续处于风暴之中，在地产债主体政策持续趋严之下，关注地产行业的重点个体信用风险压力和风险传导。城投债方面，9月28日兰州建投化债文件流出后，子公司兰州城投债券频繁出现高估值成交，考虑到两家主体短期的流动性压力较大、市场担忧情绪发酵、再融资不畅等因素，目前两主体已列入主体临时限制库。
3、转债
目前，债市走弱+股市结构性机会给转债造成压力，投资者对各板块的认识存在分歧，市场轮动较快，波动性加大。历史上看，三季报对节后行情的解释力度一般较强，行业选择上，建议低估值+三季报的绩优个股，关注上游能源链（石化油服）及铝、磷氟化工等前期调整充分的周期品、电力、券商、工业软件、新能源基建等， 同时，上市初期收集优质新券依然是较好的策略。
(国金基金：叶伟平)
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