2021年08月09日
一、上周市场回顾
1、资金面
跨月后央行重新回归每日100亿逆回购投放，全周公开市场实现净回笼400亿。8月初资金面宽松，符合季节性规律。DR007均值在1.98%，DR001均值在1.79%，为近半年来偏低水平。
央行公开市场本周共500亿元逆回购到期，其中，周一到周五分别到期100亿元。本周政府债（国债+地方债）发行2231亿，净融资633亿，8月累计净融资仅为-256亿。地方债发行仍未放量，但从发行计划看市场普遍预计8月发行量超万亿，供给压力后置对8月下半月的资金面造成一定的扰动。当前资金面宽松主要为降准效应、地方债发行节奏慢等原因。但资金利率定价锚并未发生变化，地方债供给节奏存在较大的不确定性，预计DR007将回归至政策利率附近。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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国债 |
2,052.20 |
0.00 |
2,052.20 |
2,244.50 |
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地方债 |
1,390.60 |
805.57 |
585.03 |
-969.22 |
|
政金债 |
1,021.10 |
470.00 |
551.10 |
541.80 |
|
国开债 |
480.00 |
440.00 |
40.00 |
-372.20 |
数据来源：wind，2021-08-08
二级市场：
上周利率债长短端收益率涨跌分化，长端收益率下行幅度较大。截至8月6日，1年期国债收益率为2.1514%，较上周五上行1.68BP；10年期国债收益率报2.8139%，较上周五下行2.24BP。中长端表现好于短端，中债总财富指数7-10年涨0.29%，而1-3年涨幅仅为0.06%。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2021-07-02 |
202.17 |
188.93 |
200.20 |
210.68 |
204.45 |
|
2021-07-09 |
203.12 |
189.24 |
200.82 |
211.66 |
205.60 |
|
2021-07-16 |
203.90 |
189.59 |
201.51 |
212.57 |
206.55 |
|
2021-07-23 |
204.56 |
189.97 |
202.09 |
213.25 |
207.21 |
|
2021-07-30 |
205.26 |
190.12 |
202.50 |
214.02 |
208.37 |
|
2021-08-06 |
205.73 |
190.24 |
202.77 |
214.35 |
208.98 |
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指数涨跌 |
0.23% |
0.06% |
0.13% |
0.16% |
0.29% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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|
企业债 |
58.60 |
76.60 |
-18.00 |
-89.32 |
|
公司债 |
772.05 |
382.44 |
389.61 |
388.83 |
|
中期票据 |
523.51 |
550.10 |
-26.59 |
-257.54 |
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短期融资券 |
713.90 |
1,048.60 |
-334.70 |
-322.47 |
数据来源：wind，2021-08-08
二级市场：
上周，利率债指数和信用债指数均上涨，利率债指数涨幅更大。产业债和城投债各等级各期限收益率普遍下行，且下行幅度较大。信用利差方面，中短期限产业债利差普遍收窄，长期限产业债利差普遍走阔；城投债各期限各品种利差普遍收窄，3Y期产业债和城投债利差收窄幅度大。期限利差方面，产业债3Y-1Y期限利差普遍收窄，5Y-3Y均走阔；城投债 3Y-1Y期限利差高资质品种走阔，中低资质收窄， 5Y-3Y期限利差普遍收窄。分行业看，3YAA等级各行业收益率均下行，电力电网、煤钢材下行较多；信用利差均收窄，电力电网、煤钢材下行较多。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
|
2021-07-02 |
193.20 |
177.82 |
191.31 |
205.88 |
218.64 |
|
2021-07-09 |
193.60 |
177.96 |
191.75 |
206.55 |
219.54 |
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2021-07-16 |
194.05 |
178.11 |
192.21 |
207.30 |
220.64 |
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2021-07-23 |
194.32 |
178.23 |
192.50 |
207.72 |
221.24 |
|
2021-07-30 |
194.47 |
178.33 |
192.63 |
207.90 |
221.63 |
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2021-08-06 |
194.72 |
178.47 |
192.90 |
208.31 |
222.15 |
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指数涨跌 |
0.13% |
0.08% |
0.14% |
0.20% |
0.24% |
4、可转债
上周中证转债指数上涨1.29%，涨幅略低于主要股指，成交依然火热。转债估值和平均绝对价格继续上行，转股溢价率处于历史90%以上分位数，价格中位数处于历史80%以上分位数，平价-平价溢价率角度看，整体处于绝对价格高、估值贵的状态，逐渐趋于“泡沫化”。市场延续了小规模转债、高价转债涨幅更优的风格，日渐稀少的双低标的值得珍惜。
二、本周市场展望
经济基本面：7月份通胀数据点评
8月9日，统计局公布7月份通胀数据显示，CPI同比为1%（前值1.1%），PPI同比为9%（前值8.8%）。
首先，7月份通胀数据超预期，市场预期的均值CPI为同比0.8%，PPI为同比8.8%，通胀超预期，主要是7月份国际原油价格处于高位震荡，煤炭由于迎峰度夏，价格亦处于高位，工业品的价格涨幅有所扩大，导致PPI超预期上涨。从CPI看，7月份多地遭遇暴雨洪涝灾害，蔬菜价格环比上涨，猪肉价格在收储政策的支持下，降幅收窄，而国内成品油价格上涨，交通出行的价格亦有所上涨。
前瞻性地看，PPI仍将高位徘徊，9月份、10月份在去年的高基数下，甚至将有所反弹。CPI在8月份同比或有小幅下降，而9-11月份在去年的低基数下降有所反弹，但CPI总体压力不大。
政策面：地方将预留部分专项债额度12月发行明年额度将保持较高水平
8月9日，21世纪经济报道消息称，记者从多位地方财政、地方债承销行人士处获悉，按照监管要求，地方将预留部分专项债额度在今年12月发行，这部分资金需在明年年初支出形成实物工作量。国家发改委7月初向地方下发通知，要求做好2022年地方专项债项目前期工作。按照要求，在已反馈的2021年专项债准备清单中拟发行专项债券确定实施的项目，地方要抓紧完成项目各项前期工作，并于8月26日前报送国家发改委。同时，统筹考虑在建项目和新开工项目资金需求，做好明年上半年专项债项目准备工作，各地要在10月底前将一批符合条件、已完成前期工作的项目录入重大项目库，确保这批项目具备尽快开工建设的条件。
三、固定收益投资策略
1、利率债
上周利率表现不一，长端5-10年收益率下行，而短端1-3年期收益率则略有上行，局部疫情的扩散是导致债市收益率下行的主要因素。
从经济基本面上看，7月份通胀数据高于预期，但并不会对政策构成掣肘。7月份进出口数据低于预期，近期南京、扬州、郑州等局部地区疫情再度爆发，此次由德尔塔变异毒株引发的疫情，传播速度更快，转阴时间更长，给防疫工作带来挑战。各地通过加强核酸检测、限制出行、取消聚集性活动等方式来应对，对消费、旅游等构成较大的负面影响。总体看，内外需当前均面临下行压力。
从政策面看，7.30政治局会议对经济形势的判断更为谨慎，删除了“窗口期”、“不急转弯”等表述，政策更加着眼于经济不稳固、不均衡等因素，自7月7日国常会提出适时降准，到7月9日央行宣布降准，货币政策转松的信号较强。从财政政策看，今年下半年财政发债的余额较大，但财政依然会根据经济下行的压力相机抉择。
从债市策略看，7月7日国常会提出“降准”以来，10年期国债下行已逾25bp，利率在短期内下行幅度较大，累积了较多的获利盘。8月9日21世纪报道关于地方专项债的消息引燃了市场对利率供给放量的担忧，叠加资金面异常紧张，债市得以大幅回调。我们倾向于认为，当前经济基本面、政策面并无不利变化，债市调整主要受止盈盘和市场情绪影响，欠配的压力依然存在，为债市的调整设置了天花板，对于交易盘，我们倾向于认为利率调整仍然是机会。
2、信用债
上周信用债收益率保持普遍下行，中短期限产业债和各期限城投债利差整体收窄。3Y期信用债利差收窄幅度最大，反应了市场机构拉长久期的需求。当前城投债抱团现象加剧，从风险与收益配比角度考虑，城投债投资性价比继续降低，城投融资收紧与定价层面的脱离进一步加剧，而久期策略的收益性价比也在继续下降。
信用事件方面，近期恒大成为市场关注焦点，关联负面舆情较多（包括标普下调其评级、广告费支付逾期等），其离岸和在岸债券均发生剧烈波动，关注恒大风险发酵对地产债板块的冲击。政策方面，8月6日晚《关于促进债券市场信用评级行业健康发展的通知》正式发布，自2022年8月6日起施行，文件表明了把评级需求交还市场、创造竞争环境并倒逼评级质量升级的诉求，文中还提到地方政府债券也将有评级区分度的体现，预计文件的影响集中在2022年跟踪评级时开始体现。
当前中高资质信用利差已经降至历史低位，市场有资质下沉的迹象，但弱资质主体融资在永煤事件后修复仍然较困难，未来仍面临违约事件对弱资质主体造成的冲击。投资组合不应过度下沉资质，仍需保持谨慎，降低风险偏好，回归基本面，投资向高资质主体靠拢。此外，永煤违约后，市场亦加强了质押券的筛查，具体提高质押券标准，杠杆策略需要根据持仓利率债、高资质信用债的情况酌情制定。
3、转债
目前，转债整体估值已处于高位，股市进入高波动区，热门赛道拥挤程度继续上升。投资者择券受限情况较为严重，一些热门赛道存量转债估值已透支正股涨幅，如后续市场出现调整或者风格转换，有触发转债正股和转债估值双杀的风险。周末美联储Taper预期渐浓，美国十年期国债上行、黄金向下、道指强于纳指可能成为触发风格再调整的左侧因素。行业选择上，建议短期回避涨幅过快的高价赛道券，关注调整幅度较大、近期出现企稳的部分白马类个券。
(国金基金：叶伟平)
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