2021年06月28日
一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行公开市场前三个交易日延续100亿逆回购操作，周四开始，为维护半年末流动性平稳，央行将逆回购操作量提升到300亿，全周公开市场净投放500亿，加大逆回购投放意在向市场传递维护资金面稳定的信号。资金面表现的较为分裂，央行加大投放后，隔夜利率大幅走低，周五DR001仅在1.53%水平，为3月以来低位。而跨季品种7天与隔夜相反，整体表现为非银紧银行稳，R007隔夜上到2.73%高位，为2月以来偏高的水平，而DR007在央行加大投放后持续走低，周五收于2.20%，R007和DR007利差扩大。另外，上周回购成交量明显扩大，周四甚至达到了4.8万亿的高位。
央行公开市场本周共900亿元逆回购到期，其中，周一到周三各有100亿元逆回购到期，周四和周五各有300亿元到期。本周因跨季政府债（国债+地方债）仅发行725亿，而到期规模较大，政府债净回笼达到1443亿。当前机构流动性分层加剧以及整体杠杆水平不低，意味着跨季后短期内资金或不会出现大幅放松。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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国债 |
151.90 |
200.00 |
-48.10 |
-774.00 |
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地方债 |
1,285.50 |
813.34 |
472.16 |
-1,047.36 |
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政金债 |
1,237.00 |
80.00 |
1,157.00 |
369.50 |
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国开债 |
520.00 |
30.00 |
490.00 |
230.00 |
数据来源：wind，2021-06-27
二级市场：
上周各期限债市收益率普遍下行，资金面宽松，央行上周四、周五连续净投放释放维稳跨季资金的信号，中短端利率下行幅度大。1年期国债收益率为2.4437%，较上周五下行8.37BP；10年期国债收益率报3.0827%，较上周五下行3.75BP，10y-1y国债利差走阔。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2021-05-21 |
201.81 |
188.31 |
199.60 |
210.22 |
204.04 |
|
2021-05-28 |
201.82 |
188.32 |
199.55 |
210.18 |
204.05 |
|
2021-06-04 |
201.76 |
188.41 |
199.54 |
210.20 |
203.84 |
|
2021-06-11 |
201.46 |
188.35 |
199.41 |
209.99 |
203.63 |
|
2021-06-18 |
201.44 |
188.42 |
199.46 |
210.02 |
203.65 |
|
2021-06-25 |
201.98 |
188.75 |
199.99 |
210.46 |
204.21 |
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指数涨跌 |
0.27% |
0.18% |
0.26% |
0.21% |
0.27% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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|
企业债 |
104.60 |
66.81 |
37.79 |
23.41 |
|
公司债 |
877.80 |
234.97 |
642.83 |
410.95 |
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中期票据 |
569.10 |
287.70 |
281.40 |
124.00 |
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短期融资券 |
1,302.30 |
1,031.60 |
270.70 |
336.60 |
数据来源：wind，2021-06-27
二级市场：
上周信用债收益率下行幅度不及利率债，信用利差走阔。产业债收益率下行，城投债短久期AA(2)和中长久期高资质品种收益率下行幅度较大。信用利差方面，产业债和城投债利差均走阔，中长久期走阔较多。期限利差方面，高资质城投债3Y-1Y期限利差压缩明显，AA(2)走阔明显。分行业看，各行业3YAA等级收益率分化，工商业集团、大消费类、机械、房地产上行较多；信用利差走阔，工商业集团、大消费类、机械、房地产走阔较多。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
|
2021-05-21 |
192.42 |
177.26 |
190.56 |
204.85 |
217.12 |
|
2021-05-28 |
192.60 |
177.30 |
190.76 |
205.16 |
217.63 |
|
2021-06-04 |
192.70 |
177.41 |
190.84 |
205.28 |
217.88 |
|
2021-06-11 |
192.63 |
177.49 |
190.71 |
205.13 |
217.77 |
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2021-06-18 |
192.67 |
177.57 |
190.72 |
205.15 |
217.76 |
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2021-06-25 |
192.89 |
177.68 |
190.97 |
205.44 |
218.04 |
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指数涨跌 |
0.11% |
0.06% |
0.13% |
0.14% |
0.13% |
4、可转债
上周中证转债指数收涨2%，日均成交量回升10%。个券全面上涨，转股溢价率小幅回落，高平价、中低评级、中小规模券表现居前。转债的平均绝对价格仍处于中位略偏高水平，转债的估值处于近3年以来中等偏低，从估值上看不构成压制。上周无新券上市，前期发行转债将于近期集中上市交易。上周涨幅排名靠前的可转债主要来自化工和电气设备；排名靠后的主要来自于计算机和机械设备。
二、本周市场展望
经济基本面：
1、高频数据跟踪
上周水泥出货有所上升，库存亦略有下降，水泥价格降幅明显，钢材的累库速度亦有所放慢。水泥、钢材的价格下行后，对需求的抑制有所缓释。上周国际原油价格继续上涨，并突破75美元，国内动力煤的价格亦上涨至高位。大宗商品价格总体仍然处于高位，PPI通胀的压力较大。猪肉价格继续处于低位，生猪期货价格在上周创出低点之后反弹，农产品批发价格仍然在下行，CPI压力不大。
政策面:
1、发改委：预计7月份煤价将进入下降通道
据新华社6月27日消息，国家发改委经济运行调节局有关负责人6月26日表示，近期，煤炭市场价格虽有反弹迹象，但主要是中长期合同以外的市场煤报价上涨，成交量较少。从原因看，主要受迎峰度夏能源需求增长预期、部分煤矿停产等因素影响。随着夏季水电、太阳能发电增长，以及煤炭产量和进口量增加，煤炭的供需矛盾将趋于缓解，预计7月份煤价将进入下降通道，价格将出现较大幅度下降。
三、固定收益投资策略
1、利率债
上周债市收益率下行，中短端品种收益率下行幅度大，尤其是3年期、5年期国开前期收益率上行明显的品种，在上周收益率明显下行，央行净投放、资金面宽松是债市收益率下行的主要原因。
从经济基本面上看，经济修复的动能走弱。5月份社融、投资、消费等重磅经济数据走弱，从6月份的高频数据看，水泥、钢材的需求受到价格走高的抑制，放贷利率走高、放贷额度紧张亦抑制了房地产的需求。从通胀数据看，大宗商品价格有涨有跌，但总体看6月份PPI仍处于高位，猪肉价格继续下行，CPI压力不大。
从政策面看，上周周四、周五央行持续净投放跨季资金，释放了维稳资金面的信号。存款利率报价机制改革有新的进展，这对于降低商业银行负债端成本，进而降低实体融资成本具有积极意义。金融时报6月20日发文意在打消市场主体对流动性产生的不必要的担忧，货币政策仍然稳字当头。
从债市策略上看，债市收益率从6月18日50年期国债发行完之后开始下行，机构行为性因素对债市的打压消除，收益率下行从超长端、长端传导至中短端，上周在资金面宽松、央行公开市场净投放的作用下，中短端利率下行幅度较大。不过值得注意的是，资金面宽松、央行净投放的背景下，债市的杠杆抬升较快，质押式回购的成交量在上周一度突破4.8万亿，债市杠杆的上升易于引发资金面的波动和监管的关注，交易盘需要对此有所警惕，配置盘关注跌出来的价值，越跌越买。
2、信用债
上周，信用利差总体走阔，信用债收益率下行幅度不及利率。信用事件方面，上周天津市召开债市投资人恳谈会，有关领导表示天津已经从最困难的时候走了出来，步入产业升级、结构调整的正确轨道，经济形势不断向好，债务风险呈现整体呈收敛态势。国企改革成效显著，不会新增违约主体。总体看债市对恳谈会反应较为积极，天津区域龙头国企债成交收益率下行。
信用债融资在永煤事件后修复仍然较困难，弱资质主体未来仍面临较大债券滚续压力。投资组合不应过度下沉资质，仍需保持谨慎，降低风险偏好，回归基本面，投资向高资质主体靠拢。此外，永煤违约后，市场亦加强了质押券的筛查，具体提高质押券标准，杠杆策略需要根据持仓利率债、高资质信用债的情况酌情制定。
3、转债
上周在美联储 Taper QE预期扰动结束后，市场迎来较好的做多窗口，本周临近重要时间节点，同时进入中报披露期，业绩因素或成市场关注的焦点。转债供需方面，年报期后的集中发行潮已过，目前一级市场待发转债维持500亿规模，已发行待上市转债规模较大，达到308亿元，待上市的优质新券集中在汽车和新能源汽车、芯片、银行等。在当前市场环境下，预计热门新券定位不低，挖掘可能存在上市低估的机会。需求方面，二级债基规模持续扩大，需求依然较为强劲，有利于转债估值的维持。正股市场热点行业和主题切换较快，结构性行情特征明显，市场开始在成长的风格上形成共识，但前期成长类个券均已在高位，转债需注意止盈。如果认可转债估值已有不小幅度的回升，股市仍缺乏大行情的基础，那么优质新券与高性价比品种仍是核心组合。
(国金基金：叶伟平)
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