2021年05月24日
一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行公开市场逆回购投放500亿，逆回购到期600亿，MLF等量续作到期的1000亿，另外国库现金定存投放700亿，全口径净投放600亿。资金面整体宽松，资金价格继续小幅度的抬升，DR001从14日的1.81%上升到周五的1.97%，DR007从14日的1.99%上升到了周五的2.1%附近。临近税期且资金价格中枢持续小幅抬升，市场杠杆水平缩量，从14日的4.4万亿缩减至周五3.9万亿水平。
央行公开市场本周共500亿元逆回购到期，其中，周一到周五各有100亿到期。本周地方债发行3194亿，较上周多增了1000亿，发行压力较大，且临近月末，预计资金价格中枢将继续小幅度抬升。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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|
国债 |
957.80 |
0.00 |
957.80 |
208.10 |
|
地方债 |
2,154.04 |
708.53 |
1,445.51 |
-689.53 |
|
政金债 |
1,148.10 |
1,213.50 |
-65.40 |
-872.10 |
|
国开债 |
550.00 |
1,213.50 |
-663.50 |
-1,223.50 |
数据来源：wind，2021-05-23
二级市场：
上周各期限利率全线下行，资金面宽松，但隔夜资金价格有所抬升。中长端利率下行幅度超过短端，1年期国债收益率为2.3272%，较上周五下行0.28BP；10年期国债收益率报3.0876 %，较上周五下行5.46BP。10Y-1Y国债收益率利差走窄。中债总财富指数涨0.33%，7-10年期涨0.49%。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2021-04-16 |
200.17 |
187.32 |
198.21 |
208.45 |
201.97 |
|
2021-04-23 |
200.55 |
187.65 |
198.64 |
208.93 |
202.36 |
|
2021-04-30 |
200.60 |
187.74 |
198.61 |
209.01 |
202.44 |
|
2021-05-07 |
200.84 |
187.94 |
198.91 |
209.30 |
202.67 |
|
2021-05-14 |
201.15 |
188.08 |
199.12 |
209.60 |
203.04 |
|
2021-05-21 |
201.81 |
188.31 |
199.60 |
210.22 |
204.04 |
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指数涨跌 |
0.33% |
0.12% |
0.24% |
0.29% |
0.49% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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|
企业债 |
0.00 |
61.32 |
-61.32 |
-40.64 |
|
公司债 |
386.76 |
334.65 |
52.11 |
19.20 |
|
中期票据 |
248.00 |
466.50 |
-218.50 |
-57.60 |
|
短期融资券 |
947.90 |
889.20 |
58.70 |
654.90 |
数据来源：wind，2021-05-23
二级市场：
上周，信用债指数均上涨，产业债和城投债收益率多数下行，产业债1Y中低资质和3Y中高资质品种下行幅度更大；城投债中AA(2)仍是各期限中表现最突出的品种。信用利差方面，产业债和城投债短久期压缩，中长久期走阔为主。期限利差方面，产业债3Y-1Y期限利差走阔，5Y-3Y压缩；城投债3Y-1Y压缩，5Y-3Y走阔。分行业看，各行业3YAA等级收益率下行为主，大消费类、工商企业集团下行幅度较大；信用利差走阔为主，电力电网、交通运输走阔较多。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
|
2021-04-16 |
191.25 |
176.53 |
189.33 |
203.24 |
215.34 |
|
2021-04-23 |
191.52 |
176.69 |
189.61 |
203.62 |
215.80 |
|
2021-04-30 |
191.63 |
176.82 |
189.71 |
203.72 |
215.87 |
|
2021-05-07 |
191.83 |
176.97 |
189.91 |
203.98 |
216.16 |
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2021-05-14 |
192.15 |
177.13 |
190.26 |
204.49 |
216.69 |
|
2021-05-21 |
192.42 |
177.26 |
190.56 |
204.85 |
217.12 |
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指数涨跌 |
0.14% |
0.07% |
0.16% |
0.18% |
0.20% |
4、可转债
上周转债市场整体涨0.22%，溢价率略有回升，个券涨跌互现，高平价、大规模转债表现较好。转债的平均绝对价格仍处于中位水平，转债的估值亦处于近3年以来中等偏低，从估值上看不构成压制。转债成交有所回落，炒作个券现象减弱，日均成交额降至 765.67 亿元。个券上来看，医美主题的特一转债在正股带动下涨幅居前， 5月19日国常会提出要做好大宗商品保供稳价工作，周期转债受政策预期压制；锂电池及上游材料产业链上涨。
二、本周市场展望
经济基本面：
1、高频数据跟踪
上周水泥的出货率下降，水泥库存上升，水泥的需求边际有所转弱，但水泥价格上行并处于历史同期的高位，主要是原材料价格上涨所致。钢材社会库存继续下降85.4万吨，钢价回落，国常会要求打击大宗商品的恶意炒作，南华工业品指数周跌4.51%。
农产品价格、猪肉价格继续大幅下行，农业部猪肉平均批发价格上周五降至26.3元/公斤，回落至2019年8月猪肉价格大幅上涨之前的水平。
政策面:
1、国常会部署做好大宗商品保供稳价工作
5月12日，李克强总理主持召开国务院常务会议，部署做好大宗商品保供稳价工作，保持经济平稳运行。一要多措并举加强供需双向调节。落实提高部分钢铁产品出口关税、对生铁及废钢等实行零进口暂定税率、取消部分钢铁产品出口退税等政策，促进增加国内市场供应。着力调结构，抑制高耗能项目。发挥我国煤炭资源丰富优势，督促重点煤炭企业在确保安全前提下增产增供等措施，增加风电、光伏、水电、核电等出力，做好迎峰度夏能源保障。二要加强市场监管。加强期现货市场联动监管，适时采取有针对性措施，排查异常交易和恶意炒作行为。依法严厉查处达成实施垄断协议、散播虚假信息、哄抬价格特别是囤积居奇等行为并公开曝光。三要保持货币政策稳定性和人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，合理引导市场预期。帮助市场主体尤其是小微企业、个体工商户应对成本上升等生产经营困难。
2、央行官员发文：本轮大宗商品价格上行中长期上行趋势或已成型
央行上海总部调查研究部主任吕进中在《中国金融杂志》撰文指出，本轮大宗商品价格上行对宏观经济冲击存在一定的滞后影响，中长期上行趋势或已成型。在具体的应对措施上，文章称“一是采取措施抵御输入性影响。我国作为全球重要的大宗商品消费国，国际市场价格的输入性影响不可避免。建议坚持稳健货币政策，注重进出口平衡，增强汇率弹性，人民币适当升值，抵御输入性效应。”此外，亦要研究改进CPI核算方式，反映真实通胀水平。从目前看资产价格有纳入通胀考量的必要性，建议试点测算资产价格指数，并与CPI、PPI合成计算广义通胀指数。同时，探索优化货币政策对广义通胀指数的反应规则。
三、固定收益投资策略
1、利率债
上周资金面仍然宽松，利率明显下行，其中10年期国债估值下行接近6bp至3.09%以下，10年期国开债估值下行近6bp至3.48%，均跌破了1月份估值收益率的低点。
从经济基本面上看，经济修复的动能边际弱化，无论从生产端还是从需求端，4月份中的经济数据均有弱化的迹象，尤其值得注意的是4月份信贷、社融数据回落的幅度超预期，名义需求走弱的迹象较为明显。从通胀看，猪肉、农产品价格大幅下行，上周国常会打击大涨商品恶意炒作，部署保供稳价的工作，大宗商品价格继续大跌。
从政策面看，面对大宗商品价格大幅上涨带来的通胀压力，政策主要从调节供需、加强市场监管、稳定市场预期上着力，而货币政策依然保持流动性合理充裕，实施好直达货币政策工具，加大再贷款再贴现支持普惠金融力度，落实好小微企业融资担保降费奖补等政策，引导银行扩大信用贷款等措施降低实体融资成本。
从债市策略上看，经济基本面转弱，对债市变为有利。大宗商品价格上涨的态势亦得到明显抑制，货币政策依然更为侧重于降低实体融资成本，保持货币信贷和社融规模合理增长，对债市依然有利。债市经历了从春节以来的修复，收益率在上周已经突破1月份的低点。货币政策依然较为友好，预计债市仍然维持震荡修复的惯性。本周资金面将迎来缴税、利率债供给增加的负面冲击加大，需要对资金利率保持高度关注。若资金边际收紧引发债市收益率调整，是入场的机会。对于配置盘，经济的修复的高点、通胀的高点都将到来，当前点位具有较好的配置价值。
2、信用债
上周，机构投资信用债有拉长久期、下沉资质的倾向。市场对产业债短久期品种有下沉资质的倾向，城投债有向AA(2)下沉和向3Y拉长久期的双重动向，可能是欠配下资金在寻找新的标的，投资组合可予以关注。信用事件方面，惠誉下调象屿集团评级至BBB-，展望稳定，认为象屿集团业务状况日益商业化，与功能性政府相关企业在政府支持力度和违约带来的影响方面存在差异。近期象屿集团债券未能如期发行，后续应持续关注。山西煤企二级成交及估值继续恢复，晋能控股煤业估值收益率下行近20bp，但华阳新材料仍以高估值成交为主，估值收益率亦继续抬升。信用债融资在永煤事件后修复仍然较困难，弱资质主体未来仍面临较大债券滚续压力。投资组合不应过度下沉资质，仍需保持谨慎，降低风险偏好，回归基本面，投资向高资质主体靠拢。此外，永煤违约后，市场亦加强了质押券的筛查，具体提高质押券标准，杠杆策略需要根据持仓利率债、高资质信用债的情况酌情制定。
3、转债
上周转债市场估值略有回升。目前宏观流动性有所弱化、股市缺乏增量资金、一季报陆续兑现后将迎来较长业绩真空期，而成长性品种经过前期反弹再次达到高位，但短期资金面宽松，预计指数处于震荡的可能性大，仍以结构性行情为主。转债供需方面，本周将重启转债发行，近期鲜有提前赎回个券，市场规模料将持续上升。正股市场热点行业和主题切换较快，结构性行情特征明显，转债需注意止盈。总体来看，配置力量不弱的前提下，转债仍建议保持一定的仓位，加仓景气修复行业个券，如汽车及新能源汽车行业个券、有色、造纸、化工等行业个券，主题方面主要关注碳中和角度。此外，经过调整的价值龙头以及具有较高配置价值的大金融与公用类品种依然可以作为底仓。拟发行品种中优质个券比例提升，可关注基本面强劲个券，等待上市收集筹码的机会。
(国金基金：叶伟平)
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