2021年02月22日
一、上周市场回顾
1、资金面
节后央行公开市场进行了500亿逆回购操作，当周共有3800亿到期，另外央行对于2月18号到期的2000亿MLF进行了等额续作，节后累计资金净回笼3300亿。MLF等量续作体现了央行当前偏稳的态度，就地过年政策导致居民取现需求减少，所以即使节后央行回收流动性，市场资金利率依然呈现平稳向下的态势，目前隔夜资金利率已低于2%，7天利率已低于政策利率。
央行公开市场本周共900亿元逆回购到期。其中，周一有500亿到期，周二、周三无逆回购到期，周四和周五各有200亿到期。当前央行仍然是以稳为主的态度，公开市场节前投放较小因而节后到期压力不大，节前居民取现需求弱导致节后资金回流力度也不强，整体看对于流动性的干扰因素不多，预计资金面短期内仍趋于平稳
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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国债 |
200.00 |
2,124.00 |
-1,924.00 |
-1,924.00 |
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地方债 |
0.00 |
284.88 |
-284.88 |
-237.59 |
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政金债 |
360.00 |
2,500.00 |
-2,140.00 |
-2,333.30 |
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国开债 |
360.00 |
2,300.00 |
-1,940.00 |
-1,965.00 |
数据来源：wind，2021-02-21
二级市场：
上周周四节后开盘，央行公开市场大额净回笼，加之商品价格大幅上涨导致通胀预期上升，债市收益率以上升为主；但随后旗下金融时报刊文缓释了市场对资金面收紧的担心，债市收益率有所回落。截至2021年2月19日，较2月10日收盘，国债期货T2103收于97.065，累计下跌0.04%。1年期国债收益率为2.65%（下行5.09BP），10年期国债收益率为3.26%（上行4.14BP），短端上行幅度小于长端，10Y-1Y国债利差走扩。由于春节长假期间累积了部分票息收益，中债总财富指数微涨0.03%。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2021-01-15 |
198.29 |
186.06 |
196.85 |
207.03 |
200.04 |
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2021-01-22 |
198.57 |
186.12 |
197.03 |
207.14 |
200.47 |
|
2021-01-29 |
197.96 |
185.67 |
196.37 |
206.50 |
199.68 |
|
2021-02-05 |
197.71 |
185.64 |
196.13 |
206.30 |
199.25 |
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2021-02-10 |
197.77 |
185.81 |
196.28 |
206.41 |
199.15 |
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2021-02-20 |
197.83 |
185.98 |
196.39 |
206.41 |
199.12 |
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指数涨跌 |
0.03% |
0.09% |
0.06% |
0.00% |
-0.01% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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企业债 |
0.00 |
26.24 |
-26.24 |
4.96 |
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公司债 |
51.00 |
38.67 |
12.33 |
-26.24 |
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中期票据 |
35.00 |
66.20 |
-31.20 |
89.70 |
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短期融资券 |
113.00 |
460.20 |
-347.20 |
173.00 |
数据来源：wind，2020-02-21
二级市场：
由于信用债具有较高的票息保护，此外成交活跃度较低，受利率的冲击亦较小，节后总财富指数上涨，短端涨幅更大。产业债和城投债收益率多数上行，但长期限中高资质和低资质产业债、1YAA城投债收益率下行。信用利差多数走阔，但长期限产业债和1YAA城投债利差压缩。期限利差3Y-1Y大多走阔，5Y-3Y多数压缩，但弱资质城投债走阔。
分行业看，各行业3YAA等级收益率多数上行，但有色下行较多，化工、煤钢材小幅下行；各行业3YAA等级信用利差大多走阔，但有色压缩较多，化工、煤钢材小幅压缩。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2021-01-15 |
189.62 |
175.08 |
187.65 |
201.49 |
213.71 |
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2021-01-22 |
189.62 |
175.14 |
187.62 |
201.40 |
213.71 |
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2021-01-29 |
189.31 |
175.00 |
187.29 |
200.94 |
213.11 |
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2021-02-05 |
189.41 |
175.15 |
187.36 |
200.99 |
213.13 |
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2021-02-10 |
189.47 |
175.26 |
187.41 |
200.99 |
213.12 |
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2021-02-20 |
189.65 |
175.45 |
187.58 |
201.14 |
213.27 |
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指数涨跌 |
0.09% |
0.11% |
0.09% |
0.08% |
0.07% |
4、可转债
上周A股市场小幅上涨，出现明显的风格转换，中证1000、科技龙头、周期板块大幅上行，创业板指、消费龙头大幅下跌。上周两个交易日日均成交量再超万亿，北向资金实际净买入146亿元。截至上周五，上证收盘在3,696.17点，周度上涨1.12%；深证成指周度上涨-0.87%，创业板指周度上涨-3.76%，沪深300周度上涨-0.5%。分行业来看，有色金属、采掘、农林牧渔涨幅居前，家用电器、食品饮料、电气设备跌幅居前。
上周中证转债指数收涨1.67%，个券涨多跌少，当前转债估值已回落至2017 年以来中枢附近，但局部分化依旧明显，多数核心品种仍处历史高位，中小票反弹对应平价小于70的个券溢价率压缩明显。个券方面，盛屯、紫金、雪榕涨幅居前，恩捷、海容、英科跌幅居前。中小票反弹对应平价小于70的个券溢价率压缩明显。
二、本周市场展望
经济基本面：
1、高频数据跟踪
今年春节政策倡导就地过年，春运客流大幅低于正常水平。商务部发布数据显示，除夕至正月初六（2月11日-17日），全国重点零售和餐饮企业实现销售额约8210亿元，比去年春节黄金周增长28.7%，比2019年春节黄金周增长4.9%。由于数据口径做了调整，难以跟历史数据比对。
海外疫苗大规模接种，新增病例大幅下降，大宗商品大涨。春节期间，叠加美国极端天气影响，国际原油价格大涨，南华工业指数大涨，通胀预期升温。
政策面:
1、金融时报发文：按需提供流动性 不应过度关注操作数量
2月18日晚间，央行转发金融时报文章称，央行在公开市场操作中更加注重利率目标，主要盯住DR007等货币市场短期基准利率开展操作，而具体的操作数量和期限品种则会根据现金、财政收支、市场需求等情况灵活调整。由此可见，当前已不应过度关注央行操作数量，否则可能对货币政策取向产生误解，重点关注的应当是央行公开市场操作利率、MLF利率等政策利率指标，以及市场基准利率在一段时间内的运行情况。
2、中国银保监会发布《关于进一步规范商业银行互联网贷款业务的通知》
2月20日银保监官网刊发了《关于进一步规范商业银行互联网贷款业务的通知》，通知要求，一是落实风险控制，要求商业银行强化风险控制主体责任，独立开展互联网贷款风险管理，自主完成对贷款风险评估和风险控制具有重要影响的风控环节，严禁将关键环节外包。二是明确三项定量指标，包括出资比例，即商业银行与合作机构共同出资发放贷款，单笔贷款中合作方的出资比例不得低于30%；集中度指标，即商业银行与单一合作方发放的本行贷款余额不得超过一级资本净额的25%；限额指标，即商业银行与全部合作机构共同出资发放的互联网贷款余额，不得超过全部贷款余额的50%。三是严控跨区域经营，明确地方法人银行不得跨注册地辖区开展互联网贷款业务。此外，进一步明确信托公司参照执行《办法》和《通知》的规定。
三、固定收益投资策略
1、利率债
春节休市期间，美债收益率上行，全球通胀预期推动下，国内债市在开年后第一个交易日收益率大幅上行，长端上行幅度较大。
从经济基本面看，春节就地过年对经济产生不同的影响，生产较强但消费仍然难以回到正常的水平。由于海外疫苗大规模接种，新增病例大幅下降，叠加美国对财政刺激政策落地的预期加强，大宗商品大涨，通胀预期升温。
从政策面看，节后DR007回到2.2%附近，但央行持续净回笼，仍然引发市场对资金面收紧的担心。总体看，在经济修复、通胀上行的大背景下，尽管央行总体上保持不缺不溢的总基调，市场利率围绕政策利率波动，但资金净回笼显示货币政策偏鹰的信号。
从债市策略上看，当前面临经济修复、通胀上行、货币政策偏鹰的环境，中长端债券面临收益率上行压力。但货币政策不急转弯，资金利率在1月份“小钱荒”之后，明显回落，债市收益率曲线陡峭化，交易盘压缩久期至3年以内，等待通胀预期充分兑现之后的机会。配置盘，当前点位收益率已经具备较高价值，随着紧信用效果逐步显现，经济下行压力将会带动收益率下行。
2、信用债
上周，以有色为代表的周期行业信用利差压缩，主要是因为疫情缓解、美国刺激政策进展顺利推升通胀预期，大宗商品价格上涨，行业内企业盈利边际改善。当前中美工业周期共振和全球流动性宽裕仍在持续，建议对周期行业债券表现持续关注。但信用债融资在永煤事件后修复仍然较困难，弱资质主体未来仍面临较大债券滚续压力。投资组合不应过度下沉资质，仍需保持谨慎，降低风险偏好，回归基本面，投资向高资质主体靠拢。此外，永煤违约后，市场亦加强了质押券的筛查，具体提高质押券标准，杠杆策略需要根据持仓利率债、高资质信用债的情况酌情制定。
3、转债
上周转债转债指数低位反弹，顺周期板块领涨。考虑到节后资金回流或给以中证 500 为代表的中盘品种带来机会，产业资本增持和下修增多使得转债的安全边际回升，节前建议在精选个券的前提下增持仓位，当前仍可托性价比和正股年报业绩挖掘有预期差的品种。配置方面，疫苗开始接种背景下，顺周期板块仍是较为稳健的底仓，“十四五”相关品种新能源、军工为长期主线，其龙头品种可波段操作。
(国金基金：叶伟平)
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