2021年01月25日
一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行公开市场进行了6140亿逆回购操作，当周有160亿逆回购到期，净投放5980亿。1月20日是缴税申报截止日，并且1月为全年税收大月，市场此前预测缴税影响大约在5000-7000亿的水平，央行于19-21日集中投放接近6000亿，规模和投放时点都精准的对冲了缴税高峰对资金面带来的影响，税期过后周五又回到了20亿的地量投放，体现了央行“削峰填谷”的操作思路。全周资金面受税期影响较上半月明显趋紧，R001与R007收于2.5%左右的水平，DR007持续高于政策利率。
央行公开市场本周合计8545亿逆回购和TMLF到期，其中，周一到周五逆回购到期规模分别为20亿、800亿、2800亿、2500亿和20亿元，周一另有2405亿元TMLF到期。目前央行逆回购投放又重新回归地量，需要观察央行在月底是否会进行MLF操作。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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国债 |
1,550.00 |
1,223.20 |
326.80 |
96.80 |
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地方债 |
928.37 |
0.00 |
928.37 |
-13.48 |
|
政金债 |
1,685.50 |
1,085.60 |
599.90 |
616.90 |
|
国开债 |
647.90 |
60.00 |
587.90 |
1,595.70 |
数据来源：wind，2021-01-25
二级市场：
上周资金面仍相对紧张，债市收益率短升长降，市场对经济走弱、资金利率阶段性上行后重回宽松预期较强。截至2021年1月22日，国债期货T2103收于98.35，累计上涨0.42%。1年期国债收益率为2.4525%（上行6.28BP），10年期国债收益率为3.1185 %（下行3.23BP），短端上行幅度大于长端，10Y-1Y国债利差走窄。中债总财富指数周度涨幅0.14%，7-10年期涨幅较大。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2020-12-18 |
196.59 |
184.96 |
195.40 |
205.36 |
198.24 |
|
2020-12-25 |
197.34 |
185.31 |
196.03 |
206.14 |
199.15 |
|
2020-12-31 |
197.99 |
185.69 |
196.62 |
206.64 |
199.75 |
|
2021-01-08 |
198.18 |
186.01 |
196.78 |
206.93 |
199.88 |
|
2021-01-15 |
198.29 |
186.06 |
196.85 |
207.03 |
200.04 |
|
2021-01-22 |
198.57 |
186.12 |
197.03 |
207.14 |
200.47 |
|
指数涨跌 |
0.14% |
0.03% |
0.09% |
0.05% |
0.21% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
|
|
企业债 |
71.00 |
80.84 |
-9.84 |
92.79 |
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公司债 |
1,040.56 |
746.65 |
293.91 |
-42.23 |
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中期票据 |
477.90 |
299.36 |
178.54 |
-252.46 |
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短期融资券 |
1,552.50 |
1,527.40 |
25.10 |
416.90 |
数据来源：wind，2020-01-25
二级市场：
上周，利率债指数上涨，信用债指数维持不变，其中信用债AAA和企业债AA指数出现下跌。产业债和城投债收益率多数上行，其中高资质产业债和低资质城投债收益率上行较多。信用利差方面，1Y品种利差压缩为主，3Y和5Y利差走阔，3Y走阔更多。分行业看，各行业3YAA等级收益率大多变化不大，但建筑和资本运营类上行较多；各行业3YAA等级信用利差大多走阔，建筑和资本运营类走阔较多。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
|
2020-12-18 |
188.40 |
174.36 |
186.31 |
199.80 |
212.06 |
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2020-12-25 |
188.73 |
174.53 |
186.68 |
200.30 |
212.46 |
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2020-12-31 |
188.98 |
174.69 |
186.94 |
200.65 |
212.89 |
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2021-01-08 |
189.40 |
174.93 |
187.40 |
201.22 |
213.42 |
|
2021-01-15 |
189.62 |
175.08 |
187.65 |
201.49 |
213.71 |
|
2021-01-22 |
189.62 |
175.14 |
187.62 |
201.40 |
213.71 |
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指数涨跌 |
0.00% |
0.03% |
-0.01% |
-0.05% |
0.00% |
4、可转债
上周A股市场震荡上行，创业板续创新高，行业分化加剧，资金南下港股寻找估值洼地。上周五个交易日日均成交量超万亿，北向资金净买入96亿元，为连续12周净买入，整体看边际有所放缓，资金加速流入港股市场，南向资金全周净买入950亿元。截至上周五，上证收盘在3606.75点，周度上涨1.13%；深证成指周度上涨3.97%，创业板指周度上涨8.68%，沪深300周度上涨2.05%。分行业来看，电气设备、医药生物、化工涨幅居前，建筑装饰、非银金融、通信跌幅居前。
中证转债周涨0.92%，个券分化明显。符合股市主线和业绩预增板块的新能车、光伏、医药、有色等相关个券跟随正股上涨，低价、小盘个券整体表现依然不佳，新券分化愈演愈烈。个券方面，永兴、金能、东时涨幅居前，对应行业为钢铁、采掘、汽车；溢利、亚药、银河跌幅居前，对应行业为医药生物、医药生物、机械设备。
二、本周市场展望
经济基本面：
1、高频数据跟踪
1月份天气寒冷，建筑业施工小时数下降，水泥出货下降，水泥价格亦下跌。钢铁库存累积较快，铁矿石价格处于历史高位，叠加近期焦炭价格上行，吨钢毛利下行至亏损的境地。
从通胀看，农产品价格、猪肉价格上行幅度较大，南华工业品指数上周微涨0.03%，1月份前三周累计涨幅2.52%，通胀环比上行，同比压力仍然不大。
政策面:
1、上海发布楼市新政
1月21日，上海市房屋管理局官网发布了楼市调控新政，新政严格执行住房限购政策。夫妻离异的，任何一方自夫妻离异之日起3年内购买商品住房的，其拥有住房套数按离异前家庭总套数计算。其次，调整增值税征免年限。将个人对外销售住房增值税征免年限从2年提高至5年。此外，严格执行差别化住房信贷政策。实施好房地产贷款集中度管理，加强个人住房贷款审慎管理，指导商业银行严格控制个人住房贷款投放节奏和增速，防止突击放贷。引导商业银行进一步加强审贷管理，对购房人首付资金来源、债务收入比加大核查力度。严防信用贷、消费贷、经营贷等资金违规流入房地产市场。
三、固定收益投资策略
1、利率债
上周受税期影响资金面紧张，资金利率抬升，但债市收益率下行，长端品种收益率下行幅度较大。
从经济基本面看，1月份预计社融增速下行较明显。由于未有下达专项债的提前批次，政府债净融资额大幅下降。中低资质企业债券融资受永煤事件影响，企业债融资收缩较大。信贷方面受制于房地产贷款集中度的管控，一月份信贷亦存在低于预期的可能。1月份以来局部地区疫情反复，就地过年对消费造成负面影响，经济基本面对债市的压制转弱。
从政策面看，上周受税期、公开市场投放不及预期等因素的影响，资金利率抬升。货币政策基调依然是不缺不溢，此前孙国峰司长在1月15日新闻发布会上，表示经济已回到潜在增速水平，当前利率水平是合适的，当前准备金率水平不高，市场关于降准的预期被打消。
从债市策略上看，1月份债市依然是震荡行情，债市投资需要把握经济数据、资金面带来的预期差。去年疫情导致的基数效应开始显现，对经济数据的扰动较大。环比看，受天气、局部疫情反复等因素影响，经济数据有转弱的迹象，但同比数据仍然较好。货币政策以稳为主，局部疫情反复、永煤事件造成的信用分层局面亦没有得到明显缓解，货币政策亦没有到收紧之时，待月底资金利率上行的预期充分兑现之后，预计春节前资金面仍处于不缺不溢的状态，可再把握利率债的波段机会。对于配置盘，社融带动经济增速环比下行的态势较明确，一季度商业银行配债的动力较强，当前点位仍是较好配置时点。
2、信用债
信用利差在永煤事件后修复仍然较困难，产业债一级新发仍未恢复，弱资质主体未来仍面临较大债券滚续压力，投资组合不应过度下沉资质。上周华夏幸福多只存量债券大幅折价成交，债券市场融资能力丧失，违约风险加大。永煤事件冲击下企业债券融资大幅收缩，信用分层的情况下，未来弱资质主体的债务滚存压力加大，弱资质主体信用风险溢价以及流动性溢价都将走扩。因此投资组合仍需保持谨慎，降低风险偏好，回归基本面，投资向高资质主体靠拢。此外，永煤违约后，市场亦加强了质押券的筛查，提高了质押券标准，杠杆策略需要根据持仓利率债、高资质信用债的情况酌情制定。
3、转债
上周转债指数跟随正股上涨，个券分化明显。考虑到短期股指蓄势后突破，转债投资仍建议维持一定的仓位博弈春季躁动。具体择券上：除底仓品种中的银行、券商、上游资源品相关个券外，可重点布局后续确定性较强的出口链及逆疫情概念，如航空、机场、轻工、家电、汽车零部件可逢低布局； “十四五”相关品种新能源、军工为长期主线，其龙头品种可重点持有，新能源供需错配下景气度最高的子板块可短期关注，军工受益于“加速武器装备升级换代”的品种为近期主题投资的重点。
(国金基金：叶伟平)
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