2020年12月07日
一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行在11月最后一个交易日超预期开展了2000亿MLF操作，为近一年来首次在月末投放MLF。此外，央行还进行了2000亿逆回购操作，上周共计有4300亿逆回购到期，包含MLF在内的全口径下净回笼300亿。超预期投放中长期限资金有助于机构平稳跨月甚至跨年，也有助于缓解近期违约事件对信用市场造成的冲击，缓解银行负债端压力。在央行的流动性呵护下，机构度过了最为宽松的跨月交易日。上周市场资金利率在跨月后大幅下行，R007在12月2日低至2.07%，随后两个交易日又逐步回升至2.33%。除此之外，存单利率及3M Shibor利率在11月27日见顶回落，中长端货币利率有所修复。
央行公开市场本周共5000亿元逆回购和MLF到期，其中，周一有1500亿元逆回购到期，3000亿元MLF到期。周二到周五分别有200亿、100亿、100亿和100亿元到期。需要关注在隔夜资金利率处于年内低位时，公开市场的操作情况。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）。
|
发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
|
|
国债 |
2,078.40 |
100.00 |
1,978.40 |
1,775.60 |
|
地方债 |
426.49 |
787.32 |
-360.83 |
58.89 |
|
政金债 |
575.00 |
110.00 |
465.00 |
-12.80 |
|
国开债 |
415.00 |
30.00 |
385.00 |
167.20 |
数据来源：wind，2020-12-06
二级市场：
上周市场各期限利率全线下行，主要受信用事件冲击缓和、MLF意外实施呵护中期资金利率影响。截至2020年12月4日，国债期货T2103收于97.435，累计上涨0.2%。1年期国债收益率为2.8707%（下行3.96BP），10年期国债收益率为3.2651%（下行3.49BP），短端下行幅度略大于长端，10Y-1Y国债利差走阔。各期限中债总财富指数均录得上涨，如下表所示：
|
周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2020-10-30 |
195.56 |
184.13 |
194.65 |
204.16 |
197.41 |
|
2020-11-06 |
195.73 |
184.24 |
194.79 |
204.62 |
197.62 |
|
2020-11-13 |
195.43 |
184.13 |
194.49 |
204.50 |
197.27 |
|
2020-11-20 |
195.04 |
183.83 |
194.05 |
203.98 |
196.85 |
|
2020-11-27 |
195.53 |
184.07 |
194.47 |
204.55 |
197.49 |
|
2020-12-04 |
196.00 |
184.36 |
194.81 |
204.96 |
197.92 |
|
指数涨跌 |
0.24% |
0.16% |
0.17% |
0.20% |
0.22% |
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）
|
发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
|
|
企业债 |
46.40 |
44.80 |
1.60 |
-52.87 |
|
公司债 |
691.46 |
211.56 |
479.90 |
119.58 |
|
中期票据 |
255.30 |
187.65 |
67.65 |
161.85 |
|
短期融资券 |
590.50 |
1,116.90 |
-526.40 |
108.95 |
数据来源：wind，2020-12-06
二级市场：
上周信用债指数上行，信用债中高资质、中长久期品种涨幅更大。从收益率看，产业债收益率下行，其中高资质短久期品种下行更多。高资质城投债收益率下行较多，但1Y和3Y弱资质品种有所上行。总体看，信用债市场在政策的呵护下，从信用冻结的状态有所回暖。
|
周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
|
2020-10-30 |
188.14 |
173.92 |
186.13 |
199.86 |
211.69 |
|
2020-11-06 |
188.30 |
174.02 |
186.27 |
200.10 |
212.06 |
|
2020-11-13 |
187.94 |
173.86 |
185.88 |
199.50 |
211.51 |
|
2020-11-20 |
187.44 |
173.78 |
185.61 |
199.12 |
211.21 |
|
2020-11-27 |
187.59 |
173.81 |
185.41 |
198.86 |
211.07 |
|
2020-12-04 |
187.94 |
174.02 |
185.78 |
199.33 |
211.63 |
|
指数涨跌 |
0.18% |
0.12% |
0.20% |
0.23% |
0.27% |
4、可转债
上周A股市场高开低走，沪指周中创新高，医药、传媒等前期跌幅较深的品种带领中小创大涨，市场日均成交量在8400亿元附近。截至上周五，上证收盘在3444.58点，周度上涨1.06%；深证成指周度上涨2.45%，创业板指周度上涨4.27%，沪深300周度上涨1.71%。资金方面，上周北向资金大幅净买入245亿元。分行业来看，医药生物、传媒、食品饮料涨幅居前，银行、公用事业、汽车跌幅居前。
中证转债窄幅震荡，周涨0.17%，个券结构分化明显。估值方面，全市场转股溢价率略有下降。个券方面，上机、火炬、宏辉涨幅居前，对应行业为机械设备、电子、农林牧渔；今飞、模塑、银河跌幅居前，对应行业为汽车、汽车、机械设备。
二、本周市场展望
经济基本面：
1、11月份贸易数据点评
12月7日海关总署数据显示，中国11月（以美元计）出口同比增21.1%，预期增9.5%，前值增11.4%；进口同比增4.5%，预期增4.3%，前值增4.7%；贸易顺差754.2亿美元，前值584.4亿美元。
首先，11月份中国出口大超预期，这与海外秋冬季节疫情恶化，欧洲多国重启封锁，供应链受阻，增加了多中国商品的进口有关。此外，时下正值国外感恩节、圣诞节等传统节日，需求亦有明显增加；
其次，从出口产品细分看，医疗仪器及器械出口增速上升至38.2%（前值30%），纺织纱线、织物及制品出口增速上升至21.0%（前值14.9%），医疗物资出口增速再度上升，凸显11月份海外疫情的恶化。
再次，从进口看，进口增速有所下降，铁矿砂进口量价齐升，原油、大豆和天然气等商品进口量增价跌。由于欧洲疫情再度恶化，从欧盟进口的增速明显下滑。
总体看，海外疫情仍然是主导进出口贸易的最主要因素，11月份海外疫情加重，供应链受阻加大了对中国商品的需求，此外由于供应链受阻，亦影响了中国从相关国家进口物资的增速，贸易顺差有所扩大。
政策面:
1、韩正副总理在住房城乡建设部召开座谈会
12月3日，国务院副总理韩正在住房城乡建设部召开座谈会时表示，要牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，不把房地产作为短期刺激经济的手段，时刻绷紧房地产市场调控这根弦，从实际出发不断完善政策工具箱，推动房地产市场平稳健康发展。要加强“十四五”时期住房发展顶层设计，研究好住房市场和住房保障两个体系，更好发挥规划的导向作用。完善相关法规和政策，加强日常监管，促进住房租赁市场健康发展。
2、《中国影子银行报告》发布
由银保监会政策研究局和统计信息与风险监测部组成的课题组12月4日在《金融监管研究》杂志公众号上发布《中国影子银行报告》。报告对影子银行作出了明确的定义为“影子银行是指常规银行体系以外的各种金融中介业务，通常以非银行金融机构为载体，对金融资产的信用、流动性和期限等风险因素进行转换，扮演着‘类银行’的角色”，并区分了广义和狭义的影子银行。在对中国影子影响的形成和发展、治理情况作了详细的梳理之后，报告对监管的方向和重点作了阐述。
三、固定收益投资策略
1、利率债
上周债市收益率明显下行，11月30日，央行超预期在月末投放2000亿MLF，维稳资金面的意图得以进一步确认，收益率大幅下行。
从经济基本面看，11月份经济数据仍然表现较好，海外疫情加重导致供应链中断，11月份出口数据超预期，11月份主要经济数据将于本月15日公布，从高频数据看，11月份的经济数据将表现较好。不过我们也注意到，最近两周的高频数据开始转弱，水泥的发货量明显下行，库存上升，钢铁去库的速度变缓，冬季气候变冷，建筑业施工的小时数下降，将带动需求下降。
从政策面看，继11月25日交易所GC007在2.4%的位置上天量成交之后，央行在11月30日投放了2000亿MLF，进一步明确了维稳资金面的意图。在永煤事件之后，流动性分层、信用分层有所加剧，此外在压降结构性存款背景下，商业银行面对年末考核，负债端压力巨大，都需要央行在流动性上给予支持。
从债市策略上看，经济修复仍然表现亮眼，对债市仍然偏不利，但当前债市收益率亦已处于不低的水平。受永煤违约事件冲击，以及商业银行在压降结构性存款的压力下储备年末流动性，9个月、1年期大行的同业存单价格已在3.25%左右的高位，短端收益率处于历史相对高位了，1年期、3年期国债估值收益率在50%以上的历史分位数水平，中短端的利率超调明显。而央行超预期投放MLF，释放出呵护商业银行负债端的信号，随着商业银行年末流动性和指标调节基本到位，存单收益率见顶回落的概率较大，带动中短端利率下行，短端利率价值凸显。
2、信用债
永煤事件冲击有所缓解，高资质短久期信用债收益率出现下行，短期的市场情绪好转；但协会排查结构化发行，或将暴露更多违规发行人及金融机构，部分依赖此途径再融资的弱资质企业违约风险加大。长期来看，未来信用债市场信用分层和估值重构的趋势将延续，弱资质主体信用风险溢价以及流动性溢价都将走扩。因此投资组合仍需保持谨慎，降低风险偏好，回归基本面，投资向高资质主体靠拢。此外，永煤违约后，市场亦加强了质押券的筛查，具体提高质押券标准，杠杆策略需要根据持仓利率债、高资质信用债的情况酌情制定。
3、转债
上周转债指数继续窄幅震荡，随指数前高后低，但波动性不强。前期压制A股风险偏好的因素正在逐渐缓解，建议维持一定的仓位。操作上，对于前期跌幅较大、景气度仍在的机构重仓券可选择合适的机会埋伏介入。具体择券上：除底仓品种中的银行、券商、上游资源品相关个券外，可重点布局后续确定性较强的出口链及逆疫情概念，如航空、机场、轻工、家电、汽车零部件；消费电子、新能源经过前期下跌后估值有所修复，亦可成为再度介入的重点品种。
(国金基金：叶伟平)
数据来源:本文数据未经特别说明，均源自wind
免责声明：本材料由国金基金编写，未经国金基金事先书面同意，任何机构和个人不得以任何形式更改、传送、复印、复制、刊登、发表或者引用本材料的全部或任何部分。本材料所载的数据、资料及观点仅提供作参考之用，国金基金对这些信息的准确性及完整性不作保证。因使用本材料而导致的直接或间接损失，国金基金不承担任何责任。