出口下滑、消费承压,疫情对经济的影响仍在深化

20200506

一、上周市场回顾

1、资金面

截至430日,中国央行已经连续22个工作日暂停逆回购操作,上周无逆回购到期,实现零投放零回笼,市场流动性总体处于合理充裕的水平。

受跨月因素影响,隔夜利率大幅上行。周五R001加权收在1.87%,较前一周上行95.38bpR007加权收在1.93%,较前一周上行36.96bpR014加权收在1.83%,较前一周上行20.45bpR021加权收在2.34%,较前一周上行41.94bp

数据来源:wind,报告中数据未有特别说明,均来自于wind

本周无公开市场操作到期。

2、利率债

一级市场:国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额(与上周比较)。

数据来源:wind,2020-04-30

二级市场:

上周各期限债市收益率多数上行。周一早盘十年期国债收益率小幅高开后便明显走高,盘中消息称“第三批1万亿专项债额度正式下达地方,5月底发完”,对债市略扰动下跌,但因在预期中,未造成较大影响;午后期债下探回收。周二消息面平静,债市收益率小幅下行,成交清淡。周三午盘隔夜回购加权利率跌至0.6561%,创2006年有记录来盘中新低,午后国债期货拉涨,带动现券收益率明显下行。周四早盘公布的4月PMI数据低于预期,但未产生较大反应,资金面收紧带动债市收益率震荡上行,午后资金面转松,但前日宣布全国两会召开、各地应急响应级别调降等使得投资者对五一消费反弹、基本面复苏存在预期,债市收益率继续上行。

截至上周四,十年期国债期货主力品种合约T2006 收于102.94,周跌0.26%。1年期国债收益率为1.1465%(上行1.86BP);10年期国债收益率为2.5380%(上行2.8bp),短端上行幅度小于长端,10Y-1Y国债利差走扩。1年期国开债收益率为1.1900%(下行1.43BP),10年期国开债收益率为2.8182%(上行2.02BP)。

单位:% BP

3、信用债

一级市场:非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额(与上周比较)

数据来源:wind,2020-04-30

一级新发继续大幅增加,发行依然火爆。

二级市场:

信用债收益率总体有所下行,但5年期中高等级收益率有所上行,3年以内信用债信用利差下行,而5年期各品种信用利差走阔,显示出当前市场压缩久期,做陡收益率曲线的倾向。

数据来源:wind,2020-04-30

信用利差情况如下:

数据来源:wind,2020-04-30

4、可转债

上周股指震荡上涨,一季报业绩披露完成,市场的关注点转向复工复产。上证收盘在2860.08点,周度上涨1.84%;深证成指周度上涨2.86%,中小板指周度上涨4.29%,创业板指周度上涨3.28%,沪深300周度上涨3.04%。从行业来看,各行业多数上涨,电子(7.06%)、银行(4.87%)、休闲服务(4.3%)涨幅居前,纺织服装(-4.41%)、农林牧渔(-2.04%)、医药生物(-1.56%)跌幅居前。本周北向资金累计净流入18.83亿元。

上周中证转债涨0.93%,平价上涨,转股溢价率略有提升。市场成交活跃,价格偏离估值的转债品种仍占6成以上的成交额。个券方面,模塑、凯龙、联泰涨幅居前,对应行业为汽车、化工、公用事业;英联、天康、东音跌幅居前,对应行业为轻工、农林牧渔、机械设备。

二、本周市场展望

经济基本面:

14月份PMI数据点评

4月30日,统计局发布4月份官方制造业PMI指数为50.8(前值52),分项看新订单50.2(前值52),新出口订单33.5(前值46.4),生产53.7(前值54.1)。

首先,4月份的PMI数据显示出生产的恢复好于需求的恢复,国内的需求恢复好于国外的需求恢复的特征。新出口订单受国外疫情影响,跌至33.5的历史低位,成为拖累制造业PMI的重要因素。

其次,原材料购进价格指数大幅回落至42.5(前值45.5),由于疫情、石油价格战等因素导致国际原油价格大幅走低,PPI存在较强的通缩预期,预计4月份PPI同比为-2.7%左右。

政策面:

1、全国人大常委会确定今年两会时间

4月29日,全国人大常委会决定十三届全国人大三次会议将于2020年5月22日在北京召开。

2、特朗普暗示加征关税以惩罚中国

据路透社报道,特朗普在当地时间4月30日被问及是否会考虑让美国停止偿还债务,以作为惩罚北京的一种方式时说道:“我可以采取不同的做法,目的相同,但金额更大,只要提高(对中国的)关税就可以。所以,我不必这样做。”美国三大股指当地时间星期五(5月1日)集体收跌,跌幅均超过2.5%。

3、刘鹤召开金融委会议

5月4日刘鹤主持召开国务院金融稳定发展委员会会议,会议强调,必须坚决维护投资者利益、严肃市场纪律,对资本市场造假行为“零容忍”。要坚持市场化、法治化原则,完善信息披露制度,坚决打击财务造假、内幕交易、操纵市场等违法违规行为,对造假的上市公司、中介机构和个人坚决彻查,严肃处理。

会议指出,要高度重视当前国际商品市场价格波动所带来的部分金融产品风险问题,提高风险意识,强化风险管控。要控制外溢性,把握适度性,提高专业性,尊重契约,理清责任,保护投资者合法利益。

4、国内公募REITs启航

4月30日,中国证监会与国家发展改革委联合发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点相关工作的通知》,标志着境内基础设施领域公募REITs试点正式启航。

三、固定收益投资策略

1、利率债

节前,利率涨跌不一,收益率曲线总体呈现继续陡峭化态势,10年期利率略有上行,而5年期利率下行明显。

从经济基本面看,海外疫情仍在加速扩散,疫情对美国经济、社会造成严重负面影响,当前正值大选季,特朗普等美国政客利用疫情做文章,暗示通过加征关税以惩罚中国,此举表明疫情对全球结构脆弱性带来挑战,加剧了中美贸易摩擦的风险。从国内看,4月份官方PMI显示外需萎缩对制造业拖累较大,出口订单大幅下滑。内需环比有所回暖,但疫情之下消费仍受到压制,五一期间国内游客总量、旅游收入分别仅为去年同期的53%37%

从政策面看,两会时间确定,表明政策上开始全面布局经济修复,全年经济目标如何确定?国债、特别国债、地方政府专项债等供给增加的幅度都是市场关心的焦点

从债市策略上看,当前债市收益曲线陡峭化,短端利率在资金价格低位下被大幅拉低,而长端利率下行偏慢,期限利差存在修复的必要。尽管经济数据环比有所修复,政策亦着手稳经济,但经济同比仍然较差,疫情增加中美经贸摩擦的不确定性,亦是其对经济、社会影响不断深化的表现。经济低迷、通胀下行、货币宽松,低利率预计将维持很长时间,债牛的基础仍在,期限利差有望向牛平修复。但利率处于低位下恐高心理,叠加政策出台修复经济的预期,使得债市波动加大,债市调整是机会,策略上需要更为灵活加以应对。

2、信用债

3年期以内信用债信用利差收缩,而5年期信用利差走阔,5年期AAAAA+中债隐含评级的信用利差已经处于历史71%64%的分位数水平。后续利率传导,有利于信用利差的压缩,我们认为中高等级、流动性较好的信用债当前点位有价值。

疫情导致企业信用资质下降,资金链风险加大。信用风险爆发呈现多样化特征,信用债的投资仍需集中在中高资质。

经过此轮调整,信用利差普遍走阔,可关注其中的机会。尤其是,疫情冲击之下财政政策发力、地方政府专项债扩容,以及隐形债务化解可能有所放缓等,城投债的违约风险有所下降,可关注其中的机会。此外,随着复工复产的加速推进,前期库存积压的问题有所缓解,亦可关注部分过剩产能行业个体信用利差下行的机会

从杠杆策略上看,流动性充裕,央行调降OMO利率的背景下,在确保组合流动性状况的前提下,可维持适度杠杆,例如根据组合利率债、资质较高品种占比,制定恰当的杠杆标准。

3、转债

上周市场震荡上涨,内外因素交杂,市场可能在震荡中筑底回升。风险因素主要来自于海外:疫情扩散迅速,美国疫情难言拐点,但已开始讨论复工复产,后续大规模爆发的风险仍存;疫情防控不力下,美国政府试图通过对华政策转移社会矛盾,贸易摩擦升温的概率加大,对风险偏好造成压制。支撑因素主要来自于国内:一季度GDP-6.8%挖深坑基本得到确认,随着复工复产加快,二季度或将明显好于一季度;一季度全部A/金融/非金融净利润增长分别为-24%-1%-52%,亦可看做为盈利底。流动性宽松依然是股市的有力支撑,为应对疫情冲击,央行放松货币政策,近10年来首次下调超额存准金利率,货币基金收益率下破2%,超额流动性依然处于扩张阶段。从时间窗口上看,随着越来越接近两会召开(521日),对政策的预期可能使得风险偏好有所改善。

上周转债指数上涨,估值继续走扩,部分细分龙头品种可操作性有所回归。策略方面,因股市难言整体机会,转债择券能力将成为超额业绩来源。行业方面,短期受益于政策托底预期,新基建、基建个券依然可以挖掘,但消费、医药类品种需提防拥挤交易造成的冲击; 受益于流动性宽松和新旧动能转换,科技主线中期仍将向好,前期下跌幅度较大的品种已可重点关注(如新能车、芯片、IT外包等)。操作方面,安全边际仍是择券前提,主要在绝对价格115元以下,溢价率30%之内的品种中选择标的。

(国金基金:叶伟平)

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