全球衰退预期升温,避险情绪推动收益率继续下行

20200302

一、上周市场回顾

1、资金面

央行暂停逆回购操作,回笼短期资金。央行连续9日暂停逆回购操作,上周有3000亿元逆回购到期,央行春节后为对冲疫情影响,投放的大量短期流动资金已基本收回。目前,市场流动性总量依旧充裕,但较前期略有收紧:

数据来源:wind[1],单位:亿元

银行体系流动性整体处于较为充裕水平,但由于跨月的因素,资金利率上行。隔夜利率和R007利率上行较为明显。R001加权收在1.71%,较前一周上行28.75bpR007加权收在2.47%,较前一周上行30.33bpR014加权收在2.49%,较前一周上行5.22bpR021加权收在2.89%,较前一周上行8.83bp

本周无公开市场逆回购到期。

2、利率债

一级市场:国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额(与上周比较)。

数据来源:wind,2020-02-28

二级市场:

上周国内疫情数据继续好转,复工在疫情防控和政策督促下有序进行,而海外处于新冠疫情快速扩散阶段,全球资本市场进入避险模式,美债收益率连续创下历史新低,疫情冲击下,全球货币宽松可能成为大概率事件。上周债市短端受月末因素以及央行未进行公开市场操作影响,呈现波动震荡的变化态势,长端收益率整体下行。

截至上周五,十年期国债期货主力品种合约T2006 收于101.11,周涨0.9%。1年期国开债收益率为2.1463%(上行1.19bp);10年期国开债收益率为3.1989%(下行7.38bp),10Y-1Y国开债期限利差收窄。1年期国债收益率为1.9291%(下行0.18BP),10年期国债收益率为2.7376%(下行10.94BP),10Y-1Y国债期限利差收窄。

                                   单位:% BP

3、信用债

一级市场:非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额(与上周比较)

数据来源:wind,2020-02-28

一级新发继续大幅增加,发行依然火爆,抢筹的情况比较普遍,打开发行下限的情况较为普遍。

二级市场:

上周信用债收益下行,短端信用利差大幅下行,而中长端利差扩大,主要的原因是短端受资金利率影响较大,利率债短端下行幅度较小。而利率债中长端由于受疫情在全球组扩散带来的避险情绪影响,收益率大幅下行,信用债估值调整有所滞后,实际成交低于估值较多。

单位:BP%

*根据02月28日数据整理

单位:BP%

*根据02月28日数据整理

4、可转债

上周A股市场强势调整,天量天价难以维系,北向资金累计净流出293.41亿元,单周净流出额为历史次高。受疫情海外扩散的影响,全球风险资产大跌,周五A股现大幅回调;科技股、中小创前期累积涨幅较大且存在交易拥挤的问题,获利盘止盈造成前期强势板块回调明显。上证收盘在2880.04点,周度下跌5.24%,结束三连涨;深证成指周度下跌5.58%,中小板指周度上涨6.54%,创业板指周度下跌5.60%,沪深300周度下跌5.05%。从行业来看,本周仅纺织服装、建筑材料两行业上涨,有色金属、电子、电气设备、国防军工和传媒跌幅居前。

上周中证转债跌2.01%,转债平价下跌,平均转股溢价率大幅上涨4个百分点。尚荣(医用防护等)、英科(医疗手套等)、再升(口罩产业链)涨幅居前,对应行业为医药生物、医药生物、化工;模塑、泰晶、长信跌幅居前,对应行业为汽车、电子、电子。

二、本周市场展望

经济基本面:

1、高频数据跟踪

从房地产销量的情况,30大中城市商品房成交面积有所回升,但与去年节后同期比,仍然处于很低的水平;从发电耗煤看,6大发电集团日均耗煤42.47万吨,为去年节后同期的63%;钢铁社会库存继续大幅攀升230万吨至2375万吨的历史高点,复工延迟对钢厂库存造成的压力越来越大;水泥熟料粉磨站开工率从极低的位置有所反弹,水泥企业开始复工但依然处于很低的水平,出货量环比有所回升,但仍然处于历史低位。高频数据显示,截至上周复工进度有所加强,但是仍然处于较低水平。

从通胀看,农业部高频数据显示猪肉价格、农产品价格有所回落,天气转暖,复工增强后,供给增加。而从工业品看,上周原油、铁矿石暴跌,疫情在海外扩散,市场对全球经济陷入通缩的预期升温。

2、2月份PMI数据点评

2月29日,统计局公布了2月份官方制造业PMI数据,PMI综合指数为35.7(前值50),其中生产27.8(前值51.3),新订单29.3(前值51.4),新出口订单28.7(前值48.7)。出厂价格回落至44.3(前值49),主要原材料购进价格回落至51.4(前值53.8).

首先,2月份的PMI数据为疫情影响以来第一个宏观经济数据,综合指数已经创历史新低,比金融危机期间2008年11月份的38.8还低,显示了疫情对中国经济短期造成显著负面影响。武汉封城以来,限制出行、延迟复工对于战胜疫情具有重要的意义,但是亦导致了经济短期受到较大影响,从发电耗煤、钢铁、水泥、房地产行业以及交通出行等高频数据,均表明经济短期受的冲击较大;

其次,由于PMI指标为环比扩散指数,其波动较大,随着复工进度的增强,3月份PMI或将大幅反弹,但是由于整个2月份疫情防控对经济运行造成了较大影响,一季度经济增速可能处于较低水平。

政策面:

1、国务院确定支持中小微企业措施

国务院确定,增加再贷款再贴现5000亿元,用于中小银行加大对中小微企业支持;下调支农、支小再贷款利率0.25个百分点;国有大银行上半年普惠小微贷款余额同比增速力争不低于30%。政策性银行增加3500亿元专项信贷,以优惠利率向民营、中小微企业发放。

2、企业债发行实施注册制

3月1日,国家发展改革委发布关于企业债券发行实施注册制有关事项的通知,企业债券发行由核准制改为注册制。国家发展改革委为企业债券的法定注册机关,发行企业债券应当依法经国家发展改革委注册。

三、固定收益投资策略

1、利率债

上周利率债大幅下行,新冠肺炎疫情在韩国、日本、伊朗、意大利等全球多个国家扩散,引起恐慌情绪,美国30年期、10年期国债收益率创历史新低,股市、商品暴跌,避险情绪继续推动债市收益率下行。

从经济基本面看,2月份PMI显示新冠肺炎疫情对经济造成显著的负面影响,企业生产、新订单大幅下降,供给、产业链受到影响。高频数据显示,随着国内疫情得到逐步控制,复工的进度有所增强,但是经济恢复仍然有限。随着新冠疫情在全球扩散,全球经济承压,新出口订单、进出口贸易依然承压。更为重要的是,疫情导致局部停产、停工对全球产业链都将产生影响,从而进一步延缓了经济修复的进程,全球货币宽松的必要增强。

从政策面看,增加再贷款再贴现额度,下调支农支小再贷款利率等举措释放了宽松的信号,尽管上周资金利率由于月末因素有所上行,但是总体看,资金利率仍然处于较低水平,货币政策依然有加码宽松的必要。

海外疫情仍然在扩散,短期内没有看到缓和的迹象,全球衰退预期升温,避险情绪对债市有利,交易盘依然机会较大,中长久期、适度杠杆策略依然可行。

2、信用债

资金宽松、利率下行的大背景下,票息较高的信用债市场需求旺盛,推动收益率下行,但是信用下沉仍需格外谨慎。疫情导致企业信用资质下降,资金链风险加大。信用风险爆发呈现多样化特征,信用债的投资仍需集中在中高资质。上周,海航旗下上市公司公告收到告知函,海南省人民政府牵头会同相关部门派出专业人员共同成立了“海南省海航集团联合工作组”。联合工作组将全面协助、全力推进海航集团风险处置工作。疫情给航空、旅游、消费等行业带来资金压力,信用风险在加大。

信用分层的背景下,城投债的交易已开始显得拥挤,中高资质城投债收益率、利差均处于历史较低的分位水平,部分区域城投债到期压力亦较大,需要警惕估值上行的压力。过剩产能行业经过3年多资产负债表的修复,信用资质改善,可关注其中的交易性机会。弱资质主体发债融资的难度上升,违约风险加大,债券投资依然需要中高资质。

从杠杆策略上看,流动性充裕的背景下,在确保组合流动性状况的前提下,可维持适度杠杆,例如根据组合利率债、类利率债品种占比,制定恰当的杠杆标准。

3、转债

国内疫情明显改善,复工在疫情防控和政策督促下有序进行,而海外处于新冠疫情快速扩散阶段,疫情冲击下,全球货币宽松可能成为大概率事件。在实体缺少较好的回报率的情况下,加之资金成本降低,A股的机会成本下降,资金可能向虚拟经济寻求超额回报。政治局会议定调于“积极的财政政策要更加积极有为,稳健的货币政策要更加灵活适度”,进一步打开了逆周期调节政策的想象空间,考虑到科技已经积累了较大的涨幅,避险情绪和比价效应驱动下,资金可能更青睐于确定受益于政策的行业,如基建、周期等。

上周转债指数有所回落,估值维持高位,操作上由进攻转向防守,策略方面依然是两条主线,受益于政策托底预期,周期和基建可以作为新增资金的配置方向; 受益于流动性宽松和新旧动能转换,科技主线中期仍将向好,调整后继续关注景气度向上的行业:新能源汽车产业链、光伏、消费电子、生物医药等。

(国金基金:叶伟平)

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[1]本文以下图表、数据未经特别说明,均来自于Wind。