一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行并未对1765亿到期的MLF开展续作，只进行了1200亿7天逆回购操作，周二周三连续进行逆回购操作共1100亿元，资金面有所宽松。上周央行净投放535亿元：
数据来源：wind[1]，单位：亿元
资金价格看，银行间市场隔夜利率下行明显，7天的资金价格保持平稳，受跨月及跨季因素影响，14天及1个月期限的回购利率抬升较为明显。周五R001加权收在2.41%，较前一周下行17.19bp；R007加权收在2.74%，较前一周上行2.03bp；R014加权收在2.88%，较前一周上行12.66bp；R021加权收在2.82%，较前一周上行0.61bp；R1M加权收在3.16%，较前一周上行24.10bp。
央行将于9月16日全面降准，关注9月17日到期的2650亿MLF的续作情况、9月20日LPR报价的情况。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）。
数据来源：wind，2019-9-12
二级市场：
上周，资金面整体相对宽松，利率债短端收益率下行，受社融数据超预期、美国推迟对中国商品加征关税生效日期的影响，避险情绪有所缓解，长端收益率呈现上行。全周看，国债期货主力合约T1912累计下跌0.69%；国债和国开债各期限品种中债估值收益率多数上涨，其中10年期和5年期上行幅度较大，10年期国开上行幅度较大，本周将有国开新券发行：
单位：% 、BP
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）
数据来源：wind，2019-9-12
二级市场：
上周信用债收益率涨跌不一，短期限品种受资金价格影响较大，估值收益率普遍下行，但长期限品种收益率上行：
单位:BP、%
*根据9月12日数据整理
信用利差短端上长端下，主要原因是信用债调整较为滞后，上周利率短端受资金面转松影响，下行幅度较大，而利率债长端则受到通胀、社融数据等影响，上行幅度较大，因而信用利差短端被动拉大，长端被动走阔。
单位:BP、%
*根据9月12日数据整理
4、可转债
上周，A股受社融数据超预期、中美经贸磋商释放善意信号、降准释放宽松信号、大庆前营造良好气氛等影响，延续了前一周回升态势，沪深两市日均成交约6481亿元，成交量小幅放大，北向资金累计净流入近109亿元，主要指数在窄幅震荡中走高，上证综指、深证成指、创业板指分别上涨1.05%、0.98%、1.08%。分行业来看，通信、计算机、电气设备涨幅居前，分别为3.33%、3.19%、3.17%，食品饮料、农林牧渔、国防军工跌幅居前，分别为-2.58%、-1.53%、-0.87%。
中证转债指数全周上涨0.27%，成交量较前一周有所回落，平均转股溢价率较前一周下降1.63个百分点，个券多数上涨，蓝标、东音、中来涨幅居前，岱勒、参林、百姓跌幅居前。
二、本周市场展望
经济基本面：
1、高频数据跟踪
商务部高频数据显示，最新一期食用农产品价格环比上涨0.9%（之前一周环比上涨了2.4%），猪肉价格在前期猛烈上涨之后，涨幅趋缓，但替代品蛋类、禽类价格仍然继续大幅上涨。上周统计局公布了8月份CPI为2.8%，高于市场普遍预期的2.6%，PPI为-0.8%，接近市场预期的-0.9%，沙特油田遭遇无人机袭击，导致国际原油价格大涨或将助推PPI，应保持关注。
上周钢铁库存明显去化，社会库存下降52.72万吨到1160.28万吨，钢铁社会库存自8月中旬以来已经连续下降；水泥行业粉磨站开工率上升，同比处于历史高位，水泥熟料库存下降，并处于历史低位，水泥价格略有回升；发电耗煤的降幅亦进一步收窄。从行业高频数据看，工业生产有所反弹，这种反弹符合季节性，通常在度过了高温高湿的7、8月份，“金九银十”建筑业开工都会有增加，此外今年9月份逆周期政策发力或将有助于工业生产触底反弹。
2、8月份金融数据点评
9月11日，央行发布数据显示，8月份新增社融1.98万亿，社融存量增速10.7%（前值10.7%），分项上看，新增人民币贷款1.3万亿，委托贷款、信托贷款分别收缩513亿和658亿，企业债券净融资3041亿，社融口径地方政府专项债新增3213亿。
总体上看，8月份社融增速略超预期，信贷结构亦明显好转，但由于房地产融资趋严，叠加去年9月份地方政府专项债发行较多，仍然面临下行压力。此外，我们亦注意到，去年四季度，委托贷款、信托贷款加速萎缩，导致社融增速下行加快，低基数亦将会缓释今年四季度社融下降的速度。详细点评可参看我们对8月份社融数据的点评报告。
3、8月份经济数据点评
9月16日，统计局发布8月份经济数据，从需求看，固定资产投资累计增速5.5%（前值5.7%），不及市场预期的5.6%，房地产投资累计增速10.5%（前值10.6%），制造业投资2.6%（前值3.3%），基础设施投资4.2%（前值3.8%），社零增速7.5%（前值7.6%）。从需求端看，投资、消费，以及前期公布的出口数据均在走弱，且低于预期。
从供给端看，工业增加值累计同比5.6%（前值5.8%），当月同比4.4%（前值4.8%），发电量当月同比1.7%（前值0.6%），原煤产量当月同比5%（12.2%），粗钢产量当月同比9.3%（前值5%），水泥产量当月同比5.1%（前值7.5%）。
8月份经济数据呈现供需均超预期回落的情况，房地产投资缓慢回落，是经济韧性的重要支撑，制造业投资回落，而基建投资有所增加，总体看经济仍然延续了回落的态势，基建逆周期政策有所发力但依然是托而不举。
政策面
1、李克强总理主持召开国常会
9月11日李克强总理召开国常会，此次会议要求抓紧落实猪肉保供稳价措施，纠正不合理禁养限养规定，做好今冬明春肉蛋菜、天然气等市场供应。
猪肉价格大幅上涨以来，我们注意到近期国务院、发改委、财政部、农业农村部、银保监等多部门密集出台措施，确保猪肉供应和价格保持基本稳定。
2、中美双方互相释放善意信号
人民日报官微消息称，当地时间9月11日晚，美国总统特朗普在社交媒体发文表示，考虑到中方要求，以及中华人民共和国将在10月1日庆祝成立70周年，美方‘作为善意的表示’，将对2500亿美元中国输美商品上调关税从10月1日推迟到10月15日。”
中方对此作出了积极回应。刘鹤副总理12日应约会见美中贸易全国委员会董事会主席格林伯格时表示，美方刚刚宣布推迟10月1日加征关税，中方对此表示欢迎。
3、沙特阿美油田遭遇无人机袭击
9月14日英国《卫报》报道，当天，沙特国家石油公司阿美的两处重要石油设施遭无人机袭击并发生火灾，也门胡塞武装随后宣称对此负责。
4、欧央行重启QE
财联社9月12日报道，欧洲央行改变利率政策指引，宣布重启QE，将存款利率下调至 -0.5%。
三、固定收益投资策略
1、利率债
上周利率出现明显上行，9月10日公布的通胀超预期、9月11日公布的社融数据超预期是引发调整的重要原因，全周看10年期国债上行6bp，而10年期国开上行9bp，国开上行幅度较大，亦与国开换券有关。9月17日将新发19国开15，新的代码190215将逐步取代190210成为活跃券。
从经济基本面看，统计局公布的8月份经济数据呈现供需回落且低于预期的状况，房地产依然是经济最重要的支撑，但是由于房地产融资受到抑制，后续大概率仍将缓慢缓落，而制造业投资出现明显下滑则增加了货币宽松、降低融资成本的必要性。本周美联储议息会议，大概率仍将调降基准利率25bp，此外欧央行重启QE亦将对国内宽松营造较好的外部环境。
从货币政策上看，9月16日央行降准资金落地，资金价格有望回落，市场关注的焦点在MLF利率是否调降，我们倾向于认为此次MLF到期无论是否续作，对于降低商业银行的资金成本都是有益的。1年期MLF的利率在3.3%，而降准资金几乎没有成本，当前通胀处于高位的背景下，央行调降MLF/OMO利率发送加码宽松信号的动力并不强，而银行间市场利率水平亦是我们观察货币政策一个窗口。我们注意到近期，国务院以及多部委密集出台对猪肉的保供稳价措施，或许将会为货币宽松释放一定空间，但油价上涨形成的“猪油共振”的预期则需要保持关注。
对于交易盘，本周是数据和信息的超级周，周一经济数据发布、降准实施，周二MLF到期、国开新债发行、当地时间19日美联储议息会议、周五LPR第二次报价，我们倾向于认为债市仍将维持震荡走势，对于交易盘，调整是机会，但利率下行突破关键点位还有待时日，通胀较高、逆周期政策发力等因素仍对利率下行构成约束，债市延续慢牛走势；对于配置盘，我们认为房地产融资收紧，其对其他行业信用资源的挤压得以缓释，为利率长期下行提供了空间，当前点位仍然具有很好的投资价值。
2、信用债
信用债的投资仍需集中在高资质上，上周利率债大幅调整而信用债调整幅度较小，长端信用债的利差被动收窄，随着降准实施资金面好转，短端信用债价值相对较高。在信用风险下降的背景下，信用债交易盘可适当拉久期，但应该集中在流动性强的高资质个券上；配置盘可适当关注错杀个券带来的机会，但需要考虑久期、负债端的稳定程度等因素，对负债端稳定性较差的产品户，仍需集中在高资质上。
从杠杆策略上看，同业之间质押券标准、交易对手选择趋严，加杠杆依然需要尤其谨慎。在确保组合流动性状况的前提下，可维持适度杠杆，例如根据组合利率债、类利率债品种占比，制定恰当的杠杆标准。对于持仓债券信用资质偏弱、融资能力较弱的产品户，则应当降低杠杆。
3、转债
国内资本市场深化改革方案出炉、中美贸易摩擦出现阶段性缓和、以欧央行降息+重启QE为代表的全球货币政策宽松持续等因素带动市场情绪延续回升态势，国内社融数据略超预期、美国经济数据向好对风险资产表现形成支撑。短期来看，政策利好叠加情绪驱动的逻辑依然不变，接下来密切关注全球商品市场波动、美联储议息会议等外围不确定因素对国内市场的影响。
近期越来越多存量转债启动赎回程序，新券过会速度加快但部分获批标的迟迟未见发行，短期供需不平衡依然能够对估值形成一定支撑；随着未来新券发行节奏提速，转债估值或将得到进一步消化。转债相对于正股的性价比继续走弱，当前择券空间依然有限，建议在控制好回撤的前提下挖掘有基本面支撑的高弹性品种，持续看好科技和券商板块，同时留出一定仓位等待优质新券配置机会。。
(国金基金：叶伟平)
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