2019年1月7日
一、上周市场回顾
1、资金面
本周央行公开市场未进行大幅度的投放，考虑国库现金定存到期，本周共回笼资金5000亿，其中本周六（1月5日）到期的1500亿元将顺延至下周一。虽然央行回收流动性，但受跨年资金回流因素影响，市场资金面极其宽松。本周政策频出，周三央行宣布调整普惠金融定向降准小微企业贷款考核标准，从单户授信小于500万调整至1000万。周五，央行公告下调存款准备金率1个百分点，此次降准将释放资金约1.5万亿元。加上即将开展的TMLF和普惠金融定向降准动态考核所释放的资金，再考虑今年一季度到期的中期借贷便利不再续做的因素后，净释放长期资金约8000亿元。
受上述因素影响，本周各期限资金利率大幅下行，其中长期限下行更为明显。DR001收至1.58%，下行近90BP。DR007收至2.30%，较前一周下行70BP。DR014收至2.08%，较前一周下行140BP。DR021收至2.23%，较前一周下行170BP。
数据来源：wind[1]
下周一至周五每日到期的逆回购规模分别为1700、200、400、700、1100亿元，财政资金投放、降准等因素将使得流动性继续维持合理充裕。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）。
二级市场：
本周国债期货主力合约T1903全周累计涨0.21%。由于年前公布的PMI数据下行至荣枯线下，周三股票市场全天下挫，国债期货大幅上涨。周三晚，普惠金融定向降准考核调整，周五李克强总理调研五大行普惠金融部，提出要通过发展壮大普惠金融，更大力度支持民营企业和小微企业，进一步激发市场活力、扩大就业，实现包容性发展，周五晚央行宣布降准。
经济下行压力较大，货币保持宽松，利率债收益率下行，短期限受跨年后资金面大幅宽松有关，收益率下行幅度大。
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）
二级市场：
资金宽松，短融、中票、企业债成交非常活跃，仍然集中在中高等级品种，信用利差分化明显，低资质仍然处于历史高位。钢价大幅下跌，钢铁行业个券成交在估值附近居多，城投、地产债成交活跃，收益率下行。
4、可转债
上证综指2019年首周仅开市三天，上涨0.84%，振幅较大。开年首个交易日受到节前公布12月份PMI数据进一步回落的影响，主要指数跌幅均在1%以上。周四指数一路震荡走弱，深成指盘中创下2014年5月以来新低。周五受夜盘海外市场剧烈波动的影响跳空低开，盘中李克强总理考察三大行时表示，要进一步采取减税降费措施，运用好全面降准、定向降准工具，消息面的刺激再度为市场情绪带来明显提振。市场在以券商为首的众多权重股的强势拉升下，大盘快速回升，收盘主要指数涨幅均在2%以上。
正股市场分化剧烈,军工、非银和计算机涨幅最大，分别为6.28%，5.06%和3.21%；餐饮旅游、医药和食品饮料跌幅最大，分别为-3.79%，-2.27%和-0.85%
1、周统计表
股市下行处于低位，平价大于90的偏股型转债的转股溢价率处于历史较低的水平，而平价70元以下偏债型的到期收益率处于历史上较高的水平，转债市场整体处于防守风格。
2、中证转债指数收于282.11，上涨0.90%
二、本周市场展望
1、政策面
（1）1月4日李克强总理考察中国银行、工商银行、建设银行
1月4日，李克强总理到中国银行、中国工商银行、中国建设银行考察，并在银保监会主持召开座谈会。李克强总理勉励几家国有大型银行要带头为民营、小微企业提供细致周到的服务，借鉴国际经验，打造普惠金融金字招牌，促进市场主体活力的普遍增强，提振企业发展的信心。
座谈会中李克强总理强调，要坚持稳中求进工作总基调，保持宏观政策的连续性稳定性，注重加强宏观政策逆周期调节，实行普惠性减税和结构性减税，适时运用好全面降准、定向降准和再贷款、再贴现等政策工具，加大对实体经济特别是民营、小微企业的支持，为保持经济平稳健康发展提供支撑。
（2）1月4日央行下调存款准备金率
中国人民银行决定2019年1月4日公告，下调金融机构存款准备金率1个百分点，其中，2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。同时，2019年一季度到期的中期借贷便利（MLF）不再续做。
降准将释放资金约1.5万亿元，加上即将开展的定向中期借贷便利操作和普惠金融定向降准动态考核所释放的资金，再考虑今年一季度到期的中期借贷便利不再续做的因素后，净释放长期资金约8000亿元。
今年一月份存在地方政府专项债发行提前、春节现金需求增加、缴税大月等多因素叠加，对基础货币的需求量较大，降准释放流动性，降低资金利率水平，有助于保持资金面合理充裕，降低实体经济融资成本。
本轮降准周期从2018年4月开始至今连续调降4次，降准突出定向特征，降低融资成本，引导金融机构加大对小微企业、民营企业及创新型企业支持力度，但是房地产调控政策并未放松。今年4月份资管新规正式落地，委托贷款、信托贷款等表外融资继续大幅收缩，社融增速继续下滑。限购、限贷、融资收紧等政策使得房地产企业资金紧张，拿地速度放慢，加快存量项目开发回收现金流支撑了房地产投资，但投资回落的压力较大。
前瞻性地看，宽货币向宽信用的传导，仍然有待观察地方政府融资平台、房地产调控政策的变化。
三、固定收益投资策略
1、利率债
当前利率债走势的主导因素是货币宽松，而信用扩张仍然缓慢。房地产调控政策并未全面放松，财政赤字提升、地方政府专项债发行提速是当前形成信用扩张的主要力量。在专项债总量大幅提升，发行节奏提前的情况下，社融增速有可能在一季度末或二季度企稳，但是回升的力度不大，在通胀下行的背景下，亦不会构成对货币政策的掣肘。总体上看，本次降准对债市的影响正面，货币政策保持宽松，资金面合理充裕，利好债市牛市格局的延续。
当前10年期国债收益率3.15%，接近20%分位以及TMLF的操作利率，10年期国开债收益率3.48%，已经低于历史20%的分位，利率进一步下行的动力可能来自于公开市场操作利率的下调。（1）对于配置型账户，债市回调依然是加仓的机会；（2）对于交易型账户，债券收益率下行钝化的背景下，交易性机会变得更加重要，但累积的交易盘更多，收益率的波动将更大。尽管我们认为债牛的基础尚未改变，但中美贸易协商、地方专项债发行提速、社融增速企稳都可能对利率债收益率造成不利影响。
2、信用债
由于信用违约的态势并未明显缓解，机构的信用风险偏好未有显著抬升，就信用债配置策略，建议组合主要仓位仍集中在中等偏高资质的主体上，有一定票息优势且估值风险可控，保障安全性的同时关注部分AA级城投、民企产业龙头、地产优质主体等个券上增强收益的机会。
在度过年末资金紧张节点之后，在流动性“合理充裕”的政策基调下，资金面仍会维持相对平稳，杠杆利差明显，仍建议保持较高杠杆。
3、转债
流动性宽松，政策上支持民营企业、小微企业融资，中美贸易协商等都将有助于股市风险偏好的修复，转债预期将迎来反弹。转债方面可选择攻守兼备的品种，如资质较好AA+主体评级以上，转股溢价率较低的品种，规避信用风险的同时，可以分享股市上涨带来的或有收益。
(国金基金：叶伟平)
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[1]本文以下图表、数据未经特别说明，均来自于Wind。