国金基金固定收益周报

20190101

一、上周市场回顾

1、资金面

受跨年影响,资金利率在上周前半周有较大幅度的上行。27号以来,央行进行了较大规模的公开市场净投放,资金利率随之下行。

DR001在上周大幅下行,29日收至2.47%,基本与前一周持平。DR007收至3.03%,较前一周上行45BPDR014收至3.49%,较前一周下行28BPDR021收至3.99%,较前一周下行30BP


数据来源:wind[1]

下周公开市场有5800亿元逆回购到期,到期量较大,但年末财政存款投放,预计资金面仍将保持宽松。

2、利率债

一级市场:国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额(与上周比较)。

二级市场:

国债期货主力合约T1903全周累计涨0.86%,创下新高。上周四,统计局公布1-11月规模以上工业企业利润数据,11月份同比增速转负,股市大跌,债市上涨。当晚货币政策委例会内容公布,货币政策延续宽松,周五债市大涨。

利率债收益率不同期限多数下行,其中1年期、5年期利率债收益率降幅明显。虽然本周为跨年节点,但受央行周四、周五连续公开市场操作维稳影响,资金从周四开始转松。

3、信用债

一级市场:非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额(与上周比较)

二级市场:受年末资金紧张因素的影响,短端收益率在上周大幅上行,但上周四开始资金面已经有所松动,短期限品种成交收益率大幅下行,上周五跨年品种25天的18华能水电SCP007成交在3.28%,较估值下行100bp

当前债市表现出资产荒的特征,信用违约的态势仍然没有缓解,低资质个体始终被市场摒弃,信用利差继续处于历史高位,但AA+以上个体信用利差已经处于历史较低分位数,短期限高资质估值下行较慢,实际成交收益率亦已大幅下行:

*根据12月28日数据整理

4、可转债

上周上证综指收于2493,0.89%。周一夜盘美股大幅下跌,美债收益率倒挂, 受此影响,周二上证综指跳空低开并一路下探至中午收盘。周四受益于隔夜美股反弹开盘上涨,但因公布的规模以上工业企业利润不及预期及午后中国石化大幅下跌拖累,两市快速震荡下行,全天收跌。周五为全年最后一个交易日,市场全天保持在平盘上方震荡,但沪指最终无法站上2500点关口。整体来看,指数延续了上周的弱势格局, 全周在2500点上下震荡。

1、周统计表

2、中证转债指数收于279.60,微跌0.03%

二、本周市场展望

1、经济基本面

1231日统计局发布PMI数据,制造业PMI综合值为49.4(前值50.0),生产50.8(前值51.9),新订单49.7(前值50.4),新出口订单46.4(前值47),尤为值得注意的是出厂价格大幅下滑至43.3(前值46.4),原材料购进价格44.8(前值50.3.

PMI数据显示制造业掉落到50荣枯线以下,生产、新订单下滑,显示经济下行压力加大,出厂价格、原材料购进价格大幅下滑,企业盈利下滑,原油、煤炭、钢铁、有色等大宗商品价格大幅下滑,根据原材料购进价格推测PPI环比-0.87%,预测同比增速为0.97%(前值2.7%,预期1.6%)。

12月份天气严寒,南方冰雪覆盖范围较大,蔬菜价格环比涨幅较大,CPI环比在0.22%,同比在2%左右。

通胀超预期下行对债市构成利好,PPI下行压力大,企业盈利下滑。从业人员指数下滑至48,上一下跌破48是在2015年三季度,显示当前就业压力加大,部分企业用工需求下降,春节后复工人员可能缩编。而从货币政策上看,经济下行、通胀下行依然需要宽松的货币政策环境,以降低企业的融资成本,推动利率敏感型部门的信用扩张。。

2、政策面

11226日,央行召开第四季度货币政策委员会例会

我们注意到此次例会与前期相比有如下几点异同:

首先,对货币政策基调的表述为“稳健的货币政策要更加注重松紧适度,保持流动性合理充裕,保持货币信贷及社会融资规模合理增长”,删除掉了前期“保持中性”、管好货币供给总闸门的表述;

其次,会议强调,坚持稳中求进工作总基调,坚持稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期,创新和完善宏观调控,综合运用多种货币政策工具,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定,在利率、汇率和国际收支等之间保持平衡。此次删除前期把握好结构性去杠杆的力度和节奏表述。

央行货币政策委员会例会更加强调货币政策松紧适度、流动性合理充裕,淡化结构性去杠杆,当前经济下行压力较大的背景下,货币政策将保持宽松。

2)全国人大授权国务院提前下达明年地方政府新增债务限额

1229日晚,第十三届全国人民代表大会常务委员会第七次会议决定,在20193月全国人民代表大会批准当年地方政府债务限额之前,授权国务院提前下达明年地方政府新增债务限额。其中,地方政府新增一般债务限额5800亿元、新增专项债务限额8100亿元,合计13900亿元。

早在1223日,财政部长刘昆在第十三届全国人民代表大会常务委员会上表示,由于近年来各地多数在5月左右调整预算,导致地方政府债券发行使用进度偏慢,出现上半年无债可用、下半年集中发债的情况。建议按照2018年新增地方政府债务限额的一定比例,提前下达部分2019年新增地方政府债务限额,便于地方提前启动发债工作,加快债券资金使用,保障重点项目资金需求。

当前托底经济更加倚赖于财政政策,预期2019年财政赤字将提高至2.8%-3%的区间,地方政府专项债发行在2万亿-2.5万亿的区间。1225日财政部公布了一季度国债发行计划,国债、地方政府一般性债务、地方政府专项债发行增加,发行节奏上更加均衡。对于社融企稳回升具有积极作用。假设表内信贷增速略有回升,表外不再收缩的情况下,广义社融企稳回升,由于去年1月份地方政府专项债发行为0,今年一季度环比回升幅度可能较大。

三、固定收益投资策略

1、利率债

当前的政策组合是宽财政、宽货币,社融回升,并不会导致货币政策立刻收紧,利率敏感部门的信用扩张依然需要宽松的货币政策环境支持。

经济下行压力加大,通胀超预期下行依然为债牛提供较好的环境,尽管我们认为社融在政府债加速发行的情况下,可能企稳回升,但是货币政策依然会保持宽松,以有助于利率敏感部门的信用扩张。当前10年期国债处于3.23%附近,收益率进一步下行的可能性仍然较大,(1)对于配置性账户,债市回调依然是加仓的机会;(2)对于交易型账户,债券收益率下行钝化的背景下,交易性机会变得更加重要,但累积的交易盘更多,收益率的波动将更大。

2、信用债

由于信用违约的态势并未明显缓解,机构的信用风险偏好未有显著抬升,就信用债配置策略,建议组合主要仓位仍集中在中等偏高资质的主体上,有一定票息优势且估值风险可控,保障安全性的同时关注部分AA级城投、民企产业龙头、地产优质主体等个券上增强收益的机会。上周备受市场关注的康美药业被证监会立案调查,势必影响到部分财务不实诚,披露不规范的个体的融资,应规避类似个体。

在度过年末资金紧张节点之后,在流动性“合理充裕”的政策基调下资金面仍会维持相对平稳,杠杆利差明显,仍建议保持较高杠杆。

3、转债

当前上证综指在2500点的关键点位徘徊,经济下行、企业盈利下行、贸易战等因素,预期很悲观,跌至2500点以下,股权质押融资的风险暴露,尽管政策上对强制平仓有所限制,但是不少可交债不能维持担保比例,股市下跌亦助推了信用收缩,上市公司大股东对外部融资的需求增加,但担保品的价值下降,面临的信用风险上升,

1229日国家主席习近平应约同美国总统特朗普通电话,特朗普表示,有关对话协商正取得积极进展,希望能达成对两国人民和世界各国人民都有利的成果,习近平主席表示,两国工作团队正在积极推进落实工作。希望双方团队相向而行,抓紧工作,争取尽早达成既互利双赢、又对世界有利的协议。1231日恒生指数大涨,短期看A股存在预期修复的可能。

转债方面建议多看少动,选择攻守兼备的品种,如资质较好AA+主体评级以上,转股溢价率较低的品种,规避信用风险的同时,可以分享股市上涨带来的或有收益。

(国金基金:叶伟平)

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[1]本文以下图表、数据未经特别说明,均来自于Wind。