国金基金固定收益周报

20181216

一、上周市场回顾

1、资金面

央行在公开市场已连续36日暂停逆回购操作。周五有2860亿MLF到期,央行等量续作,利率维持在3.3%,净投放继续为0。市场流动性整体仍呈现宽松态势,但资金面边际有收紧。

货币市场利率较前一周快速上行,DR001在周五收至2.64%低点,较前一周上行28BPDR007收至2.69%,较前一周上行14BPDR014收至2.64%,较前一周上行22BPDR021周五收至3.44%,较前一周上行近100BP

数据来源:wind[1]

下周公开市场无逆回购到期,周五将有1200亿国库现金定存到期。

2、利率债

一级市场:国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额(与上周比较)。

发行量(亿元)

偿还量(亿元)

净融资额(亿元)

净融资额与上周比(亿元)

国债

1368.20

453.70

914.50

-248.30

地方债

0.00

12.50

-12.50

230.38

政金债

493.20

302.60

190.60

-461.00

国开债

207.00

2.60

204.40

-95.60

二级市场:

国债期货主力合约T1903全周累计跌0.57%,上周四跌0.66%,周五跌0.23%。周三,国资委发布《关于支持优质企业直接融资进一步增强企业债券服务实体经济能力的通知》,市场预期地产债放松,股票市场大涨,债市大跌。

利率债收益率整体上行,短端国债上行幅度不大,长期限国债收益率上行幅度大,交易属性的国开债收益率上行幅度大。收益率大幅上行集中在周四、周五。

品种

日期

1

3

5

7

10

国债

2018-11-09

2.6586

3.0866

3.2710

3.4710

3.4763

2018-11-16

2.5080

2.9810

3.1270

3.3503

3.3515

2018-11-23

2.5115

3.0132

3.1853

3.3903

3.3917

2018-11-30

2.4826

2.9899

3.1353

3.3602

3.3550

2018-12-07

2.4600

2.8810

3.0227

3.2422

3.2853

2018-12-14

2.4792

2.9153

3.0506

3.2520

3.3468

变化(bp)

1.92

3.43

2.79

0.98

6.15

国开债

2018-11-09

2.7900

3.4338

3.8135

4.0408

4.0707

2018-11-16

2.8291

3.3745

3.6647

3.9251

3.8773

2018-11-23

2.9419

3.4154

3.7289

3.9153

3.9019

2018-11-30

2.9270

3.3975

3.6846

3.8951

3.8356

2018-12-07

2.8490

3.3472

3.5832

3.8136

3.7201

2018-12-14

2.9342

3.3703

3.6485

3.8585

3.7774

变化(bp)

8.52

2.31

6.53

4.49

5.73

3、信用债

一级市场:非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额(与上周比较)

发行量(亿元)

偿还量(亿元)

净融资额(亿元)

净融资额比上周(亿元)

企业债

170.50

74.58

95.92

105.15

公司债

404.20

290.46

113.74

-359.71

中期票据

581.00

137.50

443.50

-32.85

短期融资券

801.70

890.00

-88.30

-252.30

二级市场:

信用债成交仍然较为活跃,周四、周五收益率上行明显,利率债调整幅度更大,信用利差收窄。成交依然集中在AA+及以上的发行主体,以及主体AA评级的地方融资平台上。CRMW发行所有加速,11月下旬以来,平均每周有7只带CRMW的债券发行,相关主体一级发行成功带动二级市场成交活跃度提升,收益率下行。

4、可转债

上周上证综指涨0.47%,波动较大,发改委支持优质企业发债、减税传闻大幅提振市场,1213日政治局会议期间股市大幅上涨,1214日发布11月份重磅经济数据,显示经济下行压力仍然很大,消费下滑,股市大跌。

1、周统计表

证券代码

证券简称

周成交(万手)

上周涨跌

纯债YTM

转股溢价率

纯债溢价率

113008.SH

电气转债

32.23

2.24%

0.90

11.65

6.15

110030.SH

格力转债

1.21

-0.13%

3.90

82.59

0.14

113011.SH

光大转债

15.78

-0.19%

0.49

16.64

15.58

113009.SH

广汽转债

2.17

0.37%

2.06

45.00

5.52

113013.SH

国君转债

7.87

0.40%

0.66

29.89

15.91

110033.SH

国贸转债

0.33

-0.73%

2.02

32.39

6.12

127003.SZ

海印转债

1.67

-0.34%

6.57

25.78

(5.81)

110031.SH

航信转债

1.76

-0.40%

0.94

96.12

7.19

128013.SZ

洪涛转债

1.72

-0.12%

6.17

197.11

(4.58)

128012.SZ

辉丰转债

2.47

1.73%

8.12

207.29

1.57

113010.SH

江南转债

0.19

0.01%

2.83

64.92

5.56

128015.SZ

久其转债

0.86

0.00%

4.13

62.92

3.77

110034.SH

九州转债

4.52

-0.33%

2.44

26.92

4.89

123001.SZ

蓝标转债

5.33

-0.76%

5.56

14.37

(2.97)

113012.SH

骆驼转债

0.53

-0.12%

2.92

37.36

8.70

127004.SZ

模塑转债

0.67

-0.99%

5.98

114.55

(3.97)

110032.SH

三一转债

12.48

1.25%

(3.89)

6.26

26.85

128010.SZ

顺昌转债

0.48

0.25%

4.56

117.57

(0.15)

128014.SZ

永东转债

0.56

-1.17%

4.49

34.26

10.69

2、中证转债指数收于286.5,下跌0.12%

二、本周市场展望

1、基本面

供给端看:工业增加值累计同比6.3%(前值6.4%),当月同比5.4%(前值5.9%),发电量累计同比6.9%(前值7.2%),粗钢产量累计同比6.7%(前值6.4%),水泥产量累计同比2.3%(前值2.6%)。

需求端看:固定资产投资累计同比5.9%(前值5.7%),社会消费品零售总额累计同比9.1%(前值9.2%),11月出口同比(按美元计)5.4%(前值15.6%),进口同比3%(前值21.4%)。

点评11月份的统计数据显示供给端有所回落,工业增加值回落,主要工业品产出涨跌互现,发电量增速下降,钢铁产量增加,价格大幅下降。需求端消费、出口下滑,抢出口对贸易的贡献正在消退。固定资产投资有所回升,房地产投资累计增速9.7%,与前值持平,制造业投资累计同比回升至9.5%(前值9.1%),基建投资(按照电力、热力、燃气及水的生产和供应业、通运输、仓储和邮政业、水利、环境和公共设施管理业估算)累计同比0.86%(前0.46%)。

供给和需求端的数据有所矛盾,投资有所上升,但是从社融数据上看,社融结构仍然不佳,委托贷款、信托贷款仍然在收缩,企业中长期贷款增长乏力,支撑投资增长的证据并不强。而消费、出口的回落较为明显,且有价格的回落佐证,11月份CPI同比2.2%(前值2.5%),环比-0.3%,低于预期,PPI同比2.7%(前值3.3%),环比-0.2%,供给端限产放松,大宗商品价格回落,PPI进一步走低的可能性大。

总体上看,经济基本面仍然对债市仍然有利,后期随着“抢出口”效应的消退,出口需求收缩在数据上显现出来。消费下滑的趋势仍然在延续,居民收入下降,利息负担上升挤压了消费需求。从投资的情况看,PPI下行,制造业投资回升的势头难以延续;房地产投资在当前低库存的情况下,仍然保持在较高的水平,房地产商融资条件变差的情况下,通过加速推盘获取现金流,但是房地产销售回落,加大库存上升压力,后期回落的可能性较大;基建投资是发挥逆周期力量,托底经济的最重要力量,需要关注明年政府预算的情况。

2、政策面

11213日习近平总书记主持召开中央政治局会议

此次会议强调,“要辩证看待国际环境和国内条件的变化,增强忧患意识,继续抓住并用好我国发展的重要战略机遇期。”尽管面对外部环境的不利变化,当前仍然是重要战略机遇期,明年是新中国成立70周年,是决胜全面建成小康社会第一个百年奋斗目标的关键之年。在此背景下,对保持经济平稳运行的诉求也更高,“统筹推进稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险工作,保持经济运行在合理区间,进一步稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期,

此次会议仍然强调,“坚持以供给侧结构性改革为主线,......继续打好三大攻坚战”,尽管去杠杆的力度和节奏有所缓和,环保限产有所放松,但是防范化解金融风险、污染防治政策基调仍然未有改变。

21213日,央行行长易纲做客中国经济50人论坛

易纲行长的讲座我们关注到如下几点:

其一、易纲强调,需要考虑货币政策的“内外均衡”,当前经济处于下行周期中,需要一个相对宽松的货币条件,但宽松的货币条件必须考虑外部均衡,也不能太宽松了,因为如果太宽松,利率太低,会影响汇率,要在内部均衡和外部均衡找到一个平衡点。

其二、易纲行长进一步阐述了中国货币政策框架,央行在逐步实践从数量调控为主向价格调控为主转变,还指出在利率市场化推进过程中利率走廊的概念,其中比较重要的7天回购利率,上线就是央行常备借贷便利(SLF),下线是央行超额准备金率,目前是0.72%

其三,在金融市场中,影子银行实际上也是金融市场的一个必要补充,一般来说,影子银行也不是完全负面,只需要依法合规经营,遵照法规经营,影子银行不管是表内、表外,信托、公募都能成为金融市场有效部分。

三、固定收益投资策略

1、利率债

上周利率债市场大幅调整,10年期国债上行6.1bp3.35%10年期国开债上行5.7bp3.78%,利率债在周四大幅调整。

我们认为,债市短期存在调整压力,主要原因是:(1)债市上涨接近一年,机构在年末获利为安的动力强;(210年国债收益下行到阻力线(MLF利率3.3%),国开相对于国债利差压缩至40BP的历史低位,都显示市场情绪存在过于乐观。资产价格走势最终还是受制于经济基本面。从最新金融数据和经济数据看,经济基本面下行压力仍较大,利率下行的趋势尚在进行中。未来半年看,我们认为债市行情仍会继续。12月份是超级月,后续中央经济工作会议、庆祝改革开放40周年大会、美联储议息会议等都可能有利好权益市场的信息出现。从大类资产角度来看,短期可能股票强于债券。

2、信用债

信用债调整幅度较利率债小,信用利差进一步下降。但低资质民企的信用违约风险仍然在暴露,上周18雏鹰农牧SCP002发布兑付不确定性公告,万得统计数据显示2018年违约债券111只共计本金1102.44亿,大幅高于过去历年的综合。在去杠杆信用收缩的背景下,信用违约加剧。就信用债配置策略,建议组合主要仓位仍集中在中等偏高资质的主体上,有一定票息优势且估值风险可控,保障安全性的同时关注部分AA级城投、民企产业龙头、地产优质主体等个券上增强收益的机会。在流动性“合理充裕”的政策基调下资金面仍会维持相对平稳,杠杆利差明显,仍建议保持较高杠杆。

具体看:(1)主体评级在AAAA+的城投债仍然存在投资机会,但房地产投资占比大的城投平台未来可能存在重新定价的问题,需要警惕。(2)近期政策的重心在修复民企融资,对此我们的观点是:当前民企债信用利差接近历史高位,随着政策传导效果提升,企业本身造血能力提高,信用利差向均值回归是大概率事件,但目前阶段,政策路径还需要观察。短期而言,我们认为民企债的更多是个券上的机会,对主业清晰的行业龙头,政策利好可以即时修复风险偏好,直接对应价格的改善;而对于那些盲目扩大规模、主业缺乏竞争力、风格激进的民企,其信用利差的修复还待观察。

3、转债

庆祝改革开放四十周年大会18日举行、中央经济工作会议19日举行,重要会议期,市场波动加大,美联储亦将于周四召开议息会议,此前11月中旬,鲍威尔曾释放加息放缓的信号,美联储会继续监控金融状况,我们不得不思考还能加息多少,以及加息的幅度与节奏。

转债跟随正股波动加大,当前股市估值处于低位,我们倾向于认为在政策面、消息面刺激下,上涨的可能性较大。

(国金基金:叶伟平)

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[1]本文以下图表、数据未经特别说明,均来自于Wind。