一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行维持了平稳的逆回购投放规模，此外，央行进行了6000亿买断式逆回购操作，当月买断式到期4000亿，公开市场累计实际净投放1890亿。上周尽管有税期扰动，但资金面仍维持宽松，资金利率低位运行，全周R001运行在1.35%附近，R007运行在1.50-1.52%区间，DR001稳定在1.30%下方运行，质押式回购成交量从前一周的8.2万亿进一步抬升至8.6万亿高位。一年国股存单收益率跟随利率债趋势下行2bp至1.64%附近。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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国债 |
2,960.00 |
3,432.50 |
-472.50 |
-2,853.20 |
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地方债 |
400.37 |
119.63 |
280.74 |
-341.96 |
|
政金债 |
400.50 |
0.00 |
400.50 |
-549.50 |
|
国开债 |
0.00 |
0.00 |
0.00 |
-550.00 |
数据来源：wind，2025-12-21
二级市场：
上周利率债收益率先上后下，走势偏强，全周各期限收益率均有所下行，国债中1年以及超长债下行幅度较大，国开债整体表现继续强于国债。推动上周债市走强的原因主要有三，一是债市经过本轮调整已经形成了收益率顶部区域，二是市场预期基金赎回新规或将落地，三是市场期待12月公布的LPR利率会有调降。上周中债总财富指数微涨0.08%，其中7-10年指数涨幅稍大。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2025-12-12 |
245.57 |
213.75 |
235.97 |
257.73 |
255.63 |
|
2025-12-19 |
245.77 |
213.88 |
236.15 |
257.84 |
255.88 |
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指数涨跌 |
0.08% |
0.06% |
0.08% |
0.04% |
0.10% |
数据来源：wind
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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公司债 |
1,590.61 |
767.65 |
822.97 |
538.19 |
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中期票据 |
841.11 |
465.36 |
375.75 |
-26.85 |
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短期融资券 |
730.50 |
920.15 |
-189.65 |
-374.85 |
数据来源：wind，2025-12-21
二级市场：
上周，信用债收益率跟随利率债上涨，中债信用债总财富指数上涨0.06%，其中5-7年指数涨幅较大。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2025-12-12 |
224.85 |
200.10 |
223.54 |
247.30 |
276.08 |
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2025-12-19 |
224.98 |
200.17 |
223.66 |
247.47 |
276.30 |
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指数涨跌 |
0.06% |
0.04% |
0.06% |
0.07% |
0.08% |
数据来源：wind
4、固收+
上周万得全A下跌0.15%，北证50下跌0.13%，国内10年期国债收益率下行0.88BP，中证转债指数上涨0.48%。美元指数上周上涨0.32%，10年美债收益率下行3.00BP，美元兑人民币汇率下跌0.20%，标普500上周上涨0.10%。NYMEX WTI原油下跌1.39%，COMEX黄金上涨0.93%，南华黑色指数上涨3.04%。
上周中证转债指数上涨0.48%，转债溢价率变化不大，其中90-110转债溢价率略有抬升。
二、本周市场展望
经济基本面
1、高频数据跟踪
上周30大中城市商品房成交面积季节性回升，同比跌幅亦收窄。14城二手房表现不及新房，新房年底冲量的特征较为明显。水泥发货环比上升，价格略有上行。螺纹表观需求亦有所上升，价格企稳，但石油沥青装置的开工率有所下降。总体看，建筑业实物量或有所企稳，同比跌幅收窄。
通胀看，农产品批发价格继续回升，或主要来自于水果价格的拉动，猪肉价格则继续回落，蔬菜价格见顶回落。CPI或将环比回升，同比改善。上周南华工业品指数见底回升，周涨0.97%，PPI或仍呈现弱势。
政策面
1、LPR连续7个月持平
中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2025年12月22日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5%。两个期限LPR均与上月持平。
2、金监总局发布《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》
为提升保险公司资产负债管理能力，加强保险业资产负债监管，金融监管总局研究制定了《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》，自2025年12月19日起公开征求意见。金融监管总局有关司局负责同志回答了记者提问。管理办法在明确监管指标、优化指标计算口径方面做了优化。
三、固定收益投资策略
1、利率债方面
上周债市收益率大幅下行，其中前期调整幅度较大的超长期国债、以及各期限国开债表现更强，10年期国债收益率在1.83-1.85%区间窄幅波动。债市修复的主要原因有三：一是债市经过调整，10年国债最高行至1.86%、30年国债最高行至2.29%已经具备了较好的配置价值，以保险为代表的机构在本次债市调整中加大了对于超长期国债的配置。二是赎回新规或将落地。三是市场期待下周一公布的LPR利率或有调降。
基于当前基本面压力较大，明年财政总量或不再继续加码，一季度降准降息概率较高，年末资金面超季节性宽松的宏观环境下，经过本轮调整震荡修复，债市或已形成了较为明确的收益率顶部区域。当前对债市形成主要制约的仍然是基金赎回新规还未落地，或在今年末，也可能在明年初发布，一旦赎回新规落地，债市很可能将开启新的阶段。此外，12月LPR未调降，但在广谱利率下行趋势中，明年LPR下调是大概率事件，其对债市的影响不大。并且往年看，年底和年初向来都有较好的债市行情，因此当前宜积极关注配置机会，4-10年的中长期限利率债或更值得关注。
2、信用债方面
上周，利率债及信用债财富指数上涨，利率债表现更好，二永债表现好于普通信用债，信用利差被动走扩。值得注意的是，隐含评级AA(2)的中短久期城投债表现较弱，万科事件影响从地产债向弱资质城投债蔓延，后续需加大关注。往后看，赎回新规仍未落地，信用债的流动性风险难消，在新规落地之前普通信用债仍需保持谨慎，特别是规避基本面差的行业和主体。临近年末，，与利率债走势高度相关的国股大行二永债或更有机会，宜加大关注。
3、固收+方面
权益方面，上周A股先抑后扬，风格呈现鲜明的哑铃结构。一头以非银为代表的权重股带动指数上行，另一头北交所和微盘股同样表现活跃。方向上：日本加息落地，美国降息预期升温，外部环境边际向好，春季行情仍然可以期待。结构上：1月中旬之前，市场处在基本面数据空窗期，哑铃结构不依赖基本面，可能延续；1月中旬开始，密集披露年报业绩预告，可能是哑铃结构转向景气交易的时间点。
期权估值上周稳步走高，目前再次到达短期高估位置。长期逻辑不变。结合择时结论，短期观点中性偏谨慎。
(国金基金：谢雨芮、叶伟平)
数据来源:本文数据未经特别说明，均源自wind
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