2025年10月13日
一、上周市场回顾
1、资金面
国庆假期后央行公开市场缩减了逆回购投放，同时进行了1.1万亿3个月买断式回购，公开市场实现净回笼4263亿。节后资金面宽松，资金利率持续下行，R001运行在1.32-1.41%区间，R007运行在1.41-1.54%区间，质押式回购成交量从9月末的4.1万亿抬升至上周五的7.5万亿。一年国股存单收益率跟随资金利率走势下行1.5bp至1.655%。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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国债 |
2,305.00 |
461.38 |
1,843.62 |
1,843.62 |
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地方债 |
102.54 |
348.19 |
-245.65 |
-877.67 |
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政金债 |
461.10 |
120.00 |
341.10 |
464.10 |
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国开债 |
335.00 |
0.00 |
335.00 |
335.00 |
数据来源：wind，2025-10-13
二级市场：
节后第一周三个交易日债市表现出较强的行情，各期限收益率均下行，长端表现更强，国债的表现强于国开债。影响上周债市走强的主要原因一方面是节后资金面再度转松，跨季后以银行为主的配置型资金加大了对利率债的关注。另一方面是上周五中美贸易摩擦再升级，市场避险情绪升温，受此利好推动债市继续大幅走强。上周中债总财富指数大涨0.28%，其中7-10年指数涨幅更大。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
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2025-09-30 |
244.67 |
212.79 |
234.62 |
255.97 |
253.97 |
|
2025-10-11 |
245.34 |
213.01 |
235.04 |
256.60 |
254.91 |
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指数涨跌 |
0.28% |
0.11% |
0.18% |
0.25% |
0.37% |
数据来源：wind
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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公司债 |
364.51 |
143.22 |
221.29 |
663.94 |
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中期票据 |
148.02 |
261.35 |
-113.33 |
1.31 |
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短期融资券 |
286.70 |
427.71 |
-141.01 |
149.50 |
数据来源：wind，2025-10-13
二级市场：
上周，信用债跟随利率债缓慢修复，其中高等级、短久期的信用债收益率持续下行，中债信用债总财富指数上涨0.14%，其中5-7年指数涨幅相对较大。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2025-09-30 |
223.60 |
199.65 |
222.25 |
244.97 |
272.42 |
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2025-10-11 |
223.91 |
199.79 |
222.54 |
245.43 |
273.15 |
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指数涨跌 |
0.14% |
0.07% |
0.13% |
0.19% |
0.27% |
数据来源：wind
4、固收+
上周万得全A下跌0.36%，北证50下跌1.42%，国内10年期国债收益率下行1.45BP（统计范围：10月10日数据减去9月30日数据），中证转债指数上涨0.03%。美元指数上周下跌0.03%，10年美债收益率下行11.00BP（统计范围：10月10日数据减去9月30日数据），美元兑人民币汇率上涨0.06%，标普500上周下跌2.98%。NYMEX WTI原油下跌6.89%，COMEX黄金下跌0.86%，南华黑色指数上涨1.41%。
上周中证转债指数上涨0.03%，转债溢价率变化不大，其中130以上转债溢价率略有压缩。
二、本周市场展望
经济基本面
1、9月份进出口数据点评
10月13日，海关总署发布9月份贸易数据，中国9月出口（以美元计价）同比增长8.3%，前值增4.4%；进口增长7.4%，前值增1.3%；贸易顺差904.5亿美元，前值1023.3亿美元。
首先，9月份出口增速明显回升，且高于市场预期（wind预期的均值在5.65%），出口增速较高主要受去年低基数影响，若考虑两年增速的均值，则增速趋于下降。
其次，从出口方向看，对美出口-27.0%（前值-33.1%）、欧盟14.2%（前值10.4%）和东盟15.6%（前值22.5%）。出口增速回升6.1%、 3.8%以及回落 6.9%。对美直接出口和对东盟出口一升一降。
总体看，9月份出口维持韧性，与港口集装箱吞吐量等高频数据保持一致。前瞻性地看特朗普再发关税威胁，但事态或将很快缓和，四季度为西方传统感恩节、圣诞节消费旺季，出口预计仍将维持韧性。
政策面
1、商务部回应特朗普关税威胁
美东时间10月10日，特朗普宣布，针对中方采取的稀土等相关物项出口管制，将对中方加征100%关税。对此中国商务部表示，“动辄以高额关税进行威胁，不是与中方相处的正确之道。对于关税战，中方的立场是一贯的，我们不愿打，但也不怕打。中方敦促美方尽快纠正错误做法，以两国元首通话重要共识为引领，维护好来之不易的磋商成果，继续发挥中美经贸磋商机制作用，在相互尊重、平等协商基础上，通过对话解决各自关切，妥善管控分歧，维护中美经贸关系稳定、健康、可持续发展。如果美方一意孤行，中方也必将坚决采取相应措施，维护自身正当权益。”。
三、固定收益投资策略
1、纯债方面
上周三个交易日债市表现偏强，在节后资金面明显转松以及周五晚间中美贸易摩擦升级的推动下，10年国债活跃券大幅下行一举下破1.75%的关键点位，市场成交量有所放大。今日双方有缓和迹象，债市有所调整，10年国债活跃券围绕1.75%震荡。
近期市场关注的焦点集中在中美贸易冲突，事态进展仍有较大的不确定性，关注后续双方举措以及中美何时会面的信息。受此影响，临近年末市场的风险偏好或将受到抑制，10年国债的波动区间或将下移。由于有4月第一轮关税摩擦中债市表现的参照，本次债市情绪或更加理性，利率下行的节奏或将更平缓。
进入四季度，债市的利好因素在增加：当前内需仍然偏弱，仍需要低利率环境呵护，资金面将维持宽松。若后续中美贸易摩擦进一步升级对基本面形成拖累，需要央行加大呵护力度，货币政策再宽松以及央行恢复买债仍然可期。债市经过三个月的调整，在当前点位已具备较好的投资价值，且市场风险偏好降温，四季度债市表现或好于三季度。对于负债稳定的配置型机构，当前利率债宜加大关注，交易型资金宜关注利率调整时的交易机会。品种上看，受益于央行恢复买债预期以银行金市持有为主的国债或更具备优势。信用债方面，基金赎回新规还未落地，形势仍不明朗，信用债的流动性弱，当前信用债的投资仍需谨慎，宜关注短久期高资质的普通信用债以及国股大行的中短期限二永债。
2、固收+方面
权益方面，假期前后四个交易日市场波动明显放大，成交维持超高活跃，指数在3900点附近拉锯，节前科技、周期板块多线共振，上周五结构上出现获利盘回吐，科技成长方向大幅回调，港股反应同样强烈，恒科也跌破20日线。分母端，周五特朗普再次威胁11月1日起将对中国额外加征100%的关税，美股、中概股均跌幅较大，本次关税大概率是不可置信威胁，同时双方仍然保留了谈判的时间窗口，不排除双方达成协议、局势降温的可能性；市场也更偏向于去做TACO交易，周末机构乐观情绪明显高于上轮。分子端来看，美元下行周期下，黄金价格已经突破4000美元/盎司，上周关税消息进一步刺激金价上涨，带动贵金属及有色板块9月下旬以来表现强势。在外部摩擦、政策扰动以及芯片核心标的触发融资折算率调整机制等多重因素下，周五硬科技和新能源等方向出现明显回调，周期板块也有较大兑现抛压，资金回流至银行、地产等避险板块。本轮贸易摩擦升级的背景与4月已有明显不同：一方面国内已经具备强底线思维，另一方面中国目前处于战略优势一方，且美国国内压力升级，流动性有望持续宽松。10月进入三季报披露期、叠加四中全会临近，应对思路仍是以我为主，景气和产业趋势仍是核心。
折价来看，过去一周转债估值抬升较大，结合当前估值处于历史高位，未来短期可能有收缩风险。
(国金基金：谢雨芮、叶伟平)
数据来源:本文数据未经特别说明，均源自wind
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