2025年04月14日
一、上周市场回顾
1、资金面
为保持银行体系流动性充裕，上周央行适当缩减了逆回购投放量，公开市场实现净回笼2892亿。4月上旬政府债发行还未放量，资金扰动因素较少，资金面自发性宽松，值得关注的是大行隔夜融出价格持续下行并且下破1.7%，全周R001运行在1.64-1.83%区间，R007运行在1.70-1.87%区间，上周五质押式回购成交量由前一周的6.7万亿回落至6.0万亿水平。一年期国股存单收益率跟随资金利率走势较前一周下行6bp至1.74%.
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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国债 |
3,271.60 |
5,996.10 |
-2,724.50 |
-6,125.00 |
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地方债 |
2,019.41 |
380.41 |
1,639.00 |
-23.77 |
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政金债 |
1,610.00 |
2,330.00 |
-720.00 |
-449.00 |
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国开债 |
720.00 |
1,610.00 |
-890.00 |
-49.00 |
数据来源：wind，2025-4-13
二级市场：
上周债市收益率于周一大幅下行后窄幅波动，全周各期限收益率均大幅下行，其中中短端下行幅度大于长端，曲线由平转陡。影响上周债市大幅走强的主要原因是4月初中美关税博弈升级，市场对于逆周期政策预期提升，债市收益率于周一继续反映关税冲击的消息，随着股市暴跌后快速修复，市场风险偏好企稳，10年期国债收益率接近1.60%的整数关口后窄幅震荡，中短端则受益于央行对于流动性的态度缓和，资金利率中枢下行，中短端表现较强。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
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2025-04-03 |
244.92 |
211.06 |
233.11 |
254.93 |
254.49 |
|
2025-04-11 |
245.84 |
211.42 |
233.83 |
255.76 |
255.30 |
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指数涨跌 |
0.38% |
0.17% |
0.31% |
0.32% |
0.31% |
数据来源：wind
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周 (亿元) |
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企业债 |
19.00 |
39.38 |
-20.38 |
117.62 |
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公司债 |
1,330.14 |
608.04 |
722.10 |
507.89 |
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中期票据 |
848.56 |
671.97 |
176.59 |
312.05 |
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短期融资券 |
674.18 |
675.58 |
-1.40 |
-134.01 |
数据来源：wind，2025-4-13
二级市场：
上周，信用债继续上涨，涨幅不及利率债，中债信用债总财富指数上涨0.16%，其中3-5年、5-7年指数涨幅较大。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2025-04-03 |
221.79 |
197.66 |
219.90 |
242.90 |
271.54 |
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2025-04-11 |
222.13 |
197.82 |
220.21 |
243.50 |
272.25 |
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指数涨跌 |
0.16% |
0.08% |
0.14% |
0.25% |
0.26% |
数据来源：wind
4、固收+
上周万得全A下跌4.31%，北证50上涨0.92%，国内10年期国债收益率上行2.50BP，中证转债指数下跌1.70%。美元指数上周下跌3.06%，10年美债收益率上行47.00BP，美元兑人民币汇率上涨0.28%，标普500上周上涨5.70%。NYMEXWTI原油下跌0.82%，COMEX黄金上涨7.23%，南华黑色指数下跌4.21%。
上周中证转债指数下跌1.70%，转债溢价率继续恢复，上周权益市场大幅下跌，转债表现出了一定的抗跌性，周一转债价格中位数跌破115元，周二至周四修复至118元，同时转股溢价率大幅提升，周五溢价率压缩，全周来看各平价区间偏股型转债溢价率均有所抬升。
二、本周市场展望
经济基本面
1、3月份金融数据点评
4月13日央行公布3月份金融数据，新增社融5.89万亿（去年同期4.83万亿），新增人民币贷款3.64万亿（去年同期3.09万亿），社融存量增速回升至8.4%（前值8.2%）。
首先，3月份新增社融总量超预期（万得市场预期的均值在4.73万亿），社融超预期主要来自于政府债发行1.48万亿，比去年同期多增1.02万亿，新增人民币贷款比去年同期多增5,500亿。
其次，社融结构反映出来的经营主体融资需求仍然不强。3月份债市波动较大，企业债券融资-905亿，比去年同期下降5,142亿，信贷结构上看，信贷的增长主要来自于非金融企业短期借款的增长，比去年同期增长4,600亿，企业中长期贷款仍然偏弱。3月份楼市小阳春下，居民中长期信贷与去年同期相比略有增长，但合计一季度居民中长期信贷仍然不及去年同期。
政策面
1、金融时报：应变全球不确定性我国宏观政策还有空间和余力
4月14日金融时报刊文表示，“去年以来，中国人民银行进一步推动货币政策框架转型，优化货币政策中间目标，进一步健全市场化的利率调控机制，明示政策利率，强化利率政策执行，这些都有助于进一步增强货币政策调控的有效性，适应经济结构转型升级和高质量发展的调控需要，未来，各项货币政策举措还会继续有效落地。业内普遍认为，目前我国宏观政策还有充足空间，能够有效应对外部环境的不确定性变化，保持国内经济合理增长。”
2、金融时报：业内专家：如何理解适度宽松的货币政策
4月14日金融时报援引中国社会科学院学部委员余永定报道称，择机降准降息的“择机”有三层含义，其一，如果中国宏观经济形势出现某种不利变化，如面临美国加征关税等外部冲击，对中国经济产生负面影响，中国人民银行可能进一步降准降息，刺激经济增长。其二，如果扩张性财政政策产生的加息压力，削弱了财政扩张效果，中国人民银行就可能加大公开市场操作力度，增加流动性供给，进一步降低利率，甚至在二级市场买入新增发的国债，使扩张性财政政策充分发挥作用。其三，当资本市场（股市、楼市）遭受某种冲击暴跌，引发系统性经济金融风险时，中国人民银行不但需要大幅降息，提供充分的流动性，甚至要直接入市干预，从而稳定资产价格。
三、固定收益投资策略
1、利率债方面
中美的关税博弈还在继续，但消息层面对于市场的冲击告一段落。从基本面看，3月份的金融数据尚可，外贸数据仍然有抢出口的影响，3月出口维持较高的增速水平，但这些属于滞后数据，债市聚焦于加征关税后的基本面展望，较为确定的是在加征关税对外需的冲击下，二季度的出口数据环比大概率转弱，或对经济形成较大的拖累。根据4月13日金融时报援引业内专家的表述，短期内降准降息的预期再度转弱，但央行对于流动性的态度已缓和，银行间隔夜利率的约束已从1.8%下行至1.6%，并且央行强调将配合扩张性财政政策，在政府债增发的过程中资金面或将维持均衡偏松。综合看，债市回归基本面定价的主逻辑，降息或延后，但短期内降准或仍有一定概率，当前债市或在窄幅震荡中整固，调整或是较好的机会。
2、信用债方面
关税博弈在几个交易日内被迅速定价，债市在上周二至周五低位震荡。信用债对本轮利率下行反应较为迅速，信用利差被动走阔后又被迅速消化，并再次接近底部区间。上周为4月首个完整交易周，信用债发行放量。多空因素交织导致上周信用债在中长端表现相对偏弱，短久期信用债受益于资金面转松表现较强。中期来看债券利率重归下行行情，短期内信用债或紧跟利率债行情窄幅波动，仍处于较好的配置窗口，建议积极关注中短久期具备票息价值的中高等级城投债。
3、固收+方面
权益方面，权益市场谨慎，近期虽受到海外政策影响，但国内市场情绪较为稳定，仍需警惕海外市场风险传导，策略上依然偏防御，寻找超跌反弹个股，关注价值红利表现。转债方面，目前转债估值仍旧处于0%附近，未来仍有估值提升空间。但是权益方面由于外部政策、定期报告等不确定性因素，未来波动概率增大，平价观点中性偏谨慎。整体转债态度边际向谨慎方向过渡，特别是短期来看，或许收益率并不能弥补短期波动率上升带来的风险。
(国金基金：谢雨芮、叶伟平)
数据来源:本文数据未经特别说明，均源自wind
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