2025年04月07日
一、上周市场回顾
1、资金面
为保持银行体系流动性充裕，上周央行公开市场回收了此前跨季投放的流动性，公开市场实现净回笼5019亿。跨季后资金扰动因素较少，资金面大幅转松，全周R001运行在1.66-2.81%区间，R007运行在1.74-2.30%区间，上周四质押式回购成交量由前一周的5.7万亿回升至6.7万亿水平。一年期国股存单收益率跟随利率走势较前一周大幅下行10bp至1.80%.
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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国债 |
3,801.40 |
400.90 |
3,400.50 |
950.70 |
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地方债 |
1,877.38 |
214.61 |
1,662.77 |
-1,502.08 |
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政金债 |
1,320.00 |
1,591.00 |
-271.00 |
-1,575.00 |
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国开债 |
700.00 |
1,541.00 |
-841.00 |
-1,551.00 |
数据来源：wind，2025-4-6
二级市场：
上周债市收益率先小幅回升后大幅下行，全周看各期限收益率均大幅下行，其中长端、超长端下行幅度大于短端，曲线由陡转平。影响上周债市大幅走强的原因是4月2日公布的美国最新关税政策大超市场预期，引发全球风险资产全面调整，国内对于出口将受到较大的冲击，央行降准降息预期大幅提升，债市收益率大幅度下行。截至4月3日，1年期国债收益率报在1.4829%，较3月28日下行4.50bp；10年国债收益率报在1.7180%，较3月28日下行9.46bp。中债总财富指数大涨0.68%，7-10年指数涨幅相对较大。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2025-03-28 |
243.27 |
210.81 |
232.35 |
253.52 |
252.21 |
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2025-04-03 |
244.92 |
211.06 |
233.11 |
254.93 |
254.49 |
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指数涨跌 |
0.68% |
0.12% |
0.33% |
0.56% |
0.90% |
数据来源：wind
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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企业债 |
0.00 |
138.00 |
-138.00 |
-33.91 |
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公司债 |
549.99 |
357.64 |
192.35 |
475.73 |
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中期票据 |
273.59 |
409.05 |
-135.46 |
-528.46 |
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短期融资券 |
505.80 |
373.19 |
132.61 |
453.37 |
数据来源：wind，2025-4-6
二级市场：
上周，信用债继续上涨，涨幅不及利率债，中债信用债总财富指数上涨0.18%，其中5-7年指数涨幅较大。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2025-03-28 |
221.39 |
197.53 |
219.58 |
242.15 |
270.35 |
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2025-04-03 |
221.79 |
197.66 |
219.90 |
242.90 |
271.54 |
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指数涨跌 |
0.18% |
0.07% |
0.15% |
0.31% |
0.44% |
数据来源：wind
4、固收+
上周万得全A下跌1.17%，北证50下跌2.61%，国内10年期国债收益率下行9.46BP，中证转债指数下跌0.33%。美元指数上周下跌1.07%，10年美债收益率下行26.00BP，美元兑人民币汇率上涨0.56%，标普500上周下跌9.08%。NYMEXWTI原油下跌10.15%，COMEX黄金下跌1.87%，南华黑色指数下跌0.24%。
上周中证转债指数下跌0.33%，转债溢价率略有恢复，在国债收益率大幅下行的情况下，转债显现出一定的抗跌性是比较正常的现象，但依然要警惕国债收益率下行空间缩小、权益市场下跌带动的转债下跌风险。
二、本周市场展望
经济基本面
1、高频数据跟踪
季末冲量之后，商品房成交面积开始回落，但同比增速有所回升，二手房成交面积亦明显回落，涨幅收窄。石油沥青装置开工率回落，处于历史低位，建筑用钢的成交亦处于历史低位，水泥出货有所回升，略好于去年同期水平。
受需求冲击影响，国际原油价格大幅下跌，南华工业品指数今日大幅下行，预计PPI仍处于弱势，猪肉价格低位震荡，农产品价格有所回升，在去年的低基数下，CPI同比预计有所回升。
政策面
1、国务院关税税则委员会：对原产于美国的所有进口商品加征34%关税
2025年4月2日，美国政府宣布对中国输美商品征收“对等关税”。美方做法不符合国际贸易规则，严重损害中方的正当合法权益，是典型的单边霸凌做法，既损害美国自身利益，也危及全球经济发展和产供链稳定。经国务院批准，国务院关税税则委员会公布公告，自2025年4月10日12时01分起，对原产于美国的所有进口商品加征34%关税。2025年4月10日12时01分之前，货物已从启运地启运，并于2025年4月10日12时01分至2025年5月13日24时进口的，不加征此次加征的关税。
三、固定收益投资策略
1、利率债方面
北京时间4月3日凌晨，特朗普政府宣布全面加征关税，此次宣布加征关税的幅度大超预期，对全球经贸格局将产生系统深远的冲击。其中对中国加征关税幅度提升34%，对中国出口产业链将产生显著的冲击，今年若要实现5%左右的GDP目标增速或需要加大逆周期调节力度。
关税冲击自北京时间4月3日宣布至清明节假期影响持续发酵，令全球金融资产重新定价，风险偏好大幅降低，今日国内权益市场出现明显的调整，债市收益率仅用了3个交易日（4月2日-4月7日）10年国债活跃券收益率从最高点1.83%下行至今日最低点1.61%，下行幅度超20bp，并且再度接近年初低点。
二季度债市的核心定价逻辑重回经济基本面，即出口将受到更大的冲击，而内需还未看到向好迹象，国内经济将受到进一步的拖累。基本面情况决定了稳增长政策需要继续加力，货币政策需要进一步释放宽松的态度以稳定风险偏好，二季度择机降准降息的概率明显提升，并且在财政发力期间央行或将提供较为宽松的流动性环境。近期银行体系流动性压力已减轻，主要体现在Shibor利率以及存单收益率呈下行趋势，银行资金融出规模也在抬升，流动性已回归均衡。
总体看，债市回归基本面定价的主逻辑，降准降息预期提升，债券利率的向下空间打开。10年国债经过下行再度接近1.60%，随着短期债市情绪充分释放后下行节奏或将放缓。我们认为，当前债市仍具备配置价值，若出现调整是较好的关注机会。
2、信用债方面
上周，美国对等关税政策出台，远超市场预期，利率快速大幅下行，信用利差被动走阔。4月资金从表内回归理财，叠加近期风险偏好下降，债市利多因素增加，都有利于信用利差压缩。因此，从兼顾资本利得以及票息价值的角度看，信用债或仍处于行情期。策略上宜继续关注具备票息价值的中短久期中高等级城投债，此外中长久期高资质品种利差较高，宜优选高等级高流动性品种。
3、固收+方面
权益方面，权益市场谨慎，美国关税政策对全球市场大类资产和风险偏好影响较大，短期避险情绪较强，策略上偏防御，配置价值红利相对占优。转债方面，外部政策影响叠加4月定期报告发布时间节点，转债估值或受到影响。短期可以适当关注弹性较低品种。但长期折价收敛逻辑保持乐观。
(国金基金：谢雨芮、叶伟平)
数据来源:本文数据未经特别说明，均源自wind
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