2025年03月31日
一、上周市场回顾
1、资金面
为保持银行体系流动性充裕，以及应对跨季压力，上周央行公开市场适度缩减了逆回购投放规模，而与此同时，25日首次以利率招标方式开展了4500亿MLF操作，本月MLF净投放630亿，本周公开市场累计实现净投放3036亿。上周资金面平稳波动不大，全周R001运行在1.77-1.84%区间，R007运行在1.81-2.29%区间，由于银行体系流动性逐步转向充裕，R001与DR001的利差已回归至正常水平。上周五质押式回购成交量由前一周的6.5万亿回落至5.7万亿水平。一年期国股存单收益率较前一周大幅下行4bp至1.90%.
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
|
发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
|
|
国债 |
3,505.10 |
1,055.30 |
2,449.80 |
631.10 |
|
地方债 |
3,362.91 |
198.06 |
3,164.85 |
1,847.30 |
|
政金债 |
1,360.00 |
56.00 |
1,304.00 |
2,389.00 |
|
国开债 |
710.00 |
0.00 |
710.00 |
1,705.00 |
数据来源：wind，2025-3-31
二级市场：
上周债市收益率先大幅下行后小幅抬升，全周看各期限收益率均有不同程度的下行，国债整体表现强于国开。上周影响债市的主要原因是央行本月净投放MLF630亿，是自去年7月后首次净投放，意味着央行对于中长期流动性的态度有所缓和。此外，上周大行净卖出国债的规模有所回落，并且开始回补短期限国债，均指向银行负债压力明显放缓。截至3月28日，1年期国债收益率报在1.5279%，较3月21日下行3.00bp；10年国债收益率报在1.8126%，较3月21日下行3.32bp。中债总财富指数上涨0.26%，7-10年指数涨幅相对较大。
|
周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2025-03-21 |
242.63 |
210.67 |
232.03 |
252.92 |
251.48 |
|
2025-03-28 |
243.27 |
210.81 |
232.35 |
253.52 |
252.21 |
|
指数涨跌 |
0.26% |
0.07% |
0.14% |
0.24% |
0.29% |
数据来源：wind
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
|
发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
|
|
企业债 |
0.00 |
104.10 |
-104.09 |
-14.40 |
|
公司债 |
758.64 |
1,042.02 |
-283.38 |
-361.66 |
|
中期票据 |
1,335.71 |
942.71 |
393.00 |
-24.08 |
|
短期融资券 |
662.08 |
982.84 |
-320.76 |
-444.41 |
数据来源：wind，2025-3-31
二级市场：
上周，信用债出现明显的修复，中债信用债总财富指数上涨0.18%，其中3-5年以及5-7年指数涨幅较大。
|
周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
|
2025-03-21 |
221.00 |
197.41 |
219.29 |
241.40 |
269.56 |
|
2025-03-28 |
221.39 |
197.53 |
219.58 |
242.15 |
270.35 |
|
指数涨跌 |
0.18% |
0.06% |
0.14% |
0.31% |
0.30% |
数据来源：wind
4、固收+
上周万得全A下跌1.29%，北证50上涨0.07%，国内10年期国债收益率下行3.32BP，中证转债指数下跌0.20%。美元指数上周下跌0.12%，10年美债收益率上行2.00BP，美元兑人民币汇率上涨0.20%，标普500上周下跌1.53%。NYMEX WTI原油上涨1.11%，COMEX黄金上涨3.20%，南华黑色指数上涨2.79%。
上周中证转债指数下跌0.20%，转债溢价率略有恢复，此前转债溢价率压缩到较低历史分位数，本周权益市场继续调整，转债溢价率有一定的被动拉升，各个价格段的溢价率拉升程度相近。
二、本周市场展望
经济基本面
1、3月份制造业PMI点评
3月31日统计局发布3月份制造业PMI为50.5%（前值50.2%），分项看生产52.6%（前值52.2%），新订单51.8%（前值51.1%），生产经营活动预期指数为53.8%（前值54.4%）。
首先，3月份受节后复工等因素推动，历来制造业PMI回升幅度较大，今年3月份回升幅度0.3%，弱于季节性，显示制造业的景气度虽在扩张，但与历史同期相比仍然不强。
其次，值得注意的是原材料购进价格指数回落至49.8%（前值50.8%），出厂价格指数回落至47.9%（前值48.5%）。
政策面
1、前央行副行长谈降准降息
北京商报消息，3月25日至3月28日，博鳌亚洲论坛2025年年会在海南博鳌举行。3月28日，中国人民银行原副行长、中国国际经济交流中心副理事长胡晓炼在博鳌现场接受北京商报记者采访时表示，如果当前需求真正得以复苏，则有必要对市场投入更多流动性，即推动利率下降。如果需求仍然比较薄弱，此时注入更多流动性、降低利率则会导致资金使用效率不高，出现金融体系资金空转情况。因此，胡晓炼认为何时降准降息，需要判断经济走势是否真正回暖。央行目前“再观察一下”，是正确的。
三、固定收益投资策略
1、利率债方面
近期央行对流动性的态度边际缓和，具体表现在公开市场多日净投放，以及MLF自去年7月以来首次实现净投放，在其呵护下，银行体系流动性逐步转向充裕，资金边际转松利好带动下10年期国债活跃券从3月17日最高点1.90%下行至1.80%，随后围绕1.80%窄幅波动。
策略方面，近期银行资金融出规模逐步回升，存单利率震荡回落，3月下旬债市已开启缓慢修复行情。宏观方面，外部环境的不确定性较高，国内物价水平仍然偏低，经济形势仍未见明显改善，决定了货币政策需要加强与财政政策的配合，资金面难以较一季度收紧，4月降准仍然可期，货币环境对债市转向有利。机构行为方面，季末后，银行卖出债券改善一季度盈利指标的压力消除，债券补仓带来新的配置需求。也应该看到，本轮债市调整的时间较长，债市信心重新凝聚需要一定的时间，行情走势或呈现在震荡中整固，走缓步修复之路，当前宜加大中长期限利率债的关注。
2、信用债方面
上周，信用债表现强于利率债，信用利差继续压缩。往后看，4月理财的季节性增加通常有利于信用行情，信用利差走阔的风险相对可控。但当前信用利差位置偏低，继续压缩空间或相对有限。3月信用债开启修复行情早于利率债，后续信用债走势也需要观察利率债的行情走势。
3、固收+方面
权益市场进入震荡，小盘成长调整剧烈，风格逐步切换，受海外事件影响，短期避险情绪较强，风险偏好有所下降。策略上偏防御，配置价值占优。转债方面，可转债估值压力需要消化，小盘成长调整亦对转债正股有较大影响，策略上防守为主。。
(国金基金：谢雨芮、叶伟平)
数据来源:本文数据未经特别说明，均源自wind
风险提示：市场有风险，基金投资需谨慎。本材料既不构成基金宣传推介材料，也不构成任何法律文件。本材料由国金基金编写，未经国金基金事先书面同意，任何机构和个人不得以任何形式更改、传送、复印、复制、刊登、发表或者引用本材料的全部或任何部分。本材料所载观点和信息仅供参考，不构成任何投资建议，不应被视为国金基金销售任何公募基金、资管计划或其他金融产品的要约，不构成产品未来投资策略及业绩的保证。本材料所载内容的来源及观点的出处皆被国金基金认为可靠，但国金基金对这些信息的准确性及完整性不作保证。国金基金承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用委托财产，但不保证委托财产本金不受损失，也不保证一定盈利及最低收益。因使用本材料而导致的直接或间接损失，国金基金不承担任何责任。基金有风险，投资前请认真阅读《基金合同》《基金产品资料概要》《招募说明书》等法律文件，在了解基金的特有风险并听取销售机构适当性意见的基础上，根据自身风险承受能力、投资期限和投资目标，独立做出投资决策。本材料制作时间:2025年4月1日。