2024年11月25日
一、上周市场回顾
1、资金面
为维护银行体系流动性合理充裕，上周央行维持了较大规模的逆回购投放力度，由于当周到期量较大，公开市场实现净投放668亿。全周资金面均衡，在央行的呵护下资金利率有所走低，R001运行在1.60-1.63%区间，R007运行在1.80-1.83%区间，上周五质押式回购成交量从前一周的7.2万亿抬升至7.6万亿，一年国股存单收益率较前一周小幅抬升2bp至1.88%。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）。
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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国债 |
3,135.90 |
300.00 |
2,835.90 |
831.70 |
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地方债 |
2,747.74 |
161.01 |
2,586.73 |
2,225.25 |
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政金债 |
1,640.40 |
480.00 |
1,160.40 |
1,355.50 |
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国开债 |
0.00 |
0.00 |
0.00 |
0.00 |
数据来源：wind，2024-11-24
二级市场：
上周利率债收益率先上后下，国债各期限收益率均下行，短端下行幅度大于长端，曲线转陡峭，国债表现强于国开债。影响全周债市走势的主要原因是11月中旬多省市陆续出台再融资债发债计划，期限集中在10-30年，长期限、超长期限地方债供给比例超市场预期，债市长端出现调整。上周地方债发行结果好于预期，意味着市场承接能力较强，配置需求较大，且临近年末降准预期升温，利率债收益率转为下行。截至11月22日，1年期国债收益率报在1.3504%，较11月15日下行3.71bp；10年国债收益率报在2.0832%，较11月15日下行1.16bp。中债总财富指数微涨0.8%，其中7-10年指数涨幅稍大。
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周变化（bp) |
中债总财富总值指数 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
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2024-11-15 |
239.39 |
209.77 |
230.43 |
249.94 |
246.25 |
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2024-11-22 |
239.57 |
209.85 |
230.61 |
250.16 |
246.51 |
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指数涨跌 |
0.08% |
0.04% |
0.08% |
0.09% |
0.11% |
数据来源：wind
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与前一周比较）
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发行额(亿元) |
偿还量(亿元) |
净融资额(亿元) |
净融资额比上周(亿元) |
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|
企业债 |
15.00 |
53.01 |
-38.01 |
13.76 |
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公司债 |
1,272.13 |
805.18 |
466.95 |
287.89 |
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中期票据 |
1,367.77 |
788.15 |
579.62 |
2.80 |
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短期融资券 |
798.99 |
740.73 |
58.26 |
-439.32 |
数据来源：wind，2024-11-24
二级市场：
上周，信用债整体跟随利率下行，但存在结构性分化，3-5Y城投AA(2)及1Y 城投AA-表现最好，而中短端中高等级表现一般，或由于修复已基本到位且绝对票息吸引力不足，长久期高资质亦延续修复。中债信用债总财富指数微涨0.08%，3-5年指数表现较强。
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周变化（bp) |
中债信用债总财富指数 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2024-11-15 |
218.89 |
195.97 |
217.33 |
237.95 |
265.53 |
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2024-11-22 |
219.07 |
196.05 |
217.48 |
238.39 |
265.89 |
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指数涨跌 |
0.08% |
0.04% |
0.07% |
0.18% |
0.13% |
数据来源：wind
4、固收+
上周万得全A下跌2.08%，北证50下跌3.61%，国内10年期国债收益率下行1.16BP，中证转债指数下跌0.10%。美元指数上周上涨0.76%，10年美债收益率下行2.00BP，美元兑人民币汇率上涨0.20%，标普500上周上涨1.68%。NYMEXWTI原油上涨6.21%，COMEX黄金上涨5.76%，南华黑色指数上涨2.02%。
当前市场正处于特朗普政府过渡期和国内政策空窗期，地缘局势升温，市场缺乏新的交易主线。美国经济数据持续偏强，美联储官员释放鹰派信号，市场降息预期回调，美债利率高位震荡，美股整体上涨。同时，俄乌冲突升级，避险情绪推动美元维持强势，黄金和能源价格走强。国内市场受海外因素影响较大，股债市场呈现震荡格局。
在市场反馈方面，近期国内市场缺乏明确的交易主线，流动性和交易热度有所降温。市场关注特朗普内阁人选及其政策逻辑，市场底部抬升的分歧不大，但持续性和高度需要业绩的验证。短期市场进入内部政策效果观察期，外部变数增多，市场结构上主题轮动过快，寻找新的支撑。
上周中证转债指数微跌0.10%，整体来看溢价率在权益市场下跌中被动抬升，转债上周整体体现出一定的韧性。其中平价越高的溢价率的拉升越多。90-110元平价中位价格段的溢价率历史分位数抬升到20%。
二、本周市场展望
经济基本面
1、高频数据跟踪
30大中城市商品房成交面积环比和同比均有所上升，但14城二手房的成交继续降温。水泥出货率季节性下滑，钢材成交在低位徘徊，石油沥青开工率有所回升，随着天气转冷，建筑业施工放缓。受益于以旧换新政策支持，汽车销量继续表现强劲，同比涨幅明显，继续处于历史同期最高水平。
从通胀看，猪肉、蔬菜、水果等价格继续回落，带动农产品批发价格指数回落，南华工业品指数上周涨1.7%，通胀总体仍然处于低位。
政策面
1、国新办介绍促进外贸稳定增长的有关政策措施
11月22日国务院新闻办公室举行国务院政策例行吹风会，请商务部国际贸易谈判代表兼副部长王受文和外交部、工业和信息化部、中国人民银行、海关总署有关负责人介绍促进外贸稳定增长的有关政策措施，并答记者问。中国人民银行国际司负责人刘晔表示，人民币汇率将在合理均衡水平上保持基本稳定。支撑因素包括我国国际收支保持平稳，外汇市场投资者更加成熟，交易行为更加例行，市场韧性显著增强，以及近期出台的一揽子宏观政策明显改善了市场预期，经济回稳向好态势进一步巩固和增强等。
三、固定收益投资策略
1、利率债方面
上周前半周，由于多个省市披露的再融资专项债发行期限高度集中在10年及以上，市场对于长债、超长债的供给压力担忧，利率债长端收益率波动幅度较大。随后披露的地方债发行结果好于预期，意味着市场配置需求较强，债市收益率转为下行。
债市策略方面，本周地方债发行放量，进入12月后，地方债的发行高峰即将过去，债市对于供给带来的短期扰动或逐步钝化。此外，年末政府债发行放量期间，央行或将通过降准及多种货币政策工具维护银行体系流动性稳定，货币政策或对债市形成利多支撑。年末债市的核心逻辑更聚焦于对明年的基本面预期，特朗普上台后贸易摩擦或升级对我国出口的负面影响或加大，国内稳增长政策到内需得以明显改善还需时间验证，当前“弱现实+宽货币”的宏观背景与2023年末较为相似，市场“学习效应”驱动下配置力量抬升，债市或已进入跨年行情期，加大对长期限、超长期限利率债的关注，关注积极的策略和杠杆策略。
2、信用债方面
近期信用债情绪持续回暖，基金、理财负债端渐渐恢复后对信用债的配置需求明显提升。
信用债策略方面，建议加大对高流动性信用债拉久期策略的关注。关注高资质的中长期限信用债，如隐含评级AA+及以上的高资质、高流动性普通信用债及国股大行二级债、永续债。可适度关注3年内隐含评级AA的中高资质主体。信用债的分层问题仍在深化，弱资质信用债的投资群体在逐渐减少，对此类债券我们仍建议高度警惕。
3、固收+方面
权益方面，权益市场近日连续调整，目前具备左侧价值，受到海外因素等多方面影响，指数也出现了一定程度的调整，整体上谨慎乐观。策略上，科技成长有一定水平的回撤，积极寻找优质标的，红利板块近期也一直没有太大表现，或有轮动的机会，等待指数调整告一段落，整体风险相对有限，做多窗口或随时开启。转债方面，当前转债观点维持，折价方面比较乐观，未来收敛的空间较大。平价方面中性不悲观，到明年一季度的情绪或能持续乐观。至少在政策落地、数据公布之前大幅向下的压力较为可控。资产配置层面，当前处于政策空窗期及基本面验证期，叠加外部不确定性增加，权益市场弱势震荡，建议在市场进一步明朗之前关注风险，等待企稳反弹的信号，债券市场在供给利空逐渐落地影响下整体表现偏强。
(国金基金：谢雨芮、叶伟平)
数据来源:本文数据未经特别说明，均源自wind
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