2019年5月12日
事件：
5月9日-10日，中美第十一轮贸易磋商在华盛顿结束。5月9日美国贸易代表办公室已将2018年9月对中国2000亿美元商品加征的关税从10%上调至25%。国务院副总理，中美全面经济对话中方牵头人刘鹤接受了媒体采访。刘副总理在采访中向媒体披露了双方存在的分歧，主要为：
第一就是，就这个关税是不是要取消，中方认为，关税是双方贸易争端的起点，如果要达成协议，那么关税必须全部取消；
第二点就是关于采购的问题，两国元首在阿根廷共识，在阿根廷见面形成共识，当时形成一个对数字的初步的认同，那么究竟数字数多少，现在双方有不同看法；
第三就是文本的平衡性，刘副总理强调“任何国家有自己的尊严，所以文本必须平衡，在这个问题上我们现在再做一些工作，总体上来说，大家双方相向而行，但在一些关键的问题上，还有一些需要讨论的地方。”
刘副总理进一步强调，“我们认为这些事都是重大的原则问题，所以任何国家都有重要的原则，我们在原则问题上决不能让步，这个态度是非常清楚的。”
点评：
中美贸易磋商面临波折，互相加征关税，究其直接影响上看，将提高进口商品的价格，从而对通胀和本国消费者福利产生不利影响，当然政府亦可以将加征的关税通过补贴的形式返还给本国消费者，以降低对通胀产生的压力，但由于进口商品的数量减少，消费者福利依然受到负面影响。从更为长远的角度，加征关税降低了资源配置效率，从而对全球经济增长不利。
静态地看，2018年中国从美国进口商品（以人民币计价）月1.02万亿，出口3.16万亿，分别占GDP的1.13%和3.35%，贸易顺差占GDP的2.22%，并不算大。假设2000亿美元商品关税从10%上调至25%，并假设价格上涨产生的损失全部由出口厂商承担，将产生额外的300亿美元损失，其在中国需求总量中的占比很小。
然而加征关税对中国产生的冲击并不仅仅在于进出口数据层面，加征关税使得市场预期悲观，进而引发对产业竞争优势和产业链转移的担心。需要看到的是，中国是一个内需占主导的大国，经过改革开放以来的积累，要素禀赋结构发生了变化，对出口的依赖程度下降。巨大的消费市场以及正在推进的供给体系改革，仍将有助于中国经济平稳健康运行。刘副总理表示，“这里面最核心的一个问题，是信心和预期的问题。只要我们自己有信心，什么困难都不怕。”
从市场预期的层面，去年3月份美国宣布对中国贸易进行“301条款”项的调查，7月份开始正式上调关税，两次合计对500亿美元的中国出口商品关税上调至25%，9月份对另外2000亿美元商品关税上调至10%。由于叠加了国内去杠杆、民营企业融资困难、债务违约等因素，股市大幅下跌，并加剧了信用收缩和经济下行压力。
去年11月末阿根廷G20峰会上中美元首达成了原则共识，朝着取消所有加征关税的方向努力，贸易战的阴霾有所消散。更为重要的是年末中央经济工作会议将逆周期调节放在经济工作的首位，今年一季度社融增速反弹，经济增长进一步下滑的预期被证伪，股市大幅反弹，债市收益率亦显著上升。
4月份公布的一季度经济数据大多超预期，政策重心亦有所微调，更为侧重于结构性改革和结构性去杠杆，引发了投资者对通胀上行、政策收紧的担心，债市收益率显著上行。但进入到5月份由于贸易磋商不确定性增加，政策亦有所放松，以缓释经济、金融压力。总体而言，尽管存在贸易摩擦加剧的可能性，但中国经济增长更加取决于自身的经济周期，由于逆周期政策在今年仍然会发力，中国经济应对外部不利环境、保持平稳健康发展的可能性增大。
5月10日，中共中央政治局常委、国务院总理李克强主持召开专题座谈会，就减税降费政策实施情况听取企业负责人意见建议。我们注意到，会议重申了“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”，当前外部环境面临的不确定性增加，外需减弱，减费降税提振内需的重要性增加。
债市策略
在经历了4月份收益率的大幅上行之后，由于外部环境的不确定性增加，五一长假结束后收益率快速下行。继上调2000亿美元的关税税率至25%之后，美国贸易代表莱特希泽周五晚间发表声明称，美国政府将于周一公布对额外3000亿美元中国商品加征关税，中美加征关税的范围扩大，税率提高，其对外贸造成的负面冲击更大。然而其对预期的影响要比之前小，中美双方贸易磋商仍在持续，并没有破裂，深层次的不一致向公众披露。更为重要的是，减费降税、扩张财政赤字等逆周期政策仍然是今年经济工作的重点。
我们倾向于认为，中国经贸磋商过程中面临波折，短期看收益率下行的概率增大，但收益率下行亦将受制于逆周期政策发力、通胀抬升等因素的掣肘，难以到达前期低点。当前10年期国债中债估值收益率下行至3.3%，10年期国开中债估值下行至3.74%，距离一季度的低点还有20多bp。贸易摩擦对经济增长不利，市场预期悲观，为了缓释经济、金融风险，提振内需，流动性宽松的状态大概率仍将延续，可以加大杠杆、拉长久期博取利率下行的收益。
(国金基金：叶伟平)
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