2019年03月05日
事件：3月5日李克强总理向全国人大做政府工作报告，报告回顾了2018年的主要工作，阐述了2019年经济社会发展总体要求和政策取向，并就2019年政府重点工作任务做出安排。
点评：
1、稳经济放在更加重要的位置。从2019年政府工作任务的重心上看，居于首位的是创新和完善宏观调控，确保经济运行在合理区间。具体而言，包括减税、降费、降低企业融资成本、增加地方政府专项债等方式。相比而言，2018年政府工作摆在首位的是深入推进供给侧结构性改革。
我们注意到今年经济增长目标定在6%-6.5%的大区间，相比去年定在6.5%左右，一方面潜在增速下移，国内外形势复杂，可以预料和难以预料的风险挑战更多更大，定在一个较大的区间给以给逆周期调控政策提供较充分的空间；此外6%的下限亦传达了托底经济的预期。
2、财政政策加力提效。今年的政府预算赤字率安排在2.8%，财政赤字2.76万亿，中中央财政赤字1.83万亿元，地方财政赤字9300亿元，加之地方政府专项债今年安排在2.15万亿。2018年，政府预算赤字率2.6%，财政赤字2.38万亿元，其中中央财政赤字1.55万亿元，地方财政赤字8300亿元，地方政府专项债1.35万亿。相比而言，广义政府赤字（预算赤字+地方政府专项债）增加1.18万亿。
若以2.76万亿赤字对应2.8%的赤字率推算，名义GDP在98.57万亿，名义增速在9.5%左右，相比2018年9.7%的名义增速略有下降。
3、稳健的货币政策松紧适度，首提降低实际利率水平。今年政府工作报告对货币政策的着力点，集中在疏通货币政策传导渠道，着力缓解企业融资难融资贵问题上。尤为值得关注的是关于“降低实际利率水平”、“切实使中小微企业融资紧张状况有明显改善，综合融资成本必须有明显降低”等表述，较为明确地指向货币信贷投放机制，适时运用存款准备金率、利率等数量和价格手段，引导金融机构扩大信贷投放、降低贷款成本，精准有效支持实体经济，不能让资金空转或脱实向虚。
健全市场利率定价自律机制，货币政策调控方式由数量型向价格性转变，是推进利率市场化改革的要求。货币调控方式转型过程中，依然有赖于数量调控和价格调控相结合。当前政策的发力点一方面在约束地方政府隐形债务等预算软约束部门的债务扩张，降低其过于旺盛的融资需求对利率形成的挤压，另一方面，亦通过定向降准，金融机构内部考核机制等方式激励商业银行加大对民营企业、小微企业的信贷支持。
4、激发市场主体活力，着力优化营商环境。2018年监管政策叠加、政策落实不到位等因素导致市场活力受挫。2018年初股市大幅下挫引发股票质押融资风险，4月末资管新规落地，加剧融资困难，债市违约潮接踵而至，补缴社保、“营改增”等政策造成预期混乱，更有“民营经济退出论”、“国进民退”等论调对市场信心造成较大打击。2018年11月1日，习近平总书记召开民营企业家座谈会，重申了我国基本经济制度，力排非议，以正视听。
此次政府工作报告，对小微企业、民营企业关照较多，具体体现在减税降费、降低融资成本、提高行政审批效率，深化“放管服”改革，降低制度性交易成本，更为值得关注的是在完善市场机制上，下大气力优化民营经济发展环境。坚持“两个毫不动摇”，鼓励、支持、引导非公有制经济发展。按照竞争中性原则，在要素获取、准入许可、经营运行、政府采购和招投标等方面，对各类所有制企业平等对待。这些政策举措，有助于稳定市场预期，激发企业家精神，激发市场主体活力。
就政府工作报告对债市影响而言，稳经济、扩赤字、宽信用等均构成不利影响，政策制定者在疏通货币向信用的传导，中小微企业的综合融资成本必须有所改善。金融行业供给侧结构性改革其用意亦在金融更好地服务实体，构建多层次、广覆盖、有差异的银行体系。尽管政府工作报告中提到“适时运用存款准备金率、利率等数量和价格手段”可能给市场传递出降准、降息的预期，但我们认为政策的着眼点是实体经济所承担的实际利率。抑制房地产、基建等部门旺盛的融资需求、加大中小银行对中小微企业的信贷支持、增加中小金融机构的数量和业务占比均可以在金融资源的供需结构上做出调节，从这个意义上看，政策制定者多管齐下，推动信用扩张，总量型、价格型的货币宽松意义反倒有可能下降。
总体而言，我们倾向于认为尽管经济下行压力仍然存在，但是政策的基调已经从更加侧重于防风险、去杠杆到稳经济、稳杠杆转变，中长期角度看，经济企稳回升导致通胀上行、利率上行对债市不利，短期看，经济下行压力仍然存在，政策逆周期调节，使得货币政策易松难紧，但是货币政策多目标平衡，相机抉择亦为投资操作增加难度，经济数据的短期变化都可能反映在政策和市场预期的大幅波动上。债牛已入尾，波动在加剧。
(国金基金：叶伟平)
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