三季度债市走出一波较强的牛市行情。上半年10年国债的震荡区间在下半年被打破，三季度10年国债活跃券收益率下行约23bp，波动幅度较上半年明显加大，下行空间也进一步打开。驱动因素方面，7月国内疫情反复，房地产“断供”事件大面积发酵，商品房销售走弱，市场对基本面修复的预期被证伪。资金方面，8月央行“超预期”降息彻底引爆债市做多情绪，主要是考虑到实体需求不足，需要更为宽松的货币政策来降低企业融资成本，债市各期限收益率均大幅下行，10年国债活跃券一举突破前期2.70%的区间下轨至2.60%附近。9月债市小幅回调，主要因前期获利盘集中兑现，以及9月下旬海外央行加息节奏超预期，外汇和中美利差的不利因素对债市造成了一定的扰动。
展望四季度，经济修复的力度仍然较弱，人民日报连续三天强调坚持“动态清零”不动摇，当前疫情长尾效应以及各地防疫政策未放松。房地产政策还有进一步放松的可能性，但目前商品房销售量持续下滑还未企稳，地产修复还需要更长的时间。另外因海外央行加息打压需求，出口或成为拖累经济增长的新的风险点，因此货币政策仍有可能继续保持宽松，流动性还将继续处于“合理充裕偏多”水平。基本面、政策面、资金面均对债市构成长期利多因素，债牛行情或仍可期待。