2019年1月14日
一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行公告称，由于银行体系流动性处于较高水平，因此公开市场未进行投放动作，净回笼4100亿。财政存款投放、年后资金回流等因素影响，开年以来市场资金面持续保持宽松，但边际上有所收敛。后续缴税、地方债提前发行、春节提现等因素，资金面波动将加大。
DR001上周一下行至1.37%，周五收至1.70%。DR007收至2.38%，较前一周上行4BP。DR014收至2.20%，较前一周上行12BP。DR021收至2.41%，较前一周上行18BP。
数据来源：wind[1]
下周公开市场有5000亿资金到期，1月15日降准0.5个百分点，释放7500亿的资金除开对冲3900亿的MLF到期以外，剩余3600亿的资金用于对冲税期影响。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）。
二级市场：
本周国债期货主力合约T1903全周累计涨0.10%。由于上周五央行宣布降准1个百分点，市场情绪明显提振，周一、周二国债期货大幅上涨。1月7号至9号，中美贸易副部级磋商会议，会后的声明表示中方将加大进口，而美方暂停征收关税，贸易战形势有所缓解，国债期货大跌。周五公布PPI加速下行，CPI低于预期。市场对宽信用、社融数据的改善关注度持续提升。本周利率市场各期限收益率涨跌互现，受资金面边际收敛影响，1年期国开利率上行幅度较大。
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）
二级市场：
同样受资金面宽松影响，本周各期限等级信用债收益率仍呈现下行趋势，且短期限收益率下行明显。信用债一级市场回暖，发行规模提升，二级市场成交也较为活跃。机构风险偏好提升，信用利差下降，AA+、AA主体评级成交活跃度提升，房地产债成交活跃，收益率下行。
4、可转债
上证综指上周延续反弹，上涨1.55%。市场前半周在中美贸易对话结果出炉前保持谨慎，市场观望情绪再度升温，主要指数窄幅震荡。得益于年内将出台促进汽车、家电等产品消费的措施的提振，周三A股小幅高开后震荡上行并保持高位整理，午后关于央行购买股票的反对声音渐起，市场也在证券板块的带动下逐渐回落。周四中美贸易对话后发表的声明相对平淡，同时受到PPI再度下滑的影响，两市小幅低开，全天走弱。周五5G概念开盘后表现强势，但随着权重股拐头向下，指数冲高回落，午后车联网、北斗导航、新能源、军民融合等概念推动两市逐渐走高。
本周申万一级行业全部上涨,领涨行业为通讯、电器设备和家用电器，分别为5.61%，5.49%和5.10%。
1、周统计表
股市下行处于低位，平价大于90的偏股型转债的转股溢价率处于历史较低的水平，而平价70元以下偏债型的到期收益率处于历史上较高的水平，转债市场整体处于防守风格。
2、中证转债指数收于282.11，上涨0.90%
二、本周市场展望
1、经济基本面
1月10日统计局公布2018年12月份通胀数据，CPI同比1.9%（前值2.2%），环比0%（前值-0.3%），PPI同比0.9%（前值2.7%），环比-1%（前值-0.2%）。
通胀数据符合我们在1月1日周报中的预期，12月份由于天气严寒，雨雪覆盖范围较大导致蔬菜价格环比涨幅较大，但是由于油价、煤炭、钢铁、有色等大宗商品价格跌幅较大，PPI环比跌幅较大。
前瞻性地看，1月份、2月份受天气寒冷以及春节因素影响，食品价格环比一般会呈现季节性上涨，同比的情况看，去年春节在2月中旬，春节因素对1月份通胀的影响较小，今年春节在2月初，春节因素将会对1月份通胀通胀造成明显影响。相比而言，2月份由于去年的高基数效应，通胀的压力较小。
政策面
（1）1月10日财政部长刘昆接受官方媒体采访
1月10日下午，财政部部长刘昆就贯彻落实中央经济工作会议精神接受了人民日报、新华社、中央电视台、经济日报等媒体的联合采访。
就积极的财政政策要加力提效，刘昆部长强调“积极财政政策加力提效，绝不是要搞‘大水漫灌’式的强刺激，而是要实施逆周期调节，主动预调微调，稳定总需求，熨平经济周期波动；绝不是要突破债务风险底线，而是要平衡好稳增长和防风险的关系，在强化政府债务管理的基础上，适度扩大财政支出规模；绝不是要搞政府大包大揽，而是要更多采取改革办法，更多运用市场化、法治化手段，在“巩固、增强、提升、畅通”八个字上下功夫，着力促进中国经济持续健康发展。”
此外刘部长采访中再次提到，在2019年3月全国人民代表大会批准当年地方政府债务限额之前，授权国务院提前下达2019年新增地方政府债务限额1.39万亿元，其中新增一般债务限额5800亿元、新增专项债务限额8100亿元。按此估算1-3月份每月将有4600亿地方政府一般债及专项债发行，由于去年前三月地方债发行较少，地方债发行提速有望对今年一季度的新增社会融资造成显著影响。
（2）1月8日央行行长易纲接受官方媒体采访
1月8日下午，央行行长易纲接受了人民日报、新华社、中央电视台、经济日报记者的联合采访。
就稳健货币政策松紧适度的“度”，易纲强调，一方面，要精准把握流动性的总量，既避免信用过快收缩冲击实体经济，也要避免“大水漫灌”影响结构性去杠杆。另一方面，要精准把握流动性的投向，发挥结构性货币政策精准滴灌的作用，在总量适度的同时，把功夫下在增强微观市场主体活力上。
就如何改善货币政策传统机制，需要从供需两方面着手。从实体经济需求端看，受经济下行压力加大等因素影响，有效的融资需求有所下降。从金融机构资金供给端看，银行的风险偏好下降，自身还受到资本、流动性、利率等多重约束。央行已经采取措施着力缓解银行信贷供给端的约束。易纲行长进一步强调“改善货币政策传导机制，关键是要建立对银行的激励机制，主动加大对实体经济的支持力度，而不是用下指标、派任务的行政办法。”
三、固定收益投资策略
1、利率债
地方债发行规模增加、发行节奏提前，信用债一级发行火爆，这些因素都是推动社融回升的积极影响，而从政策面上看，推动货币宽松到信用扩张将是2019年政策的重点，我们倾向于认为包括政府债务的广义社融将在1月份企稳，作为一个前瞻性指标，社融企稳回升将有助于经济企稳。此外，资金面方面，1月中下旬不利因素较多，缴税、地方债发行、春节假期对提现的需求都将增加资金面的压力。
当前10年期国债收益率3.10%，已经低于TMLF 3.15%的操作利率，10年期国开债收益率3.53%，收益率略有反弹，在当前的点位，由于存在着较多利空，我们认为对债市应该持相对谨慎的态度，积极做好防御。（1）对于配置型账户来说，当前处于债牛的尾部，社融企稳并不会立即导致货币收紧，收益率处于低位或者进一步下行是减仓时机；（2）对于交易型账户，宽货币、宽财政的背景下，经济乍暖还寒，收益率的波动将会加大，交易性机会也将变得更加重要。
2、信用债
在政策的支持下，宽货币向宽信用的传导将有助于降低信用风险溢价，央行行长易纲表示将用好信贷、债券、股权“三支箭”，支持民企融资纾困，近期一级市场信用债发行放量，二级市场成交活跃度提升，信用利差下降。我们倾向于认为，部分民营企业债券存在价值，收益的挖掘主要应集中于明显得到融资支持的主体，如CRMW发行主体。而应该规避那些财务不实诚，兼并收购较多导致商誉规模较大的主体。此外，从配置的角度，中债隐含评级AA、AA（2）城投依然存在价值，5年期中债隐含评级AA估值在4.5%左右，3年期中债隐含评级AA(2)估值在4.5%左右，5年期则在5.42%左右，依然能够满足银行配置的成本需要。融资能力较强的龙头房企值得关注，在经济下行压力下，为了疏通信用传导，房地产调控政策可能会有所放松，限价、销售、限购扩围，需要对此保持关注。
3、转债
流动性宽松，政策上支持民营企业、小微企业融资，地方债发行提速有助于信用扩张，中美贸易协商等都将有助于股市风险偏好的修复，转债预期将迎来反弹。转债方面可选择攻守兼备的品种，如资质较好AA+主体评级以上，转股溢价率较低的品种，规避信用风险的同时，可以分享股市上涨带来的或有收益。
(国金基金：叶伟平)
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[1]本文以下图表、数据未经特别说明，均来自于Wind。